[뉴스핌=이유범 기자] 하나대투증권 김정욱 애널리스트는 26일 고려아연에 대해 변동성이 확대된 탓에 예측가능성이 약화됐다며 투자의견 '중립'을 유지한다고 밝혔다. 다만 목표주가는 중장기적인 공정개선 안정화 등으로 인해 23만원으로 상향조정했다.
김 애널리스트는 "고려아연의 2/4분기 영업이익은 TC(제련비) 소급분 적용에 따른 base effect와 연부문 마진 개선으로 40% 급증한 933억원을 기록했다"며 "4분기에도 공정개선효과가 예상돼 영업실적 호조세는 이어질 것"이라고 전망했다.
다음은 리포트 내용.
◆ 3분기 실적 Review – 예상치 상회
고려아연 3분기 영업실적은 예상치를 상회하는 호실적을 기록했다. 은(Ag) 품위가 높은 고가의 연(Lead)정광 투입으로 연 제련부문 마진이 2분기에 이어 축소될 것으로 전망되었다.
그러나 7, 8월 정기 설비개보수 이후 공정개선에 힘입어 연 생산량이 당초 예상보다 확대되었으며, 이에 따라 금, 은 등 귀금속 생산량도 대폭 늘어나 연부문 수익성이 개선된 것으로 분석된다.
3분기 매출액은 설비보수에 따른 생산차질과 환율하락에도 불구하고 금, 은 등 부산물 판매호조와 메탈가격 상승으로 전분기 대비 6% 신장된 6,523억원에 달했으며, 영업이익은 2분기 TC(제련비) 소급분 적용에 따른 base effect와 연부문 마진 개선으로 40% 급증한 933억원을 기록했다.
연부문 영업이익 기여도는 상반기 6%에서 3분기에는 10% 수준으로 확대된 것으로 추정된다.
◆ 4분기 공정개선효과 지속될 경우 호조세 이어질 전망
4분기에도 공정개선효과가 예상되어 영업실적 호조세는 이어질 전망이다. 정기 설비보수로 생산차질을 빚었던 아연 생산이 정상 수준으로 회복되고 공정개선으로 연과 부산물생산이 늘어날 것으로 보이는데다, 달러약세기조 지속으로 메탈가격 상승추세가 이어질 것으로 전망되기 때문이다.
특히, 최근 LME아연가격이 톤당 2,000달러 대를 유지하고 있어 upscale 확대에 따른 실질TC가 톤당 300달러를 넘어서 환율하락에 따른 마진 축소분을 상쇄할 가능성이 높은 것으로 판단된다.
다만, 은 품위가 높은 고가의 연정광(조연)이 금년 말까지 유입되고, 설비보수 이후 약 1개월여의 걸쳐 나타난 공정개선효과에 대한 신뢰성 검증기간도 필요한 것으로 판단되어 4분기 실적에 대한 변동성 확대는 불가피해 보인다.
LME아연 평균가격은 톤당 1,896달러, 연 2,100달러, 금 온스당 1,086달러, 은 16달러, 환율 1,180원/달러로 가정할 때 4분기 매출액은 7,179억원으로 10% 늘어나고, 영업이익은 실질TC 개선효과에 힘입어 15% 증가한 1,074억원으로 추정된다.
◆ 투자의견 Neutral 유지, 목표주가 230,000원으로 상향
고려아연에 대한 투자의견 Neutral을 유지하되, 12개월 목표주가는 230,000원으로 24% 상향 조정한다.
목표주가 230,000원은 benchmark PER 13.3배(POSCO 목표 PER)를 20% 할인한 후 forward EPS(21,718원)에 적용하여 산정하였다.
투자의견 Neutral을 유지하는 이유는 1) 금년 말까지 고가의 연정광 투입으로 연부문 마진 변동성이 확대된 점, 2) 공정개선효과에 따른 금, 은 등 부산물 생산량 확대 여부에 대한 검증이 필요해 보이며, 3) 원화강세로 원가부담이 가중될 것으로 예상되는 점이다.
특히, 최근 메탈가격 상승에 따른 주가 선 반영으로 고려아연 PER 밴드상 역사적 고점에 도달해 추가적인 upside가 제한적일 것으로 판단된다.
고려아연의 2009년 추정 PER 10.4배, 2010년 PER은 9.3배이며, 최근 5개년 평균PER 6.6배, 동기간 고점 평균PER 9.7배에 비해 높은 수준이다.
다만, 중장기적으로 공정개선 안정화와 12월 신규 fumer 라인 가동, 내년 말 완공 예정인 TSL공장 가동으로 아연 및 연 잔재(residue) 처리능력이 확대되어 원가구조가 개선되고, 이에 따라 금, 은 등 부산물(by-product)의 이익기여도가 높아져 이익의 안정성이 향상될 것으로 예상되는 점은 긍정적이다.
