[편집자주] 뉴스핌은 창간 4주년을 기념해 국제팀이 모토로 삼아 온 '세계 중앙은행 Watching'의 최초 결산으로 "G3+ 중기 통화정책 전망"을 4번의 시리즈로 제출하고자 합니다. 미국, 일본, 유럽(영국 포함), 그리고 중국의 통화정책전망을 차례대로 검토하고, 각각의 전망 속에 최근 글로벌 중앙은행의 정책운용 관련 이슈를 정리할 계획입니다. 이번에는 두 번째로 일본은행(BOJ)의 하반기 및 내년 상반기까지 정책전망을 소개하고 최근 정책 불확실성을 중심으로 쟁점을 추렸습니다. 독자 여러분의 많은 관심과 성원 부탁드립니다.
(이 기사는 6일 7시 01분 유료기사로 송고되었습니다.)
지난 해 양적완화 정책과 제로금리 정책을 각각 탈피한 일본은행(BOJ)은 전후 최장기 경기 확장국면을 맞이한 경제적 성과 속에 금리 정상화의 기치를 올리고 있지만, 시간이 갈수록 더많은 내외 불확실성에 직면하고 있다.
올해 초반 정책운용에서 드러난 문제와 내부적인 견해 차이가 도드라지면서 이미 시장의 불신은 커질대로 커진 상태다.
이 간극을 메우기 위해 2월 금리인상 이후 BOJ 정책결정자들은 열심히 '포워드룩킹(forward looking)' 정책운용을 강조하면서 새로운 물가안정에 대한 이해 및 두 가지 기둥(perspective)에 의존하는 정책적 틀을 시장에 설명해 왔지만, 그 성과는 아직 확실치 않다.
이미 시장에서는 BOJ가 비현실적인 물가전망을 가지고 있지 않은지, 또 경기를 제대로 읽고 있는지 의구심이 발생했다.
5월까지 전국 소비자물가지수가 연속 4개월째 마이너스를 기록하고 있는 상황에서 올해 CPI 상승률이 예측대로 0.1%에 도달하려면 남은 기간 물가는 큰 폭으로 꾸준히 상승해야 하지만, 그럴 가능성은 아직 보이지 않기 때문이다.
특히 광공업생산과 핵심기계수주 등 주요 거시지표가 약세를 보이면서 정부 당국은 계속 "생산이 약하지만"이란 문구를 경기판단에 덧붙이고 있는 등 경기전망에 대한 우려가 형성된 상태.
급기야 최근 BOJ의 한 심의위원은 지난 연말 및 연초에 자신들이 시장의 기대와 달리 금리를 올리지 않았던 것을 "유연한 점진주의(flexible gradualism)"의 전형이었다고 설명했다.
만약 이것이 새로운 컨센서스라면 지금 BOJ는 당연히 지표를 관망하며 인내심을 발휘해야 하는 때로 보이며, 시장의 8월 금리인상 전망은 섣부르다고 하지 않을 수 없다.
내부적으로 물가는 10월에 가야 확실히 상승세를 보이기 시작할 것으로 예상하고 있는데, 그렇다면 금리인상 시점은 9월 혹은 10월 이후에 이루어지는 것이 안전하기 때문이다.
더구나 대내적으로 독립성을 완전히 확보하지 않은 것으로 평가되고 있는 BOJ는 아베 정권의 불신과 선거 참패 가능성 그리고 이에 따른 금융시장의 동요 여파까지 예상해야 하는 부담을 안고 있다.
또 대외적으로는 엔 캐리 트레이드로 요약되는 '모국 투자성향'의 감소와 금리격차에 따른 통화가치 약세 등 투자환경의 변화도 계속 부담이다.
이는 BOJ가 금리 정상화를 이끄는 과정에서 "환원 내지 청산" 되어야 할 조류로 파악되고 있다는 점을 감안할 때 역시 '유연한 점진주의'를 강제하는 외적인 제약요인이다.
최근 후쿠이 총재는 한 언론과의 인터뷰에서 "물가만 보면 안 된다"며 사실 자신들이 토지가격 상승세와 엔 환율을 주목하고 있다고 밝혔다.
