미래에셋 이은영 애널리스트는 31일 철강업계의 M&A와 관련, “코러스(Corus)의 최종 인수가격은 치열한 인수경쟁으로 프랑스 아르셀로(Arcelor)의 경우보다 높은 US$ 10억불을 상회할 것"이라며 "코러스를 인수하는 철강사가 세계 5위 철강기업으로 부상할 것”이라고 전망했다.

그는 또 “POSCO의 경우 단기적으로 M&A의 대상이 되지는 않을 전망이나 여전히 KOSPI 평균보다도 낮은 Valuation을 시현하고 있다”며 “성장성, 현금 창출능력, M&A 가치를 감안할때 장기 주가 전망은 밝다”고 덧붙였다.

다음은 보고서 요약입니다.

■ Corus 인수자,1월 30일 Takeover panel에서 결정될 예정
2006년 10월 중순이후 3개월 동안 지속된 Corus 인수전이 1월 30일 Greenwich
시간 오후 4시30분부터 열리는 Takeover panel에서 최종인수자를 결정, 종결될 예정임. Takeover panel은 31일 새벽 3시에 마칠 예정인데, 만약 첫째 회의에서 최종 인수자가 결정되지 않을 경우 31일 오후 4시 30분에 panel은 지속될 예정임.

■ 치열한 인수경쟁으로 인수가격 Valuation은 Arcelor 경우보다 높아질 전망
2006년 10월 5일, Tata Steel이 Corus의인수를 공식적으로 시사하면서 시작된 Corus 인수는Tata의 주당 455pence(시가총액 ￡40억, US$77억)의 최초 offer로 종결되는 듯 했으나 11월 17일 브라질의 CSN이 주당 475pence를 제시하면서 본격적인 인수경쟁에 돌입함.
CSN의 offer에 맞서 Tata는 12월 10일 주당500pence(시가총액￡45억,US$88억)로 인수가격을 인상함. 뒤이어 12월 11일 CSN는 주당 515pence(시가총액 ￡49억,US$92억)로 인수가격을 높임.
이같은 치열한 경쟁이 지속되자 12월 19일 Corus의 takeover panel은 경쟁의 원칙을 공개하고 2007년1월 30일에 마지막 offer를 받기로 결정함. 이후 각종 언론은 인수가격이 주당 600pence(시가총액 US$11.1억달러)까지 높아질 것으로 보도하기도 하였으나 최근에는 최소 ￡52억 파운드(US$10.2억달러)로 추정하고 있는 상황임.
인수경쟁의 결과 Corus의인수 Valuation은 EV/EBITDA 5.6배(2005년 실적기준)로 추정되는데 Mittal은 Arcelor를4.46배의 Valuation으로 인수하였음.

■ 세계5위 철강사는 누구? 각자의 M&A Synergy는 상이함
한편 Tata, CSN중 누구든 Corus를 인수할 경우 연산 2,350만 톤의 생산량으로 세계 5위 철강사로 부상하게 될 전망임. 그러나 M&A를 통해 얻게 되는 Synergy는 상이한데, Tata의 경우 인도 내 Ford, 현대차 등에 공급하는자동차 강판 시장에서 Corus를 통해 우위를 점유한다는 전략임. 반면 CSN은 보유광산으로부터 Corus에 철광석을 공급, 고객을 확보하는 동시에 CSN이 생산하는 Slab, 열연코일등소재성 철강제품 시장을 확보하는 전략임. Tata는 downstream으로의 Synergy를 CSN는 upstream으로의 Synergy라는 서로 다른 전략을 가지고 있음.

■ Steel M&A와 Consolidation, 궁극적으로 철강 주가에 긍정적
Tata의 M&A offer이후 약 4개월 동안 Corus의주가는 44.3%상승한 반면, Bidding가격이 높아지면서 Tata와 CSN 주가는 약세를 시현함. 특히 Tata 주가는2006년 5월 고점대비 22.3% 하락하였는데, 최근 Earning Surprise 수준의 실적을 시현하면서 반등함.
Mittal의 경우를 비추어 보았을 때 M&A 종결이후인수기업의 주가는 궁극적으로 상승함. POSCO의 EV/EBITDA가 2005년 실적기준3.6배, 2006년 실적기준 4.8배임.
동사의 현금창출능력 및 성장성을 감안했을때 EV/EBITDA는 KOSPI 평균추정치를 하회, 저평가되어 있다고 판단함.