유진투자증권 리서치센터(센터장 박희운)의 4월부터 시작되는 2009년 2/4분기 증시 전망입니다. 참고하시기 바랍니다.
2분기 KOSPI Band를 1,000~1,350p로 제시하며, 투자의견은 이제까지 제시해왔던 '중립(Neutral)'을 유지한다. 3월 중 강화된 긍정적 투자심리에도 불구하고 펀더멘털의 추세적 개선을 기대하기는 아직 이르다고 판단되기 때문이다.
따라서 1분기 지수흐름이 우리가 제시했던 예상 Band(1,000~1,320p) 내에 위치했던 가운데, 이러한 흐름은 2분기에도 별다른 변화를 보이지 않을 전망이다. 3월 27일 종가(1,237.51p)를 기준으로 2분기 중 추가 상승여력은 9.1%이며, 당장은 조정 리스크가 더 커 보인다.
현실적인 시장 Valuation 부담 문제는 유동성 효과에 대한 커지는 기대와 달리 시장흐름을 박스권으로 제한할 수 있다. 올해 국내기업(MSCI Korea 기준) EPS를 전년도와 같은 수준이라 가정(3월말 현재 FY09 EPS 증가율 전망 -2.0%)할 때, 3월 27일 종가(1,237.51p) 기준 FY09 P/E는 14.0배이다. 3월 중 이루어진 주가 급등으로 시장 Valuation 역시 큰 폭으로 올라온 상황이다.
Trailing P/E를 기준으로 2000년 이후 역사적 고점은 15.4배이며, 이는 2002년 4월 한 차례 기록한 바 있다. 그리고 2007년 고점 15.1배에서 형성됐다. 2000년 이후 최고치를 Valuation 추가 확장의 한계로 가정할 경우 추가적인 Valuation 확대 여지는 10.0%에 그친다. FY09 EPS 증가율을 0%로 가정할 때, FY09 P/E 15.4배에 해당하는 KOSPI 수준은 앞에서 제시한 2분기 고점 1,350p이다.
투자전략은 추세 상승보다는 기본적으로 박스권 흐름이 유지될 것이라는 점에서 'Trading' 관점을 지속할 것을 추천한다. 기술적 측면에서 200일선이 위치한 KOSPI 1,300p를 차익실현 기준으로 삼을 필요가 있다. 펀더멘털의 추세적 호전을 기대하기 일러 궁극적인 경기선인 200일선 안착에는 어려움을 보일 것으로 예상되기 때문이다.
다만 4월 중 유효성이 유지될 것으로 기대되는 호재 요인들, 즉 미국 금융기관 부실자산 해소 기대, 유동성 장세 기대, 국내 선행성 지표들의 바닥권 확인 기대, 1분기 어닝 시즌에서의 국내기업 어닝 서프라이즈 기대 등을 고려할 때, 4월 중에는 1,100p의 지지가 가능하다고 예상된다는 점에서 3월 급등에 따른 기술적 조정 과정을 이용한 Trading Buy 전략은 유지할 필요가 있다.
업종 전략 측면에서는 단기적으로 기술적 조정 가능성을 고려해 전체적으로 과열 해소 이후의 저점 접근을 전제로 하는 가운데, IT 업종이 가장 유망하다는 시각을 유지한다. 상대적인 실적 차별화를 이끄는 요인들의 유효성이 지속되며 투자매력이 유지되고 있기 때문이다. 이밖에 긍정적 실적 모멘텀에 대한 기대가 유효한 자동차와 에너지 업종에 대해 관심을 가질 것을 추천한다. 은행 업종의 경우 글로벌 금융시장 안정이 지속되는 상황 속에서 상대적 Valuation 매력이 부각될 수 있다는 점에서 Trading 관점의 저점 접근은 가능할 것으로 판단된다.
부풀고 있는 기대심리에도 불구하고 시장흐름을 추세 전환이 아니라 박스권 흐름이라는 성향 자체는 유지되는 가운데, 박스권이 일정 수준 Level-up되는 정도로 제한하여 바라봐야 하는 이유는 세가지다.
첫째, 차고 넘치는 유동성 여건과 함께 유동성 장세가 진행되고 있고, 여전히 그 유효성이 유지되고 있지만, 유동성 효과에 대한 과도한 기대를 갖진 말아야 한다. 잉여유동성 측면에서 살펴 본 유동성의 경기와 주가에 미치는 영향력은 능동적이지 않다는 점이 확인된다.
누적적인 잉여유동성 변화가 경기 사이클에 영향을 미칠 수 있지만, 이는 보조적 지표로 해석할 필요가 있다. 또한 이에 대한 해석에 있어 유동성이 경기변동의 동인이라기보다는 오히려 결과물에 더 가깝다고 판단된다.
잉여유동성이 주식시장에 미치는 영향은 미국의 경우 상당한 연동성을 보이고 있지만, 지금과 같은 버블 붕괴 시점에는 영향력이 제한되며 오히려 반대 방향성을 나타낸다. 한국의 경우 잉여유동성과 주가 추이 및 수익률은 모두 일관적으로 반대 방향성을 나타내고 있다. 따라서 유동성과 추세 전환을 연결시킬 Trigger 역할이 미약할 경우 유동성 효과에 따른 주가 상승은 Valuation 측면에서 한계를 갖게 됨을 인식해야 한다.
둘째, 이미 진행되고 있는 유동성 장세가 유동성 효과에 따른 주가 부양 차원에 그치지 않고 추세 전환으로 연결될 수 있기 위해서는 펀더멘털 측면에서의 Trigger가 부각돼 연결 고리로 작용할 수 있어야 하는데, 아직까지는 펀더멘털 시그널이 불충분하다고 판단된다.
국내 제조업 재고순환의 바닥권 도달에 대한 기대가 높아지고 있고, 국내 경기선행지수 증가율의 경우 조만간 상승 전환이 예상되고 있지만, 재고순환을 나타내는 국내 제조업 재고율이 추세적 호전을 지속하기 위해서는 글로벌 수요 회복을 통한 출하지표의 추세적 호전이 필수적인데, 이를 담보할 글로벌 경기회복은 당분간 여의치 못한 상황이 지속될 것으로 판단되며, 경기선행지수 증가율 상승 전환은 추세적 접근보다는 기술적 흐름으로 바라볼 필요성이 있다.
셋째, 또 다른 Trigger 역할로 기대할 수 있는 미국의 새로운 부실자산 해소 정책이 궁극적으로 성공하기 위해서는 다섯 가지 문제점이 연쇄적으로 해결될 수 있어야 한다는 점에서 당장 최종적인 성공을 기정사실화하는 것은 이르며, 향후 프로그램 진행 과정 속에서 이에 대한 해결 여부를 확인해갈 필요성은 아직 남겨져 있다. 따라서 민관투자프로그램(PPIP)의 영향력을 통한 주식시장으로의 긍정적 파급 효과가 한번에 완성되기보다는 단계적으로 확인 과정을 거치며 진행될 것임을 고려해야 한다.
[유진투자증권 박석현 정재현 김보경 스트래티지스트]
