최근 금융시장은 앨런 그린스펀 美 연방준비제도이사회(FRB) 의장의 입에서 집값 문제가 자주 거론되는 것에 상당한 불안감을 느끼고 있다.그린스펀은 "버블(Burble)이 아니라 일부 지역시장의 작은 거품(froth)이 형성된 것"이라고 제한적인 평가를 내놓고 있지만, 투기적인 경향이 나타나고 있음을 인정하고 있다. 이제까지 금융시장의 '버블상황'(더 정확하게는 버블 포인트를 의미한다, 이 용어가 항공 유체역학에서 실속점(失速點)을 뜻하며 최근 경제학 이론에서 비유를 위해 자주 인용된다는 점은 의미심장하다)이란 그 상황이 지나봐야 알 수 있다며 사후대처론을 주장해 왓던 그린스펀 의장은 점차 거품의 존재에 대한 '불가지론'에서 벗어나고 있는 중이다.게다가 그린스펀의 '호위하는' 여타 연준리 주요 관계자들 역시 이제는 매번 부동산시장의 거품에 대해 공개석상에서 논하고 있다.문제는 여기서 그린스펀 의장의 이런 태도가 이른바 '사후대처'라는 공식 버블관리학의 변화를 의미하는가 하는 점이다.캐롤라인 바움 블룸버그 채권전문 칼럼니스트는 최근 칼럼에서 그린스펀의 이와 같은 태도변화에 주목하면서, 제출되는 대처방안이 주로 금융기관의 대출관행을 개선하라는 "도덕적 권고" 수준에 머물고 있는 점이 시사적이라고 지적했다.그녀는 사실 금융기관의 부분적인 그리고 자발적인 대출억제을 바라는 이러한 전술 속에는 거품이 더이상 불어나지 않기를 바라는 의도가 드러나 있지만, 이는 실제로 버블을 억제하는 전략적 효과는 없을 것이며 또 그만큼 시장에 비치는 데미지도 크지 않을 것으로 보인다고 주장했다.◆ 버블에 공식 대처 거부해온 그린스펀바움은 지금의 태도변화를 좀 더 분명하게 하기 위해 먼저 그린스펀 의장의 과거 '버블' 관리의 전력을 살펴본다. 실제로 정신나간 듯한 아이디어와 닷컴 도메인주소를 가진 사람들이 일약 스타덤에 올랐던 1990년대 말의 열풍 속에서, 일부 경제전문가들은 美 연방준비제도이사회(FRB)가 그 동안 사용하지 않던 '버블'억제용 정책 수단을 집행할 것을 요구한 바 있다.1934년 美 주식거래법률에 명시되어 있는 연준리의 "초기증거금 요구(initial margin requirement)" 관리항목이 바로 그러한 억제수단이었다. 이 정책수단은 투자자들이 증권을 사고팔기 위해 자신의 증권계좌에 최소한으로 유지해야 하는 기본 금액에 대한 규제을 말한다. 이 기초 금액 외의 증권 매매대금은 증권사가 대출할 수 있도록 되어 있다.그러나 1974년부터 줄곧 50%로 유지되고 있는 이 증거금율을 변경하라는 요구에 대해 그린스펀 의장은 단호하게 거부의사를 나타냈다. 심지어 그는 거품이란 붕괴된 이후에야 그 실체를 분명히 인식할 수 있다면서 심지어 주식거품이 붕괴된 이후에도 이러한 증거금률을 유지하였다.◆ '대출관행' 개선이라는 도덕적 권고바움은 여기서 연준리가 1999년에 이러한 비전통적인 정책수단을 사용하기를 주저한 것과 마찬가지로, 6년이 지난 지금 다시 주택시장에 거품이 발생하자 이들은 또 한번 일종의 도덕적인 권고에 의존하려는 태도를 보이고 있다고 지적한다.물론 여기서 논의하고 있는 정책적 맥락에서 보자면, 도덕적 권고란 "연준리가 은행으로 하여금 특정한 정책을 고수하도록 압력을 가할 때 사용하는 전술적인 수단"을 의미하게 된다.바로 이 지점이 연준리가 여타 은행 규제당국이 지난 5월 중순 하달한 금융기관 지침서에서 "주택시장 담보 신용 및 대출에 관한 건전한 리스크 관리의 실천"을 강조하면서 원했던 바로 그 내용일 것이라고 바움은 말한다.규제당국은 특정한 "위험 요인", 주로 이자만 상환하고 원금은 편의에 따라 갚는 이자한정 대출(Interest-Only Loan)이나 차입자의 자산이나 수입 등이 평가된 대출평가서류가 없거나 제한된 그런 대출상품이 가지는 문제점에 대해 지적하고, 은행들이 리스크관리시스템을 좀 더 강화하도록 독려했다.당국은 이를 통해 최근 장기금리 하향 안정세 때문에 대출기관 및 은행에 강제되지 못한 그 무엇, 즉 과열되고 있는 주택시장에 대한 '부드러운 진정작용'을 하기를 원했던 것으로 보인다고 바움은 분석한다.◆ 최근 주택시장의 과열이 그린스펀의 태도변화 유발, 업계종사자도 인정그린스펀 의장의 최근 발언변화는 주택시장의 최근까지의 과열양상에 따른 것이다.