최근 카트리나의 악영향으로 유로화 대비 4개월래 최저치를, 엔화 대비로도 2개월래 최저치를 각각 기록했던 달러화가 반등세를 보이고 있다. 무엇보다 연준의 금리인상 중단 가능성이 신속하게 후퇴하고, 국제유가가 하락세를 보이고 있다는 점이 시장에 중요한 변수로 작용하는 양상이다.스티븐 젠(Stephen L. Jen) 모건스탠리 외환담당 이코노미스트는 지난 주말 제출한 보고서에서 고유가와 카트리나의 영향을 감안해도 달러화의 약세는 일시적일 것이라고 주장했다.여기서 젠은 이들 영향으로 연준이 금리인상을 일시적으로 중단할 가능성을 감안, 다만 유로/달러 연말 전망치는 기존 1.18달러에서 1.22달러로 상향조정했으나 달러/엔의 경우 112엔 전망치를 고수한다고 밝혔다.한편 그는 해외중앙은행들의 외환보유액 다변화 등의 변수로 인해 유로화 외에 상품통화들이 상대적인 수혜를 입을 수 있다고 전망했다. 무엇보다 스티븐 젠은 앞으로 주요 환율에 가장 큰 영향을 미칠 것은 美 주택경기로, 이것이 연준의 긴축추세를 연장하는 주요변수로 부상할 것이라고 점쳤다. 한편 여러가지 달러 약세 리스크 중에서 그는 경상수지 적자 문제가 다시 테마로 부상할 가능성이 가장 낮은 것으로 보인다고 주장해 눈길을 끈다. 이 문제가 불거질 수록 연준의 금리인상 추세는 지속될 가능성이 높아진다고 보기 때문이다.◆ 고유가/카트리나 충격 불구 美 달러화 약세는 일시적일 듯젠은 국제유가의 상승세와 카트리나의 영향을 반영, 모건스탠리는 주요 환율 전망치를 수정했으나, 이러한 두 가지 외부 충격요인에도 불구하고 달러화에 대한 구조적 강세 전망을 고수하고자 한다고 강조했다.고유가는 달러/아시아 환율에 대해서는 긍정적인 영향을 줄 것으로 판단되나, 유로/달러에 미치는 영향은 모호할 것으로 보인고 한다.하지만 카트리나가 미칠 영향은 유가에 비해 좀 더 복잡한 편이다. 다만 카트리나가 강습했을 당시 美 경제가 상당한 성장 모멘텀을 고려할 때 경제가 성장경로를 이탈하거나 연준이 긴축노선을 중단할 가능성은 거의 없는 것으로 판단된다고 젠은 지적했다. 결국 연준이 금리인상을 일시적으로 중단(pause)할 수는 있으나, 이는 긴축노선의 종결(termination)이 아니며, 일시적인 달러화 약세요인에 그칠 것으로 보인다는 것. 젠은 연준이 채권시장을 실망시킬 것이라고 거의 확신하고 있다고 강조했다.◆ 유로/달러 연말 전망 1.22달러로 상향, 달러/엔은 112엔으로 고수모건스탠리는 고유가와 카트리나 이후 연준의 정책전망에 대한 불확실성을 반영하여, 연말 유로/달러 전망치를 1.18달러에서 1.22달러로 수정한다고 밝혔다. 2006년 분기별 유로/달러는 각각 1.24달러, 1.22달러, 1.20달러 및 1.18달러를 기록할 것으로 예상했다.젠은 무엇보다 2005년 후반에 연준이 금리인상을 중단할 리스크와 이른바 '오일달러'가 유로화 쪽으로 이동할 가능성은 유로/달러가 올해 말 및 내년 상반기까지 예상보다 높은 수준을 유지할 것이라고 전망하게끔 하지만, 그러나 美 달러화는 연준에 의해 내년 하반기에 다시 강세를 나타낼 것으로 판단된다고 설명했다.한편 달러/엔의 겨우 연말 환율을 112엔으로 전망하며, 내년 분기별 전망치는 각각 110엔, 115엔, 117엔 그리고 120엔으로 고수됐다. 달러/엔 전망치는 연준의 긴축 추세 연장과 고유가로 인해 달러 약세 요인들을 상쇄할 것으로 보기 때문에 변화를 주지 않았다고 한다.한편 캐나다달러, 호주달러 및 뉴질랜드달러 등 이른바 '상품통화'의 환율전망치를 각각 상향조정 됐다. 이는 해외중앙은행들이 G3 통화로부터 '다변화' 움직임을 나타낼 경우 이들 상품통화가 수혜자로 부상할 것으로 보기 때문이다.