[뉴스핌=김신정기자] 한국투자증권 신은주 애널리스트는 17일 한화석화와 관련, "ORIX 보유 대한생명 주식 미인수 결정, 열병합발전 물적분할 등으로 우려했던 자금 유출 위험이 사라졌고 투자부담이 감소했다"며 "이런 움직임은 본업인 석유화학업에 투자하기 위한 자금여력을 높이고자 하는 것으로 평가돼 긍정적인 시각을 유지한다"고 말했다.
신 애널리스트는 이어 "내수시장의 고성장이 예상되는 중국 PVC 투자는 적은 투자비용으로 투자효율성이 돋보인다고 판단된다"며 "기존 투자의견 매수 및 목표주가 3만원을 유지한다"고 덧붙였다.
다음은 리포트 요약이다.
Q1. 2008년 전망은?
한화석유화학의 매출은 C/A & PVC 54%, PE 46%로 구성되었다. 2008년 C/A & PVC부문의 업황은 2007년 대비 소폭 개선된 수준으로 예상한다. LDPE 부문도 적어도 2008년은 수급이 양호하여 가격 강세가 이어질 전망이다. 2008년 연간 유가는 WTI기준 75달러로 다른 기관전망 대비 소폭 낮아 보일 수는 있으나 대신에 제품가격(PVC와 PE) 역시 보수적으로 전망했다. 유가 100달러 수준은 현실적으로 수급과 괴리가 커보인다. 관계사 중 YNCC는 시장에서는 연간 스프레드 약세 위험을 크게 보고 있으나, 주요 기관의 수급예상은 나쁘지 않다. 따라서 2007년 5월 중순~6월 중순의 정기보수 효과를 고려해 볼 때 2008년 연간 가동률은 더 높고, 스프레드 하락폭이 제한적이라면 연간 영업이익이 높을 가능성도 있다는 판단이다.
Q2. 중국 PVC 투자 결정 의의는?
먼저 사업포트폴리오에서 Non-ethylene cycle이 확대되는 의미가 있다. 중동 증설이 에탄을 feedstock이 주이며 이에 따라 에틸렌 유도품(PE, EG 등) 위주로 공급이 늘어날 것이 예상되는 상황에서 非에틸렌 계열의 확대는 더 나은 이익의 안정성을 의미한다. 한화석유화학은 100%지분을 보유한 법인을 중국 닝보시에 설립하여, PVC 30만톤 규모의 공장을 건설, 2010년 11월 상업생산을 시작할 계획이다. 전체 설비투자비용은 3,600억원으로 예상하고 있다.
EDC(50만톤)-VCM(30만톤)-PVC(30만톤) 규모로, 특징은 전해조를 짓지 않고 중국의 Yantai Wanhua사로부터 무수염산을 공급받기로 한 것이다. 전해조 설비(전력공급을 위한 발전소 건설도 더해지기도 함)는 Capex가 커서 부분 integration 대비 2천억원 정도 추가적으로 소요될 것으로 추정된다. 여기에 발전소가 같이 건설될 경우 투자비용은 더욱 커지나 한화석유화학의 중국 프로젝트는 이러한 부담이 없다. 2010년 11월 생산 이후 연간 매출액 3,000억원, 영업이익 400~500억원을 예상하며, 완공시점에서 화동지역에는 증설이 용이치 않아 수급이 타잇할 것으로 예상한다.
연결기준 즉 중국법인과 국내 법인을 같이 고려하여 사업 포트폴리오를 살펴보면 2011년부터는 매출에서 C/A, PVC 비중이 54%에서 58.5%로 상승할 전망이다. 만약 PE계열이 중동의 증설 영향으로 업황 저점을 겪게 된다면 C/A, PVC의 영업이익 기여율은 현재 64%에서 추가적으로 상승할 가능성이 높다. PVC 1톤에 0.6톤 소요되는 염소부분은 중동의 원가경쟁력이 없으며, 전해조 투자비용 등의 부담 등으로 인해 중동 지역의 PVC 증설은 미미한 상황이다. 따라서 다른 에틸렌 및 에틸렌 유도품과는 독립적인 움직임을 보일 가능성이 높아 긍정적으로 예상한다.
Q3. PVC업황 전망은?
PVC의 중국 수요는 2012년까지 매년 15%의 성장이 가능할 것으로 전망한다. 2007년 전세계 PVC 수요는 연간 3,500만톤, 중국 수요는 950만톤으로 추정된다. 중국 수요의 연평균 15% 성장은 연간 150만톤 증가를 의미한다. 국내 PVC 생산규모가 LG화학(78만톤)과 한화석유화학 (56만톤)을 합쳐서도 144만톤에 불과함을 고려할 때, PVC의 장기적은 수급전망은 어둡지 않다.
