이동섭 대신증권 애널리스트는 20일 KT와 관련, "KT-KTF간 합병이 기정사실화 되고 있는 상황에서 합병이슈는 단기 주가상승을 위한 모멘텀을 제공할 수 있을 것"이라며 "합병과정에서 발생하는 이벤트에 따라 합병에 따른 긍정적 효과가 반감할 수 있어 투자자는 향후 이벤트별 대응전략을 수립해야 할 것"이라고 말했다.
다음은 리포트 내용이다.
◆ KT-KTF 합병 기대감, 단기 주가상승 모멘텀
KT는 20일 이사회를 통해 KTF와 합병을 결의하고 21일 합병인가서를 제출할 것이라고 언론에 보도된 바 있다. KT-KTF간 합병이 기정사실화 되고 있는 상황이다. 결론적으로 KT-KTF간 합병은 단기 주가상승의 모멘텀을 제공할 수 있다고 판단된다. 하지만 합병과정에서 발생하는 직/간접비용과 이벤트에 따라 합병에 따른 긍정적 효과가 반감할 수 있어 주가상승의 모멘텀은 단기 이슈라 판단되며 투자자는 향후 이벤트별 대응전략을 수립해야 한다고 판단한다. 따라서 KT의 투자의견과 목표주가를 시장수익률, 4만5000원으로 유지한다.
◆ KT-KTF 합병 벨류에이션, 주당 4만5121원 수준
합병 후 주당가치 산정을 위해
1)합병가격을 KT 3만9566원, KTF간 2만8450원(합병비율은 1: 0.71905)
2)합병방식을 자사주 주식교환, 신주발행, 현금매입등의 방식이 복합적으로 활용될 것이라 가정한다.
합병 후 KT의 올해 매출은 20조2040억원, 영업이익은 1381십억원, 감가상각비는 3조2370억원, 순부채는 5조원으로 전망된다. EV/EBITDA 4.0배 적용시 KT의 수익가치는 13조4700억원이 되고 신주발행 2300만주를 포함해 총 주식수는 297백만주로 증가하므로 주당가치는 4만5121원으로 산정된다.
◆ KT-KTF간 합병 가시화
1)경쟁사 대형화(SK텔레콤, SK브로드밴드, LG계열 통신3사), 유무선서비스 결합에 의한 경계붕괴, 방송/통신컨버젼스 등의 경쟁환경 변화와 2)KT의 케쉬카우 사업부인 전화, 초고속인터넷 부문에서 후발사업자의 거친 도전 3)마케팅비용, 설비투자, 인건비 증가 등 내재적 요인과 이석채 신임 CEO 선임, KT플라자 인력조정, 유통자회사 설립등의 요인으로 KT-KTF간 합병이 가시화 되고 있다고 판단된다.
◆ KT-KTF합병 시 해결사항
합병과정 및 합병 후 경쟁력을 제한하는 상황이 존재하므로 합병 진행이 순탄하지는 않다.
합병방식을 결정하는데 제한이 되는 3가지는 아래와 같다.
1)합병후 법인의 외국인 보유한도는 49%미만이어야 함
2)현금유출을 최소화 해야 함
3)KT주주의 주식매수청구권 행사 규모는 축소되어야 함
합병 후 경쟁력 향상에 제한이 되는 3가지는 아래와 같다.
1)합병효과를 극대화 하기위한 적정수준의 구조조정
2)구조조정시 노조의 반발과 조직불안요인 제거
3)경쟁력에 훼손없는 조건부 합병 인가 획득
◆ 합병방식...자사주활용, 신주발행, 현금취득 방식 혼용 전망
합병방식은 자사주를 통한 KTF지분 교환과 신주발행, 현금취득 방식이 모두 활용될 전망이다. 합병을 위한 KTF의 잔여지분(약 47%)을 전액 KT의 자사주로 교환할 경우 현금유출은 없으나 외국인 보유비율이 59.2%로 증가하기 때문에 불가하다. 따라서 신주를 일부 발행할 것으로 전망된다.
신주 발행규모는 2500만주 수준으로 기존주주는 약 9.1%의 주가희석효과가 예상된다. 또한 합병에 반대하는 주주가 주식매수청구권을 행사할 경우 현금유출도 생길 수 있다.
◆ 합병시 단기 KT비중확대 전략 유효
단기적으로 KT의 비중확대 전략이 유효하다. KT-KTF간 합병은 모/자회사간 합병이므로 모회사인 KT에 유리한 방향으로 진행될 것이라 판단하기 때문이며, 자사주활용 등 숨겨진 자산이 활용되기 때문이다. KT에 가장 유리한 상황은 합병비율 확정 전까지 KT의 주가는 상승하고 KTF의 주가는 하향안정화 되는 경우라 판단한다.
그 이유는 1)KT의 합병비율이 높아질수록 합병에 소요되는 KT의 자사주가 감소하게 되며 2)합병후 외국인 보유비율도 낮아져 신주발행을 줄일 수 있기 때문이다. 또한 KTF의 주가가 하향안정화될 때 KT주주의 주식매수 청구권 행사가 줄어 들게 되고 KTF의 주식매수청구권 행사가 늘어 KT는 상대적으로 적은 현금유출로 합병에 성공할 수 있기 때문이다.
◆ 부정적인 합병인가조건: 시내망 분리, M/S제한, 방송산업 진출 제한 등
단기적으로 합병은 KT주가상승의 모멘텀이 될 것으로 판단한다. 그러나 공정위의 의견을 수렴해 방통위가 최종승인 하므로 공정위의 합병인가조건에 따라 주가흐름은 달리진다. 특히 부정적인 이슈는 KT의 본원적 경쟁력을 훼손할 수도 있는 시내망 분리, 사업부문별 M/S제한, 방송등 신규사업진출 제한 등이 될 수 있다.
