남옥진 한국투자증권 유통담당 애널리스트는 24일 롯데쇼핑과 관련, "밸류에이션은 싸지만 빅3(롯데쇼핑, 신세계, 현대백화점) 유통주 중에서 하반기 이후 실적 안정성이나 뉴스 플로우, 장기 성장성이 가장 떨어진다"며 "고민 끝에 롯데쇼핑 투자의견을 중립으로 내린다"고 밝혔다.
다음은 리포트 요약이다.
■ 투자의견 중립, 목표주가 333,000원으로 하향
롯데쇼핑에 대한 투자의견을 매수에서 중립으로 낮추고 목표주가를 333,000원으로 21% 하향 조정한다. 투자의견과 목표주가를 하향 조정하는 것은 크게 다음의 3가지 이유 때문이다.
첫째, 마트부문의 구조적인 실적 개선이 당분간 어려워 보인다는 점,
둘째, 백화점 부문이 타사에 비해 소비양극화의 수혜를 상대적으로 덜 보고 있고 수익성이 추가로 향상되기도 힘들다는 점,
따라서 Valuation 할증률이 높아지기 힘들고 최근 주식시장 상황을 감안하면 Valuation 저평가에 대한 매력 역시 감소하고 있다는 점이다.
이러한 이유를 반영하여 2008년 이후 실적 추정치를 약5% 하향 조정했고 적정주가 산정에 적용하는 투자지표를 17% 하향 조정했다.
목표주가 333,000원은 국내 유통시장에서 경쟁력이 월등한 백화점과 기타사업 부문(슈퍼, 시네마)에는 현재 업종평균 PER을 30% 할증하고 마트부문에 대해서는 업종평균 PER을 적용하여 추정했다.
■ 마트부문: 여전히 롯데쇼핑의 아킬레스건
롯데쇼핑의 주가가 대세상승에 접어들기 위한 가장 큰 전제조건은 마트부문의 구조적인 효율성 개선인데 아직 이러한 가능성이 낮아 보인다.
현재까지 마트부문에 투자된 금액이 3조원을 상회하는 것으로 추정되는데 2008년 마트부문의 예상 영업이익은 1,307억원으로 ROIC가 5%를 하회하여 실망감을 주고 있다.
2008년 마트부문의 영업이익률이 3.1%로 전년대비 0.4%p 개선될 것으로 예상되지만 이는 2007년 말 개장한 오산 물류센터효과가 주된 원인이며 근본적인 문제인 점포의 매출 효율성은 여전히 개선되지 못할 전망이다.
여기에 소비경기 침체가 겹쳐 실적은 2008년 하반기로 갈수록 둔화되고 있으며 실적 둔화 폭도 선발업체 이마트에 비해 더욱 크다.
2009년 이후에도 매출 효율성 제고와 수익성 개선에 어려움이 예상된다. 후발주자로 입지선정에 어려움이 있고 투자비 부담이 높기 때문이다.
또 업계 2위 홈플러스가 2008년 홈에버를 인수하여 이마트와 양강 구도를 굳힌 점도 향후 롯데마트의 입지를 더욱 위축시키는 요인으로 작용할 것이다.
2010년까지 롯데마트의 영업이익률은 3%대에 머무르고 업계 1위 이마트와의 매출 및 수익성 격차는 좁혀지기 힘들 전망이다.
■ 백화점 부문: 소비양극화의 수혜 상대적으로 적고 수익성 추가 향상 힘들다
백화점 부문은 국내 백화점 업계에서 최고의 경쟁력을 갖추고 있으나 2008년 유통업계의 최대 화두인 소비양극화의 수혜는 상대적으로 적다.
거시경제지표 침체에도 불구하고 고소득층의 소비 지속 및 명품판매 호조로 2008년 국내 빅3 백화점의 기존점포 매출성장률은 전년보다 개선될 것으로 예상된다.
신세계백화점과 현대백화점의 2008년 기존점포 매출성장률이 각각 8.1%, 5.0%로 예상되는데 롯데백화점은 이보다 낮은 3.8%이다.
롯데백화점의 소비양극화 수혜도가 상대적으로 적은 이유는 1) 지방점포 비중이 높다는 점, 2) 브랜드 이미지가 중가라는 점, 3) 매출 규모가 경쟁사보다 2배 이상 큰 기저효과 때문이다.
또, 2005~2007년 롯데쇼핑 백화점 부문의 연평균 영업이익률은 11.9%로 이미 더 이상 향상되기 어려울 만큼 높다는 점도 단점으로 지적할 수 있다.
다른 상품군에 비해 GP마진율이 30~50%나 낮은 명품이 빠르게 늘어나고 있고 소비경기가 침체되고 있어 백화점 부문의 추가적인 수익성 향상을 기대하기는 어렵다.
■ Valuation 할증률이 높아지기 힘든 이유는?
롯데쇼핑에 대한 적정 PER을 기존의 15.2배에서 12.6배로 하향 조정했는데 현재 시장평균대비 할증률은 26%이다.
역사적으로 롯데쇼핑의 시장평균대비 PER 할증률이 가장 높은 시기는 2006년 2월 IPO 당시의 70.8%였으며 현재 할증률은 11%로 하락했다.
