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[뉴스핌=홍승훈 기자] 주식투자에 보수적인 이들도 삼성전자에 대해선 오픈 마인드를 갖는 편이다. 국내 몇 안되는 글로벌기업 반열에 올라선 대표주자인 데다 어느 굴지의 대기업과 비교해봐도 그간 부침없는 성장세를 보여줬기 때문이다. 최근 10여년 삼성전자가 투자자들을 크게 실망시킨 적도 없다.

그러던 삼성전자가 요즘 최악의 위기국면이다. 최근 3년여 스마트폰 성장세가 폭발하며 분기 10조원, 연간 40조원이라는 '꿈의 영업이익' 달성이 가시화되던 시점에 애플과 샤오미와의 경쟁에서 열세를 드러내며 시장 충격을 주고 있다. 급기야 분기 이익 전망치가 3조원대까지 내려왔다. 극단적인 전망을 제외한 증권가 평균치도 3분기 4조원 중반 수준이다. 불과 1년 전과 비교하면 반토막 이상의 쇼크다. 아예 스마트폰 성공스토리가 없던 시절 실적으로 돌아간 듯 하다.

이에 따라 투자심리가 급격히 얼어붙는 것은 어찌보면 당연하다. 기관과 개인 '팔자주문'이 끊임이 없다. 기관은 8월 이후 두 달 동안 단 하루(9/16)만 빼고 매일같이 팔아치웠다. 주당 140만원대까지 치솟던 주가는 석 달새 110만원대까지 추락했다. 더욱이 3분기에 이어 4분기 실적도 기대감이 떨어진 상태에서 중장기 전망조차 밝지 않다. 전문가들은 "자타공인 삼성전자의 화려한 날은 당분간 끝났다"고 입을 모은다. 주당 100만원대 하회 가능성도 배제할 수 없게 됐다.

◆ '위기의 삼성', 매물 담아내는 외국인

위기는 모바일에서 비롯됐다. 반도체, 모바일, 디스플레이, 가전 등 크게 4개분야 포트폴리오를 갖는 삼성전자이지만 모바일 후폭풍은 상상 이상이었다. 한때 분기 6조원을 웃돌던 IM부문(IT&모바일) 이익이 2조원대로 급락한 탓이다.

하지만 이 같은 위기국면에서도 외국인은 '워렌버핏식' 행보를 보인다. 최근 무서운 삼성 식욕을 보여준 외국인은 삼성전자 주가가 140만원에서 110만원대로 흘러내리는 8월이후 기관과 개인이 던진 물량을 거침없이 사들였다. "남들이 욕심낼 때 두려워하고, 두려워할 때 욕심내라"는 워렌버핏 명언처럼 외국인은 이익대비 급락한 삼성의 밸류에이션 투자에 나섰다.

이에 삼성전자의 외국인 지분율은 2005년이래 가장 높은 수준이다. 2004년 한때 60%를 웃돌았던 외국인 지분율은 지난해 8월 47% 수준까지 떨어졌지만 이후 꾸준한 매수세를 보여 올해 3월 50%를 넘어섰고 전일 기준 51.7%까지 확대됐다. 10년래 가장 높은 외국인 지분율이다.

외국인의 공격적 행보에 대해 일각에선 정부정책 변화기류에 따른 배당 기대감일 것이란 분석을 내놓기도 했다. 하지만 최근 현대차의 한국전력 부지 고가 인수이후 이 같은 분석도 힘을 잃고 있다. 외국계에선 "역시 한국은...(어쩔 수 없다)"란 인식이 다시 한 번 확인됐다는 게 외국계의 전언이다. 그럼에도 계속 삼성전자를 사들이는 외국인들. 속내는 추락한 밸류에이션에 있었다는 게 전문가들의 진단이다.

외국인 역시 삼성전자가 '호시절'을 마감했다는데는 공감대가 어느정도 깔려있다. 노무라증권 정창원 전무는 "최근 3년여 자타가 공인하는 삼성전자의 화려했던 시기는 끝났다고 보는 이들이 많다"며 "이번 위기에 잘 대응하더라도 영업이익률과 ROE 모두 10% 수준으로 회귀할 것으로 본다"고 담담히 말했다.

그는 최근 삼성전자의 스마트폰발 위기 상황을 전쟁에 비유한다. "임진왜란이 벌어져 일본군이 쳐들어오는데 이렇다 할 무기가 없다. 삼성은 지금 밀리고 밀려 압록강까지 밀려났다. 하지만 이제 응전이 남아 있다. 4분기부터 삼성의 대응이 본격화될 것이고 시간을 두고 실적 불확실성은 걷힐 것이다."

◆ '화려한 시절 갔지만', 저렴해진 대장주

물론 그 또한 삼성이 모바일 전쟁을 치른뒤 과거 화려했던 시절로 돌아갈 가능성은 낮게 봤다. 삼성전자가 맞대응할 전략 부재 때문이다. 가격인하, 마케팅비용 확대 정도가 예상할 수 있는 카드다. 결국 실탄싸움이 될 것으로 업계 안팎에선 보고 있다.

