[뉴스핌=장순환 기자] 한국증권은 29일 "삼성생명 지분을 보유하고 있는 상장 계열사인 신세계, CJ제일제당 및 CJ는 삼성생명 상장을 통해 큰 지분차익을 얻게 될 것"이라고 분석했다.

박가영 애널리스트는 "현재 CJ제일제당은 삼성생명 주식을 주당 810원에 959,151주 보유 중"이라며 "매각차익 산출을 위해 저가와 고가의 평균치인 100만 원을 주당 공모가로 가정할 경우 CJ제일제당은 9592억 원의 시세차익을 얻을 수 있을 것"이라고 말했다.

다음은 리포트 내용.

변동성 장세의 대안: 확실한 호재가 있는 종목

■삼성생명, 대한생명 상장관련 물량부담 : 증시에는 중립적, 보험업종에는 부정적

시장 일각에서는 물량 부담을 이유로 생명보험사 상장이 반드시 증시에 호재만은 아닐 것이라는 분석을 하기도 한다. 삼성생명은 단일 상장규모로 역대 손꼽히는 수준이며, 대한생명 상장까지 고려한다면 결코 적지 않은 금액이 거래소에 편입될 전망이다. 최대 27조원을 가정한다면, 거래소 시가총액의 3%에 달하는 수준이다.

지금 시장의 우려는 2007년 중국인수보험(China Life Insurance, 중국 1위 생명보험사)이 상장될 시기의 걱정과 닮아있다. 당시 중국인수보험이 홍콩, 뉴욕증시에 상장될 때도 대규모 물량부담이 언급되었던 바 있다. 당시 총 IPO 규모는 30억 달러 수준이었다. 당시 홍콩 증시는 유동성 강세장의 막바지 국면이었지만, 상장(2003.12.18일)으로 인한 시장의 충격은 미미한 수준에 그쳤다. 홍콩 증시는 중국인수보험 상장 이후에도 2004년 3월 초 고점을 형성하기 전까지 가파른 상승세를 지속하였다.

우리는 생명보험사 상장관련 물량부담이 증시에는 중립적일 것으로 보고 있다.

생명보험사 상장으로 인한 물량부담은 크지 않을 것:

1) 중국인수보험의 사례 준용 2) 주식형 펀드의 IPO 참여 가능성

최근 뉴스 플로우에서도 물량부담을 덜어줄 만한 정황이 포착된다. 주식형 펀드가 삼성생명과 대한생명의 IPO 참여 가능성을 시사한 것이다. 보통 주식형 펀드는 규모가 적다는 이유로 IPO 참여에 적극적이지 않다. 그러나 이번 삼성생명, 대한생명 상장은 워낙 규모가 크기 때문에 주식형 액티브 펀드의 경우 벤치마크 추종을 위해서라도 본 주식을 매입할 유인이 생긴다. 주식형 펀드가 IPO에 참여하게 되면 시장의 물량 소화력에 대한 일각의 우려를 덜어낼 수 있을 것이다.

물량부담(overhang)과 해외 생명보험사 상장은 보험업종에 부담

다만 보험업종 위주로 물량부담(overhang) 이슈가 부각될 수 있다. 삼성생명과 대한생명의 상장 이후 시가총액 규모는 현재 상장된 주요 보험회사의 시가총액을 합산한 것보다 클 것으로 예상된다. 투자자 입장에서 상장 이후 보험업종 관련 종목 포트폴리오를 재조정할 유인이 있다. 또한 비슷한 시기에 홍콩 AIA생명과 일본 다이치생명이 상장을 앞두고 있다. 해외 투자자들의 IPO 참여가 분산되고 기존 보험주 매력도 상대적으로 저하될 가능성이 존재한다. 기존 보헙업종 입장에서는 국내외에서 라이벌이 생기는 셈이다. 관련 이슈가 부각된 지난 해 11월 이후 보험업종 지수는 KOSPI의 상승에도 불구하고 꾸준한 하락세를 그리고 있다.

■지분 보유 계열사 및 삼성차 채권단 등 상장 수혜 종목 점검

생명보험사 지분 보유 계열사 위주로 지분가치가 재조명될 것

삼성생명 상장의 직접적인 수혜를 얻는 회사는 동 주식 지분을 보유한 계열사와 과거 삼성그룹으로부터 삼성생명 지분을 받은 삼성차 채권단이다. 현재 삼성생명 주식은 장외시장에서 주당 136만원 정도에 거래되고 있다. 상장 이슈가 본격적으로 부각되기 시작한 작년 11월 초, 삼성생명 주식은 주당 50만원 수준에 거래되었지만 이후 꾸준한 상승세를 보이며 불과 3개월만에 173% 급등하였다.

삼성생명 지분을 보유하고 있는 상장 계열사인 신세계, CJ제일제당 및 CJ는 삼성생명 상장을 통해 큰 지분차익을 얻게 될 것이다. 현재 CJ 제일제당은 삼성생명 주식을 주당 810원에 959,151주 보유 중이다. 장외시장에서 거래된 삼성생명 주가는 11월 이후 저가 50만원에서 최고 150만원까지 거래되었다. 매각차익 산출을 위해 저가와 고가의 평균치인 100만 원을 주당 공모가로 가정하였다. 이 경우 CJ제일제당은 9,592억 원의 시세차익을 얻을 수 있을 것으로 보인다. 이는 현재 CJ제일제당 시가총액의 37% 수준이다.