김 애널리스트는 "고려아연의 2/4분기 영업이익은 TC(제련비) 소급분 적용에 따른 base effect와 연부문 마진 개선으로 40% 급증한 933억원을 기록했다"며 "4분기에도 공정개선효과가 예상돼 영업실적 호조세는 이어질 것"이라고 전망했다.
다음은 리포트 내용.
◆ 3분기 실적 Review – 예상치 상회
고려아연 3분기 영업실적은 예상치를 상회하는 호실적을 기록했다. 은(Ag) 품위가 높은 고가의 연(Lead)정광 투입으로 연 제련부문 마진이 2분기에 이어 축소될 것으로 전망되었다.
그러나 7, 8월 정기 설비개보수 이후 공정개선에 힘입어 연 생산량이 당초 예상보다 확대되었으며, 이에 따라 금, 은 등 귀금속 생산량도 대폭 늘어나 연부문 수익성이 개선된 것으로 분석된다.
3분기 매출액은 설비보수에 따른 생산차질과 환율하락에도 불구하고 금, 은 등 부산물 판매호조와 메탈가격 상승으로 전분기 대비 6% 신장된 6,523억원에 달했으며, 영업이익은 2분기 TC(제련비) 소급분 적용에 따른 base effect와 연부문 마진 개선으로 40% 급증한 933억원을 기록했다.
연부문 영업이익 기여도는 상반기 6%에서 3분기에는 10% 수준으로 확대된 것으로 추정된다.
◆ 4분기 공정개선효과 지속될 경우 호조세 이어질 전망
4분기에도 공정개선효과가 예상되어 영업실적 호조세는 이어질 전망이다. 정기 설비보수로 생산차질을 빚었던 아연 생산이 정상 수준으로 회복되고 공정개선으로 연과 부산물생산이 늘어날 것으로 보이는데다, 달러약세기조 지속으로 메탈가격 상승추세가 이어질 것으로 전망되기 때문이다.
특히, 최근 LME아연가격이 톤당 2,000달러 대를 유지하고 있어 upscale 확대에 따른 실질TC가 톤당 300달러를 넘어서 환율하락에 따른 마진 축소분을 상쇄할 가능성이 높은 것으로 판단된다.
다만, 은 품위가 높은 고가의 연정광(조연)이 금년 말까지 유입되고, 설비보수 이후 약 1개월여의 걸쳐 나타난 공정개선효과에 대한 신뢰성 검증기간도 필요한 것으로 판단되어 4분기 실적에 대한 변동성 확대는 불가피해 보인다.
LME아연 평균가격은 톤당 1,896달러, 연 2,100달러, 금 온스당 1,086달러, 은 16달러, 환율 1,180원/달러로 가정할 때 4분기 매출액은 7,179억원으로 10% 늘어나고, 영업이익은 실질TC 개선효과에 힘입어 15% 증가한 1,074억원으로 추정된다.
◆ 투자의견 Neutral 유지, 목표주가 230,000원으로 상향
고려아연에 대한 투자의견 Neutral을 유지하되, 12개월 목표주가는 230,000원으로 24% 상향 조정한다.
목표주가 230,000원은 benchmark PER 13.3배(POSCO 목표 PER)를 20% 할인한 후 forward EPS(21,718원)에 적용하여 산정하였다.
투자의견 Neutral을 유지하는 이유는 1) 금년 말까지 고가의 연정광 투입으로 연부문 마진 변동성이 확대된 점, 2) 공정개선효과에 따른 금, 은 등 부산물 생산량 확대 여부에 대한 검증이 필요해 보이며, 3) 원화강세로 원가부담이 가중될 것으로 예상되는 점이다.
특히, 최근 메탈가격 상승에 따른 주가 선 반영으로 고려아연 PER 밴드상 역사적 고점에 도달해 추가적인 upside가 제한적일 것으로 판단된다.
고려아연의 2009년 추정 PER 10.4배, 2010년 PER은 9.3배이며, 최근 5개년 평균PER 6.6배, 동기간 고점 평균PER 9.7배에 비해 높은 수준이다.
다만, 중장기적으로 공정개선 안정화와 12월 신규 fumer 라인 가동, 내년 말 완공 예정인 TSL공장 가동으로 아연 및 연 잔재(residue) 처리능력이 확대되어 원가구조가 개선되고, 이에 따라 금, 은 등 부산물(by-product)의 이익기여도가 높아져 이익의 안정성이 향상될 것으로 예상되는 점은 긍정적이다.