지난 4년간 신규주택판매 및 기존주택판매 규모는 매년 사상 최고치를 기록해왔다. 2005년 1분기의 추세가 이어진다면 올해는 5년째 사상 최고치 경신의 해가 될 것으로 예상된다고 한다. 올해 1분기 美 주택가격은 1년 전에 비해 12.5%나 올랐다. 지난 4분기 동안 美 주택가격은 매 분기 10% 넘는 상승세를 기록, 물가상승률이 두 자리 수에 달했던 지난 1970년대 후반 이후 최장기간 상승세를 기록 중이다. 이런 상황에서 그린스펀 의장은 거품의 존재에 대한 '불가지론'에서 벗어나 "일부 지역시장에서 거품이 형성되고 있음"을 인정하는 발언을 계속 반복하고 있는 것이다.바움은 그린스펀 의장이 이른바 '사후대처'라는 공식 버블관리학에서 견해를 변경했는지 의문이 제기되는 것은, 심지어 주택시장이 거품이라는 견해에 반대하는 해당 산업 내 애널리스트 조차 부분적으로 이러한 우려에 대해 수긍하는 태도를 보이고 있다는 점 때문이라고 바움은 지적했다.일례로 마이클 카를라이너(Michael Carliner)전미주택건설협회 소속 이코노미스트는 "사람들이 최대 대출한도까지 돈을 빌리고 있고, 대출기관들이 이들에게 기준 이상의 대출을 허용하고 있다는 지표들이 발견되고 있다"는 점을 인정하고 있다. 그는 부동산시장이 그 자체로 붕괴하거나 할 정도로 거품이 형성되지는 않았지만, 신용의 질 저하와 담보자산 가격의 과대평가 양상이 커다란 변동성을 유발할 위험을 가진 것을 사실이라고 지적했다.미국인들의 두 번째 집(second house) 가지기 유행과 부동산 대여 혹은 매매차익을 노린 단순 매입 등 주택시장이 점차 투자상품과 되어갈 수록 시장이 불안정해질 수밖에 없다는 것이 사실인 셈이다.카를라이너는 일부 주택건설업체들이 신규주택 판매시 투기적인 매수세를 억제할 수 있는 조건을 달수도 있다고 제안한다. 예를 들어 업체들은 주택 구입자들이 1년 이내에는 신규로 매입한 주택을 매매할 수 없도록 한다거나 같은 가족끼리 주택을 사고파는 행위를 제한하는 문구를 삽입할 수 있다는 것.◆ 도덕적 권고로는 버블 억제 힘들 듯, 정책변화 따른 시장충격도 제한될 것따라서 실제로 지난 5월 중순 연준리 및 일선 규제당국에서 금융기관으로 내려간 리스크관리 지침은 또하나의 거품붕괴가 나타나지 않도록 막기 위한 노력의 일환이라고도 볼 수 있다고 바움은 지적했다. 그린스펀의 저금리 정책기조가 주택시장 거품을 유발시킨 분명한 한 가지 원인이라는 사실이 분명한 지금, 그는 잠재적인 거품붕괴의 파급력을 제한하기 위한 다른 수단(도덕적 권고)의 효과와 그 활용 가능성에 대해 인정하고 있다는 것이다. 바움은 이런 그린스펀의 태도가 지난 1990년대 말 증거금률 인상 요구에 대한 태도와 얼마나 차별적인지를 생각해보면 상황이 좀 더 분명해진다고 한다. 2002년 8월 잭슨홀 심포지엄에서 가진 연설문 각주에서 그린스펀은 버블에 대해 언급하면서 증거금률을 이용하는 대처방안이 가지는 한계에 대해 구구절절이 지적한 바 있다.그는 당시 연준리가 증거금율을 통해 주식시장의 거품을 잠재울 수 있었느냐는 문제에 대해 "연구결과 이러한 정책은 주식시장의 변동성을 가라앉히는데 별반 효과가 없는 것으로 나왔다"고 설명했다.하지만 그린스펀 의장은 1996년 9월 24일 연설에서는 "현재 주식시장에 어느 정도 거품이 형성되었다"는 점을 인정하고 이에 대한 일부 대책이 실시되어야 한다고 언급한 적이 있다고 한다.그는 당시만해도 "증거금률을 인상할 경우 시장의 커다란 우려를 부각시킬 가능성이 분명히 있다" 며 "거품을 제거하고 싶다면 언제든 이런 방식을 이용할 수 있겠지만, 문제는 이런 수단이 다른 어떤 효과나 문제를 발생시킬 지가 불분명하다는 데 있다"고 말했다.캐롤라인 바움은 그러나 이런 점을 감안한다면 최근 등장한 "일부 도덕적 권고" 전술은 주택시장의 거품을 제거할 수는 없을 것 같다고 평가했다. 그녀는 만약 사실이 자신의 판단과 같다면 그러한 정책적 대응이 시장에 미칠 영향도 크지는 않을 것 같다고 덧붙였다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com