위와 같은 가정을 바탕으로 산출되는 대규모 매각차익으로 계열사들의 지분가치는 날로 재조명 받고 있다. 삼성생명 지분 보유 메리트가 부각되며 장외에서 삼성생명 주식 가격이 상승하기 시작한 2009년 11월 초 이후, CJ는 KOSPI 대비 높은 상승 탄력을 시현하고 있다.

삼성자동차 채권단이 보유한 삼성생명의 지분가치도 새롭게 부각될 전망이다. 과거 삼성그룹은 삼성생명 주식 350만주를 주당 70만원에 삼성자동차 채권은행에 넘겼다, 삼성생명 지분의 취득가는 주당 70만원이었지만 회사별로 취득가보다 낮은 수준(20~30만원대)으로 주당가치를 매겨 회계에 반영한 것으로 알려져 있어 실질적인 매각차익은 더욱 클 것으로 추정된다. 자산가치가 상승할 전망이므로 상장된 삼성차 주요 채권은행 역시 삼성생명 상장의 숨은 수혜주라 할 수 있다.

주: 매각차익은 공모가를 100만원으로 가정한 후, 장부가와 비교해 산출

대한생명 상장의 경우도 동사 지분을 보유한 한화, 한화건설, 한화석화의 수혜가 예상된다. 한화건설의 경우 한화가 100% 지분을 보유한 자회사이기 때문에 한화의 대한생명에 대한 실질적인 지분율은 60%에 달한다.

■선행 사례: 동양생명 상장시 관련 수혜주 영향

작년 동양생명 상장시 지분 보유 계열사인 동양종금증권이 급반등 나타낸 적 있음

지난해 10월 8일 생명보험사 중 최초로 동양생명보험이 거래소에 상장되었다. 당시 급락 후 보합권 등락을 보였던 KOSPI의 흐름에도 불구하고 동양생명보험 상장 청약 경쟁률은 높은 수준을 기록하였다.

당시 동양생명 상장은 본 주식의 지분을 가지고 있는 계열사의 자산가치 재평가에 기여하였다. 상장 당시 동양파이낸셜(37%), 동양캐피탈(24%), 동양종금증권(14%) 등이 동양생명지분을 가지고 있었다. 이중 상장 계열사인 동양종금증권 (동양생명 지분 14%, 동양파이낸셜 지분 90.55% 보유)은 당시 가파른 하락세를 나타내고 있었으나 동양생명 상장 시점을 기점으로 반등에 성공한 바 있다.

오늘 대한생명 상장예비심사 통과가 성사되면 상장 일정이 빠르게 진행될 것이다. 또한 삼성생명이 지난 21일 상장예비심사를 청구하면서 늦어도 5월 말 이르면 5월 초로 예상되었던 삼성생명 상장 시기가 빠르게는 4월 초로 앞당겨질 수 있다는 분석도 나오고 있다. 즉, 2분기 이후 대형 생명보험사 상장이 본격화되면서 증시에 실질적인 영향이 가시화될 전망이다.

상장시점 증시의 하락 가능성과 높은 공모가는 생명보험주의 상승 탄력을 저해하는 요인

앞서 언급한 바와 같이 생명보험사 상장 자체는 증시의 약세를 유발하는 개별 악재로 작용하지는 않을 것이다. 그러나 우리는 2분기 KOSPI는 고점을 찍고 하락하는 경기선행지수와 동행하는 하락세를 보일 것으로 예상하고 있다. 증시의 하락시기에 상장하게 될 두 생명보험사 입장에서는 주가가 큰 시세를 내기 힘들다는 딜레마에 직면할 수 있다. 또한 삼성생명과 대한생명이 대규모 IPO인데다가 투자자의 관심이 높은 상태이므로 공모가는 높은 수준으로 형성될 가능성이 높아 보인다. 높은 공모가와 시장의 하방 압력에 맞물려 두 주식의 상승 탄력은 기대보다 크지 않을 수 있다.

이는 중국과 한국의 전례에서도 찾아볼 수 있다. 중국인수보험의 경우를 보면, 상장 이후 수직 급등하였으나 이후 내리막길을 걸어 다시 고점을 회복하기까지 2년이라는 세월이 걸렸다. 지난 해 생명보험사 최초로 상장한 동양생명보험은 표 4에서 보는 것과 같이 높은 경쟁률로 공모가 17,000원에 상장되었다. 그러나 이후 동양생명보험 주가는 장중 고점을 포함, 지금까지 한번도 공모가를 상회한 적이 없다. 28일 현재 공모가의 83% 수준인 14,150원에 거래되고 있다.

주연보다는 조연: 상장 진행되며 이슈가 급물살을 타기 전, 관련주주주가 되어 수혜를 누리는 전략 유효

이러한 상황으로 종합해보건대, 삼성생명 및 대한생명 주식 자체보다 오히려 관련 수혜주를 사는 전략이 더 유효할 해 보인다. 변동성이 큰 장에서는 확실한 호재가 있는 종목에 주목하는 것이 보다 현명한 자세다. 공모가 또는 거래가가 어떻게 형성이 되든, 지분을 가지고 있는 회사 입장에서는 매각 또는 지분차익을 얻는다는 사실만은 분명하기 때문이다. 단지 공모가 또는 향후 주가에 따라 그 차익 규모만이 달라질 뿐이다(대부분 회사가 낮은 취득가로 산정했기 때문에 공모가가 낮다해도 매각차익은 클 것). 무대에서는 주연이 스포트라이트를 받지만, 오히려 실속은 조연이 더 차릴 수 있다.