다음은 리포트 내용이다.
◆ KT-KTF 합병 기대감, 단기 주가상승 모멘텀
KT는 20일 이사회를 통해 KTF와 합병을 결의하고 21일 합병인가서를 제출할 것이라고 언론에 보도된 바 있다. KT-KTF간 합병이 기정사실화 되고 있는 상황이다. 결론적으로 KT-KTF간 합병은 단기 주가상승의 모멘텀을 제공할 수 있다고 판단된다. 하지만 합병과정에서 발생하는 직/간접비용과 이벤트에 따라 합병에 따른 긍정적 효과가 반감할 수 있어 주가상승의 모멘텀은 단기 이슈라 판단되며 투자자는 향후 이벤트별 대응전략을 수립해야 한다고 판단한다. 따라서 KT의 투자의견과 목표주가를 시장수익률, 4만5000원으로 유지한다.
◆ KT-KTF 합병 벨류에이션, 주당 4만5121원 수준
합병 후 주당가치 산정을 위해
1)합병가격을 KT 3만9566원, KTF간 2만8450원(합병비율은 1: 0.71905)
2)합병방식을 자사주 주식교환, 신주발행, 현금매입등의 방식이 복합적으로 활용될 것이라 가정한다.
합병 후 KT의 올해 매출은 20조2040억원, 영업이익은 1381십억원, 감가상각비는 3조2370억원, 순부채는 5조원으로 전망된다. EV/EBITDA 4.0배 적용시 KT의 수익가치는 13조4700억원이 되고 신주발행 2300만주를 포함해 총 주식수는 297백만주로 증가하므로 주당가치는 4만5121원으로 산정된다.
◆ KT-KTF간 합병 가시화
1)경쟁사 대형화(SK텔레콤, SK브로드밴드, LG계열 통신3사), 유무선서비스 결합에 의한 경계붕괴, 방송/통신컨버젼스 등의 경쟁환경 변화와 2)KT의 케쉬카우 사업부인 전화, 초고속인터넷 부문에서 후발사업자의 거친 도전 3)마케팅비용, 설비투자, 인건비 증가 등 내재적 요인과 이석채 신임 CEO 선임, KT플라자 인력조정, 유통자회사 설립등의 요인으로 KT-KTF간 합병이 가시화 되고 있다고 판단된다.
◆ KT-KTF합병 시 해결사항
합병과정 및 합병 후 경쟁력을 제한하는 상황이 존재하므로 합병 진행이 순탄하지는 않다.
합병방식을 결정하는데 제한이 되는 3가지는 아래와 같다.
1)합병후 법인의 외국인 보유한도는 49%미만이어야 함
2)현금유출을 최소화 해야 함
3)KT주주의 주식매수청구권 행사 규모는 축소되어야 함
합병 후 경쟁력 향상에 제한이 되는 3가지는 아래와 같다.
1)합병효과를 극대화 하기위한 적정수준의 구조조정
2)구조조정시 노조의 반발과 조직불안요인 제거
3)경쟁력에 훼손없는 조건부 합병 인가 획득
◆ 합병방식...자사주활용, 신주발행, 현금취득 방식 혼용 전망
합병방식은 자사주를 통한 KTF지분 교환과 신주발행, 현금취득 방식이 모두 활용될 전망이다. 합병을 위한 KTF의 잔여지분(약 47%)을 전액 KT의 자사주로 교환할 경우 현금유출은 없으나 외국인 보유비율이 59.2%로 증가하기 때문에 불가하다. 따라서 신주를 일부 발행할 것으로 전망된다.
신주 발행규모는 2500만주 수준으로 기존주주는 약 9.1%의 주가희석효과가 예상된다. 또한 합병에 반대하는 주주가 주식매수청구권을 행사할 경우 현금유출도 생길 수 있다.
◆ 합병시 단기 KT비중확대 전략 유효
단기적으로 KT의 비중확대 전략이 유효하다. KT-KTF간 합병은 모/자회사간 합병이므로 모회사인 KT에 유리한 방향으로 진행될 것이라 판단하기 때문이며, 자사주활용 등 숨겨진 자산이 활용되기 때문이다. KT에 가장 유리한 상황은 합병비율 확정 전까지 KT의 주가는 상승하고 KTF의 주가는 하향안정화 되는 경우라 판단한다.
그 이유는 1)KT의 합병비율이 높아질수록 합병에 소요되는 KT의 자사주가 감소하게 되며 2)합병후 외국인 보유비율도 낮아져 신주발행을 줄일 수 있기 때문이다. 또한 KTF의 주가가 하향안정화될 때 KT주주의 주식매수 청구권 행사가 줄어 들게 되고 KTF의 주식매수청구권 행사가 늘어 KT는 상대적으로 적은 현금유출로 합병에 성공할 수 있기 때문이다.
◆ 부정적인 합병인가조건: 시내망 분리, M/S제한, 방송산업 진출 제한 등
단기적으로 합병은 KT주가상승의 모멘텀이 될 것으로 판단한다. 그러나 공정위의 의견을 수렴해 방통위가 최종승인 하므로 공정위의 합병인가조건에 따라 주가흐름은 달리진다. 특히 부정적인 이슈는 KT의 본원적 경쟁력을 훼손할 수도 있는 시내망 분리, 사업부문별 M/S제한, 방송등 신규사업진출 제한 등이 될 수 있다.