그럼에도 불구하고 낮아질대로 낮아진 밸류에이션이 투자포인트다. 외국계 한 관계자는 "지금 삼성전자를 사들이는 외국인은 PBR 1배에 사서 물린 적이 단 한 차례도 없었다. 삼성전자가 PBR 1배 수준까지 내려간 건 최악의 위기 상황일 때다. 남들이 다 비관적으로 흐를 때 반대로 가는 소위 '워렌버핏식' 투자접근으로 보인다"고 풀이했다.

삼성전자의 밸류가 저평가된 상태인 것은 이른바 '팩트'다. PER가 10배에도 못미치고 PBR은 1배 수준 위아래를 오가는 상황이다. 글로벌기업으로 성장한 삼성전자 가치가 국내기업 평균치에도 한참 못 미친다. 최근 3년여 화려했던 시절이 끝났다고는 하지만 삼성전자의 분기 4~5조원의 영업이익과 연간 20조원 가까운 이익은 가능하다는 게 전문가들의 공통된 전망이다.
 
때문에 삼성전자의 추가 하락폭은 제한적일 것이란 논리다. 이번 위기를 잘 대처하면서 중장기적으로 안정적인 주가 흐름을 보일 것이란 기대가 있다고 봤다. 물론 장기투자 관점일 때 가능한 얘기다.

증권사 한 애널리스트는 "국내 기관들은 펀드수익률에 일희일비하다보니 단타 대응이 불가피하다. 반면 외국계, 특히 지금 삼성전자를 사는 외국인은 장기투자 관점으로 들어온다. 기관 역시 연말이 지나면서 다시 밀고 들어오며 수급이 개선될 것"이라고 예상했다.

삼성전자 주가 하락의 또 다른 요인인 삼성의 지배구조 이슈 역시 내년께 해소 국면에 접어들 것이란 전망도 장기투자자로선 매수할 만한 이유가 된다.

◆ 지배구조 이슈, '기다리는 자'의 승리 예감

경영승계를 앞두고 있는 이건희 회장의 삼성전자 지분율은 현재 3.38%(498만5464주). 최대주주 지분에 대한 할증 20%를 감안한 증여액은 7조원 남짓이다. 증여세만 3.5조원이 넘는다. 증여세 산정은 증여 발생일 전후 2개월 주가 평균으로 구한다. 주가가 약세를 보일수록 증여세는 절감된다. 주가가 100만원 밑으로 갈 경우 증여세는 2조원대로 줄어든다. 적게는 수천억원, 많게는 1조원대의 증여세를 줄일 수 있다.

결국 지난 4월 이건희 회장의 병세가 악화된 후 별다른 징후가 없는 상황과 최근 일사분란하게 이뤄지는 삼성가의 지배구조 정리 속도를 감안하면 증여가 얼마 남지 않았다는 게 증권가의 암묵적인 기대감이자 예상이다. 명확한 근거가 없다보니 공식 리포트에 등장하지 않을 뿐이다.

최근의 실적악화에 대해서도 '과도한 비용상각' 때문이란 분석도 나온다. 익명을 전제로 국내 증권사 한 애널리스트는 "작년과 올해 삼성전자의 일회성 비용상각이 많았다. 특히 올해 3,4분기 심하게 털어내는 분위기다. 모바일부문 이익이 급감한 것은 맞지만 이 외에 반도체, 아몰레드, 가전부문은 과도한 비용상각에 따른 실적 급감 요인이 컸다"고 지적했다.

예컨대 회계기준을 바꿔 4분기 재고분을 3분기에 미리 비용에 반영하는 등의 방법이 활용됐을 것이란 추측이다. 그는 "지금은 추정만 할 뿐 사실 여부는 내년초 나올 재무제표를 보면 가늠할 수 있을 것"이라고 덧붙였다.

그는 4분기 역시 또 한 차례 실적쇼크가 올 수 있다고 봤다. 연말 구조조정에 따른 명퇴금 충당 등 붙일 수 있는 명분은 만들기 나름이란 게 그의 주장이다. 하지만 경영승계를 앞두고 주가 리레이팅을 꺼리는 삼성전자의 최근 스탠스를 묵묵히 기다릴 수 있는 장기투자자라면  최근 외국인의 행보에 편승해도 크게 무리없는 투자가 될 것이란 게 일각의 분석이다.

외국계증권사 한 관계자는 "사실 지배구조 이슈는 국내보다 외국인 입장에서 더 민감하다. 그런데도 사들이는 것을 보면 경영승계 이후를 기대하는 것 같다. 성장주 메리트는 다소 퇴색한 삼성전자지만 외국인들로선 가장 안정적인 한국증시 대표종목이 삼성이라는 것도 현실"이라고 강조했다.

<삼성전자 최근 10년 주가차트>