이런 가운데 지금 당장 금융시장은 8월 금리인상 가능성 판단을 굳혀가고 있지만, 여전히 BOJ는 이를 제대로 수용하지 못하는 모호한 태도를 보이고 있는 실정이다.
◆ 중기 일본 경제 및 물가: 전후 최장기 확장, 물가압력은 미미
BOJ는 4월 제출한 반기 경제 및 물가전망 보고서에서 회계연도 2007년 신석식품을 제외한 근원 소비자물가지수(CPI) 상승률 전망치를 0.1%로 제시했다. 예상 범위는 0.1~0.2%였다.
이는 지난 해 10월 보고서에서 제출한 0.5%(0.4~0.5% 예상범위)보다 크게 낮은 수치다.
이번 회계연도 성장률 전망치는 2.1%로, 지난 해 10월 보고서와 같았다. 다만 예상범위는 2.0~2.1%로 이전 1.9~2.4%범위보다 하단이 상승하고 상단이 줄어들었다.
또 보고서는 회계연도 2008년 실질 GDP 성장률 전망치를 2.1%(2.0~2.3%범위), 근원 CPI 상승률을 0.5%(0.4~0.6%범위)로 전망해 올해와 성장률이 같지만 물가압력이 강화될 것으로 전망했다.
주요 국제기구는 물론 해외 투자은행들은 일본이 전후 최장기 경기 확장 국면을 지속하고 있다는데 이견이 없다.
그러나 이 같은 확장국면은 기업들의 강력한 실적개선과 설비투자가 주도하고 있으며, 아직 이 같은 성과가 임금 상승으로 이어지지 않고 있어 가계부문으로의 선순환은 제대로 발생하지 못하고 있다.
다만 고용시장이 계속 개선되면서 타이트한 여건을 형성, 결국 임금이 상승할 수밖에 없을 것이란 관측은 덧붙이고 있다. 이는 내수경제의 확대와 플러스 물가상승으로 귀결될 것으로 예상된다.
디플레 악순환이 발생할 가능성은 미미하다는 것이 대내외의 평가지만, 그렇다고 해도 물가가 확실히 상승세로 전환했다는 신호가 나오기 전에 미리 금리인상을 지속해서는 안 된다는 것이 당국은 물론 외부기관들의 주장이다.
한편 일본경제는 베이비붐 세대의 은퇴와 인구노령화 속에 고용시장과 각종 규제개혁을 통한 생산성 향상이 주요한 과제로 부상한 가운데, 점차 잠재성장률 수준으로 성장률이 둔화되어 갈 것으로 전망된다.
이 가운데 주요기구들은 올해 일본경제가 2.2%~2.3% 정도, 주요 IB들은 2.5% 내외 수준의 성장률을 예상하고 있다. 2008년에는 성장률이 약간 둔화되고, 점차 1.7% 내외인 잠재성장률로 수렴한다는 것이 베이스 시나리오.
CPI 인플레는 경기확장 속에 플러스 국면을 이어갈 것으로 전망하지만, 올해는 글로벌 경쟁환경, 낮게 억제된 기대 인플레, 그리고 계속되는 임금 완화 등으로 인해 물가가 제로 부근에서 정체할 것이란 전망이 나와 있다.
그 동안 BOJ와 외부 기관들의 지적에 따르면 일본경제의 가장 큰 하방 리스크(Downside Risk)는 미국 경제의 연착륙 성공 여부, 국제유가 강세, 글로벌 금융시장의 리스크 회피에 따른 급격한 변동성 창출 여부 등에 결부되어 있다. 반대로 상방 리스크(Upside Risk)는 3%대로 떨어질 실업률이 좀 더 빠른 임금 및 소비 증가세를 유발할 가능성에 있다.
국제통화기금(IMF)이 제출하는 일본경제의 중기 전망은 잠재성장률로 회귀와 경상흑자의 감소, 구조개혁 및 재정적 노력을 통한 내수경제의 확대에 대한 기대와 결부된다.