향후 롯데쇼핑의 PER 할증률이 높아지기 위해서는 1) 마트부문의 효율성 개선, 해외사업 성장성 확보, 성공적 M&A와 같은 기업 자체 이슈가 부각되거나 2)소비경기 회복이 전제되어야 할 것이다. 현재로서는 이 두 가지 가능성이 모두 낮다.
다음은 리포트 요약이다.
■ 투자의견 중립, 목표주가 333,000원으로 하향
롯데쇼핑에 대한 투자의견을 매수에서 중립으로 낮추고 목표주가를 333,000원으로 21% 하향 조정한다. 투자의견과 목표주가를 하향 조정하는 것은 크게 다음의 3가지 이유 때문이다.
첫째, 마트부문의 구조적인 실적 개선이 당분간 어려워 보인다는 점,
둘째, 백화점 부문이 타사에 비해 소비양극화의 수혜를 상대적으로 덜 보고 있고 수익성이 추가로 향상되기도 힘들다는 점,
따라서 Valuation 할증률이 높아지기 힘들고 최근 주식시장 상황을 감안하면 Valuation 저평가에 대한 매력 역시 감소하고 있다는 점이다.
이러한 이유를 반영하여 2008년 이후 실적 추정치를 약5% 하향 조정했고 적정주가 산정에 적용하는 투자지표를 17% 하향 조정했다.
목표주가 333,000원은 국내 유통시장에서 경쟁력이 월등한 백화점과 기타사업 부문(슈퍼, 시네마)에는 현재 업종평균 PER을 30% 할증하고 마트부문에 대해서는 업종평균 PER을 적용하여 추정했다.
■ 마트부문: 여전히 롯데쇼핑의 아킬레스건
롯데쇼핑의 주가가 대세상승에 접어들기 위한 가장 큰 전제조건은 마트부문의 구조적인 효율성 개선인데 아직 이러한 가능성이 낮아 보인다.
현재까지 마트부문에 투자된 금액이 3조원을 상회하는 것으로 추정되는데 2008년 마트부문의 예상 영업이익은 1,307억원으로 ROIC가 5%를 하회하여 실망감을 주고 있다.
2008년 마트부문의 영업이익률이 3.1%로 전년대비 0.4%p 개선될 것으로 예상되지만 이는 2007년 말 개장한 오산 물류센터효과가 주된 원인이며 근본적인 문제인 점포의 매출 효율성은 여전히 개선되지 못할 전망이다.
여기에 소비경기 침체가 겹쳐 실적은 2008년 하반기로 갈수록 둔화되고 있으며 실적 둔화 폭도 선발업체 이마트에 비해 더욱 크다.
2009년 이후에도 매출 효율성 제고와 수익성 개선에 어려움이 예상된다. 후발주자로 입지선정에 어려움이 있고 투자비 부담이 높기 때문이다.
또 업계 2위 홈플러스가 2008년 홈에버를 인수하여 이마트와 양강 구도를 굳힌 점도 향후 롯데마트의 입지를 더욱 위축시키는 요인으로 작용할 것이다.
2010년까지 롯데마트의 영업이익률은 3%대에 머무르고 업계 1위 이마트와의 매출 및 수익성 격차는 좁혀지기 힘들 전망이다.
■ 백화점 부문: 소비양극화의 수혜 상대적으로 적고 수익성 추가 향상 힘들다
백화점 부문은 국내 백화점 업계에서 최고의 경쟁력을 갖추고 있으나 2008년 유통업계의 최대 화두인 소비양극화의 수혜는 상대적으로 적다.
거시경제지표 침체에도 불구하고 고소득층의 소비 지속 및 명품판매 호조로 2008년 국내 빅3 백화점의 기존점포 매출성장률은 전년보다 개선될 것으로 예상된다.
신세계백화점과 현대백화점의 2008년 기존점포 매출성장률이 각각 8.1%, 5.0%로 예상되는데 롯데백화점은 이보다 낮은 3.8%이다.
롯데백화점의 소비양극화 수혜도가 상대적으로 적은 이유는 1) 지방점포 비중이 높다는 점, 2) 브랜드 이미지가 중가라는 점, 3) 매출 규모가 경쟁사보다 2배 이상 큰 기저효과 때문이다.
또, 2005~2007년 롯데쇼핑 백화점 부문의 연평균 영업이익률은 11.9%로 이미 더 이상 향상되기 어려울 만큼 높다는 점도 단점으로 지적할 수 있다.
다른 상품군에 비해 GP마진율이 30~50%나 낮은 명품이 빠르게 늘어나고 있고 소비경기가 침체되고 있어 백화점 부문의 추가적인 수익성 향상을 기대하기는 어렵다.
■ Valuation 할증률이 높아지기 힘든 이유는?
롯데쇼핑에 대한 적정 PER을 기존의 15.2배에서 12.6배로 하향 조정했는데 현재 시장평균대비 할증률은 26%이다.
역사적으로 롯데쇼핑의 시장평균대비 PER 할증률이 가장 높은 시기는 2006년 2월 IPO 당시의 70.8%였으며 현재 할증률은 11%로 하락했다.
향후 롯데쇼핑의 PER 할증률이 높아지기 위해서는 1) 마트부문의 효율성 개선, 해외사업 성장성 확보, 성공적 M&A와 같은 기업 자체 이슈가 부각되거나 2)소비경기 회복이 전제되어야 할 것이다. 현재로서는 이 두 가지 가능성이 모두 낮다.