◆ 환율전망 수정의 핵심 메시지는 역시 '연준'젠은 이번 환율전망 수정에서는 연준의 금리인상 전망이 핵심이라고 거듭 강조했다. 그는 허리케인 카트리나로 인해 미국의 '쌍둥이 적자' 문제가 부각될 것이며, 이런 달러약세 요인을 제어하기 위해서는 연준이 금리인상 추세를 지속할 수밖에 없을 것이라고 보는 것이다. 젠은 개인적으로는 주택부문이 갈수록 연준의 관심를 끌어 당길 것으로 본다고 말한다. 또한 고용시장의 여유간극(slack)이 상당히 감소할 것으로 예상된다는 점도 변수로 작용할 것이라고 한다.그가 보기에 주택시장은 실제로 현재 연준의 중대한 우려대상이다. 최근 OFHEO(Office of Federal Housing Enterprise Oversight)의 보고서에 따르면, 미국 주택시장 경기는 여전히 '불붙어 있는' 상태다. 2분기 주택가격 상승 폭은 3.2%로 연간 13.4% 상승폭을 기록하는 등 25년만에 가장 빠른 상승 속도를 기록했다.결국 젠은 자신이 보기에는 현재 주택시장의 경기주기가 미국 경제를 이끄는 가장 중요한 동인이며, 이는 간접적으로 달러화에도 영향을 미치고 있다고 강조했다.따라서 주택경기가 상승세를 이어가는 한, 달러화 매도포지션을 구축하는 것은 올바르지 않을 것이라는 입장이다. 물론 주택가격의 거품이 빠지기 시작한다면 이는 곧장 美 달러화의 하락요인으로 작용할 것이라고 그는 덧붙였다.◆ 亞 경제의 대미수출 의존 여전, 내수영향은 일본 제외시 미미한편 젠은 아시아 경제는 여전히 美 경제에 의존하고 있으며, 만약 美 경기가 악화된다면 아시아 경제도 잘 나갈 수 없는 조건이 형성되어 있다는 점을 강조했다. 물론 최근에는 아시아 경제의 내수가 회복되면서 주도적인 위치를 잡아가고 있다는 견해가 확산되고 있으나, 이는 일본의 경우로 국한된 것일 듯 하다고 그는 설명했다. 아시아의 미국경제에 대한 '하이 베타(high-beta)' 본성은 변화되지 않았다는 말이다.따라서 유가상승 및 카트리나 충격으로 인한 달러/아시아 환율에 대한 영향을 고려할 때도 자신들은 달러화에 대한 일본을 제외한 아시아 통화 환율이나 달러/엔이 하락할 것이라고 보는 시장의 견해에 반대한다고 젠은 지적하고 있다.해외중앙은행들의 외환보유액 다변화 변수는 중요하다. 그러나 이런 자금흐름이 환율을 변화시키는 구조적 추세를 변경하지는 못할 것으로 전망됐다. 오일달러 및 개입자금의 흐름은 오히려 유로/달러 및 파운드/달러 환율 변화를 추동하는 변수가 되어 왔다고 한다.나아가 일부 주요 중앙은행들이 외환보유액을 G3에서 벗어나 G10쪽으로 다변화할 경우 이는 캐나다달러, 호주달러, 뉴질랜드달러 및 스웨덴 크로나 쪽에 대한 지지요인으로 작용할 것으로 판단된다고 젠은 전망했다.◆ 새로운 환율전망 관련 주목변수한편 젠은 이상과 같은 모건스탠리의 새로운 환율전망에는 다양한 리스크 변수가 존재한다고 지적했다.그 중요성의 순서대로 그 변수를 나열하자면, (1) 美 주택경기 (2) 연준 정책전망 (3) 국제유가 (4) 오일달러 흐름 (5) 亞 중앙은행 외환보유액 다변화 내지 재분배 (6) 일본 경기회복 (7) 미국과 중국 간의 환율정책 대립 (8) 투자심리의 변화 (9) '경상수지 적자에 따른 달러약세' 테마의 회귀 가능성 등이다.여기서 주택경기를 1순위 변수로 꼽은 것과, 경상수지 적자 압력을 마지막 변수로 꼽은 것은 나름대로 의미가 있다는 것을 강조하고 싶다고 젠은 말한다. 아마도 다른 사람들 같았으면 경상수지 적자 문제를 좀 더 높은 수위의 리스크 변수로 채택했을 것이지만, 자신들은 그 반대로 보고 있음을 강조한 대목이다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com