특히 '생산성 강화'라는 모토를 내세운 아베 정부의 정책골자가 실현될 경우 엔화는 점차 강세로 돌아설 것으로 기대되며, 이는 아시아 지역의 내수경제 강화와 환율 유연성 확대와 미국의 재정적자 축소 그리고 유럽의 친성장 정책을 통한 부흥 등과 결부되어 '글로벌 불균형'의 점진적 해소를 이루어 낸다는 것이 이들의 예상이다.
결국 엔 캐리 트레이드는 일본 경제의 장기불황 속에서 전개된 리플레 정책과 이로 인해 발생한 막대한 유동성이 모국투자 성향의 감소와 엔약세를 통해 국제 금융시장으로 환류된 것으로 파악됨을 알 수 있다. 이런 흐름이 역전되는 과정이 이 같은 중기 시나리오의 핵심으로 보인다.
◆ 금융시장 8~10월 중 25bp 금리인상 기대
현재 시장에서는 내년 1/4분기까지 정책금리인 무담보 콜금리가 1%까지 인상될 것으로 보고 있다.
'스케줄은 정해져 있지 않다'고 말하는 BOJ는 지난 해 7월에 이어 올해 2월에 6개월만에 금리인상을 단행했다. 이 가운데 금융시장에서는 올해 8월과 내년 1/4분기까지 각각 6개월 단위로 금리인상이 이어져 간다는 모종의 시나리오가 형성된 상태다.
6월 단칸지수가 발표된 이후 니혼게이자이신문(日本經濟新聞)이 실시한 이코노미스트 서베이 결과로는 총 21명 중 15명, 약 70%의 전문가들이 8월 금리인상을 예상했다.
또 조사에 응한 전문들 중 13명이 내년 3월말까지 두 차례의 금리인상을 기대하는 것으로 나타났다. 다음 주 11일~12일 열리는 회의에서는 금리동결이 예상됐다.
금리동결이 예상됨에도 불구하고 전문가들은 7월 회의 결과를 주시하고 있다. 만약 이 회의에서 일부 위원들이 금리인상을 요구하고 나선다면 8월 금리인상은 확정된다고 보기 때문이다.
그러나 선거를 앞두고 만장일치 금리동결이 선언된다면, 금리인상은 9월로 이동했다는 판단이 크게 힘을 얻을 것 같다
특히 참의원 선거 결과 여당이 참패할 경우 아베 총리 사퇴요구가 불거질 가능성이 있고, 이는 금융시장의 일시적인 조정을 유발해 금리인상 행보에 부담으로 작용할 수 있다.
주요 해외 투자은행들의 일본 콜금리 및 장기금리 전망은 다음과 같다.
(이 기사는 6일 7시 01분 유료기사로 송고되었습니다.)
지난 해 양적완화 정책과 제로금리 정책을 각각 탈피한 일본은행(BOJ)은 전후 최장기 경기 확장국면을 맞이한 경제적 성과 속에 금리 정상화의 기치를 올리고 있지만, 시간이 갈수록 더많은 내외 불확실성에 직면하고 있다.
올해 초반 정책운용에서 드러난 문제와 내부적인 견해 차이가 도드라지면서 이미 시장의 불신은 커질대로 커진 상태다.
이 간극을 메우기 위해 2월 금리인상 이후 BOJ 정책결정자들은 열심히 '포워드룩킹(forward looking)' 정책운용을 강조하면서 새로운 물가안정에 대한 이해 및 두 가지 기둥(perspective)에 의존하는 정책적 틀을 시장에 설명해 왔지만, 그 성과는 아직 확실치 않다.
이미 시장에서는 BOJ가 비현실적인 물가전망을 가지고 있지 않은지, 또 경기를 제대로 읽고 있는지 의구심이 발생했다.
5월까지 전국 소비자물가지수가 연속 4개월째 마이너스를 기록하고 있는 상황에서 올해 CPI 상승률이 예측대로 0.1%에 도달하려면 남은 기간 물가는 큰 폭으로 꾸준히 상승해야 하지만, 그럴 가능성은 아직 보이지 않기 때문이다.
특히 광공업생산과 핵심기계수주 등 주요 거시지표가 약세를 보이면서 정부 당국은 계속 "생산이 약하지만"이란 문구를 경기판단에 덧붙이고 있는 등 경기전망에 대한 우려가 형성된 상태.
급기야 최근 BOJ의 한 심의위원은 지난 연말 및 연초에 자신들이 시장의 기대와 달리 금리를 올리지 않았던 것을 "유연한 점진주의(flexible gradualism)"의 전형이었다고 설명했다.
만약 이것이 새로운 컨센서스라면 지금 BOJ는 당연히 지표를 관망하며 인내심을 발휘해야 하는 때로 보이며, 시장의 8월 금리인상 전망은 섣부르다고 하지 않을 수 없다.
내부적으로 물가는 10월에 가야 확실히 상승세를 보이기 시작할 것으로 예상하고 있는데, 그렇다면 금리인상 시점은 9월 혹은 10월 이후에 이루어지는 것이 안전하기 때문이다.
더구나 대내적으로 독립성을 완전히 확보하지 않은 것으로 평가되고 있는 BOJ는 아베 정권의 불신과 선거 참패 가능성 그리고 이에 따른 금융시장의 동요 여파까지 예상해야 하는 부담을 안고 있다.
또 대외적으로는 엔 캐리 트레이드로 요약되는 '모국 투자성향'의 감소와 금리격차에 따른 통화가치 약세 등 투자환경의 변화도 계속 부담이다.
이는 BOJ가 금리 정상화를 이끄는 과정에서 "환원 내지 청산" 되어야 할 조류로 파악되고 있다는 점을 감안할 때 역시 '유연한 점진주의'를 강제하는 외적인 제약요인이다.
최근 후쿠이 총재는 한 언론과의 인터뷰에서 "물가만 보면 안 된다"며 사실 자신들이 토지가격 상승세와 엔 환율을 주목하고 있다고 밝혔다.
이런 가운데 지금 당장 금융시장은 8월 금리인상 가능성 판단을 굳혀가고 있지만, 여전히 BOJ는 이를 제대로 수용하지 못하는 모호한 태도를 보이고 있는 실정이다.
◆ 중기 일본 경제 및 물가: 전후 최장기 확장, 물가압력은 미미
BOJ는 4월 제출한 반기 경제 및 물가전망 보고서에서 회계연도 2007년 신석식품을 제외한 근원 소비자물가지수(CPI) 상승률 전망치를 0.1%로 제시했다. 예상 범위는 0.1~0.2%였다.
이는 지난 해 10월 보고서에서 제출한 0.5%(0.4~0.5% 예상범위)보다 크게 낮은 수치다.
이번 회계연도 성장률 전망치는 2.1%로, 지난 해 10월 보고서와 같았다. 다만 예상범위는 2.0~2.1%로 이전 1.9~2.4%범위보다 하단이 상승하고 상단이 줄어들었다.
또 보고서는 회계연도 2008년 실질 GDP 성장률 전망치를 2.1%(2.0~2.3%범위), 근원 CPI 상승률을 0.5%(0.4~0.6%범위)로 전망해 올해와 성장률이 같지만 물가압력이 강화될 것으로 전망했다.
주요 국제기구는 물론 해외 투자은행들은 일본이 전후 최장기 경기 확장 국면을 지속하고 있다는데 이견이 없다.
그러나 이 같은 확장국면은 기업들의 강력한 실적개선과 설비투자가 주도하고 있으며, 아직 이 같은 성과가 임금 상승으로 이어지지 않고 있어 가계부문으로의 선순환은 제대로 발생하지 못하고 있다.
다만 고용시장이 계속 개선되면서 타이트한 여건을 형성, 결국 임금이 상승할 수밖에 없을 것이란 관측은 덧붙이고 있다. 이는 내수경제의 확대와 플러스 물가상승으로 귀결될 것으로 예상된다.
디플레 악순환이 발생할 가능성은 미미하다는 것이 대내외의 평가지만, 그렇다고 해도 물가가 확실히 상승세로 전환했다는 신호가 나오기 전에 미리 금리인상을 지속해서는 안 된다는 것이 당국은 물론 외부기관들의 주장이다.
한편 일본경제는 베이비붐 세대의 은퇴와 인구노령화 속에 고용시장과 각종 규제개혁을 통한 생산성 향상이 주요한 과제로 부상한 가운데, 점차 잠재성장률 수준으로 성장률이 둔화되어 갈 것으로 전망된다.
이 가운데 주요기구들은 올해 일본경제가 2.2%~2.3% 정도, 주요 IB들은 2.5% 내외 수준의 성장률을 예상하고 있다. 2008년에는 성장률이 약간 둔화되고, 점차 1.7% 내외인 잠재성장률로 수렴한다는 것이 베이스 시나리오.
CPI 인플레는 경기확장 속에 플러스 국면을 이어갈 것으로 전망하지만, 올해는 글로벌 경쟁환경, 낮게 억제된 기대 인플레, 그리고 계속되는 임금 완화 등으로 인해 물가가 제로 부근에서 정체할 것이란 전망이 나와 있다.
그 동안 BOJ와 외부 기관들의 지적에 따르면 일본경제의 가장 큰 하방 리스크(Downside Risk)는 미국 경제의 연착륙 성공 여부, 국제유가 강세, 글로벌 금융시장의 리스크 회피에 따른 급격한 변동성 창출 여부 등에 결부되어 있다. 반대로 상방 리스크(Upside Risk)는 3%대로 떨어질 실업률이 좀 더 빠른 임금 및 소비 증가세를 유발할 가능성에 있다.
국제통화기금(IMF)이 제출하는 일본경제의 중기 전망은 잠재성장률로 회귀와 경상흑자의 감소, 구조개혁 및 재정적 노력을 통한 내수경제의 확대에 대한 기대와 결부된다.
특히 '생산성 강화'라는 모토를 내세운 아베 정부의 정책골자가 실현될 경우 엔화는 점차 강세로 돌아설 것으로 기대되며, 이는 아시아 지역의 내수경제 강화와 환율 유연성 확대와 미국의 재정적자 축소 그리고 유럽의 친성장 정책을 통한 부흥 등과 결부되어 '글로벌 불균형'의 점진적 해소를 이루어 낸다는 것이 이들의 예상이다.
결국 엔 캐리 트레이드는 일본 경제의 장기불황 속에서 전개된 리플레 정책과 이로 인해 발생한 막대한 유동성이 모국투자 성향의 감소와 엔약세를 통해 국제 금융시장으로 환류된 것으로 파악됨을 알 수 있다. 이런 흐름이 역전되는 과정이 이 같은 중기 시나리오의 핵심으로 보인다.
◆ 금융시장 8~10월 중 25bp 금리인상 기대
현재 시장에서는 내년 1/4분기까지 정책금리인 무담보 콜금리가 1%까지 인상될 것으로 보고 있다.
'스케줄은 정해져 있지 않다'고 말하는 BOJ는 지난 해 7월에 이어 올해 2월에 6개월만에 금리인상을 단행했다. 이 가운데 금융시장에서는 올해 8월과 내년 1/4분기까지 각각 6개월 단위로 금리인상이 이어져 간다는 모종의 시나리오가 형성된 상태다.
6월 단칸지수가 발표된 이후 니혼게이자이신문(日本經濟新聞)이 실시한 이코노미스트 서베이 결과로는 총 21명 중 15명, 약 70%의 전문가들이 8월 금리인상을 예상했다.
또 조사에 응한 전문들 중 13명이 내년 3월말까지 두 차례의 금리인상을 기대하는 것으로 나타났다. 다음 주 11일~12일 열리는 회의에서는 금리동결이 예상됐다.
금리동결이 예상됨에도 불구하고 전문가들은 7월 회의 결과를 주시하고 있다. 만약 이 회의에서 일부 위원들이 금리인상을 요구하고 나선다면 8월 금리인상은 확정된다고 보기 때문이다.
그러나 선거를 앞두고 만장일치 금리동결이 선언된다면, 금리인상은 9월로 이동했다는 판단이 크게 힘을 얻을 것 같다
특히 참의원 선거 결과 여당이 참패할 경우 아베 총리 사퇴요구가 불거질 가능성이 있고, 이는 금융시장의 일시적인 조정을 유발해 금리인상 행보에 부담으로 작용할 수 있다.
주요 해외 투자은행들의 일본 콜금리 및 장기금리 전망은 다음과 같다.