카바이드 PVC 증설에 대한 우려도 지나치다고 판단하는 데, 중국의 환경 등 각종 규제(신규 카바이드설비는 최소 연산 30만톤 이상으로 규모제한 등)가 강해지는 등 카바이드 PVC원가가 지속적으로 상승하고 있고, 특히나 내륙에서 운송된 원재료를 가공하는 연안지역은 가격경쟁력이 더욱 취약하여 에틸렌PVC가 고부가가치 제품시장 위주로 승산이 있다는 판단이다.
Q4. 4분기 실적은?
4분기는 계절적 비수기로 PVC는 가격이 소폭 하락했으나, LDPE는 아시아 지역 수급이 타잇하여 강세를 이어갔다. 4분기 유가 급등으로 납사 가격 역시 급등하여 3분기 대비 스프레드 축소는 불가피하였으나 영업이익 기준 시장 컨센서스인 441억원에 소폭 하회하는 실적을 예상한다. LDPE가격은 3분기에 이어 EVA(LDPE와 Swing plant에서 생산) 수요 강세에 힘입어 강세를 이어갔다. EVA의 주요 용도는 신발 바닥 충격 흡수재용 60~70%, 농업용 필름 10~20%이다.
Q5. 추가 투자 및 자금조달 계획은?
언론에 보도된 바에 따르면 한화석유화학은 사우디아라비아와 합작 에탄크래커 설립을 추진 중이다. 프로젝트 규모 및 지분율, 생산시기 등 추가적인 조율 작업 중이다. 연간 영업을 통하여 창출되는 현금흐름이 2,200억~2,700억원이며 YNCC로부터 배당금 수입이 최소 500억~1,000억원에 이를 것으로 예상한다. 현재 차입금 9,897억원에 따른 이자비용은 480억원으로 연간 2,000억원의 투자는 내부자금으로 해결 가능하다. 지난 10월 발전소 부문 분할로 총 3,500억 원, 연간 1,000억원의 투자비용 부담은 사라진 상황이다. 따라서 중국 PVC 지분투자금액(총 프로젝트비용보다 낮음)과 사우디아라비아 프로젝트의 지분투자 금액 조달에는 문제가 없을 전망이다.
신 애널리스트는 이어 "내수시장의 고성장이 예상되는 중국 PVC 투자는 적은 투자비용으로 투자효율성이 돋보인다고 판단된다"며 "기존 투자의견 매수 및 목표주가 3만원을 유지한다"고 덧붙였다.
다음은 리포트 요약이다.
Q1. 2008년 전망은?
한화석유화학의 매출은 C/A & PVC 54%, PE 46%로 구성되었다. 2008년 C/A & PVC부문의 업황은 2007년 대비 소폭 개선된 수준으로 예상한다. LDPE 부문도 적어도 2008년은 수급이 양호하여 가격 강세가 이어질 전망이다. 2008년 연간 유가는 WTI기준 75달러로 다른 기관전망 대비 소폭 낮아 보일 수는 있으나 대신에 제품가격(PVC와 PE) 역시 보수적으로 전망했다. 유가 100달러 수준은 현실적으로 수급과 괴리가 커보인다. 관계사 중 YNCC는 시장에서는 연간 스프레드 약세 위험을 크게 보고 있으나, 주요 기관의 수급예상은 나쁘지 않다. 따라서 2007년 5월 중순~6월 중순의 정기보수 효과를 고려해 볼 때 2008년 연간 가동률은 더 높고, 스프레드 하락폭이 제한적이라면 연간 영업이익이 높을 가능성도 있다는 판단이다.
Q2. 중국 PVC 투자 결정 의의는?
먼저 사업포트폴리오에서 Non-ethylene cycle이 확대되는 의미가 있다. 중동 증설이 에탄을 feedstock이 주이며 이에 따라 에틸렌 유도품(PE, EG 등) 위주로 공급이 늘어날 것이 예상되는 상황에서 非에틸렌 계열의 확대는 더 나은 이익의 안정성을 의미한다. 한화석유화학은 100%지분을 보유한 법인을 중국 닝보시에 설립하여, PVC 30만톤 규모의 공장을 건설, 2010년 11월 상업생산을 시작할 계획이다. 전체 설비투자비용은 3,600억원으로 예상하고 있다.
EDC(50만톤)-VCM(30만톤)-PVC(30만톤) 규모로, 특징은 전해조를 짓지 않고 중국의 Yantai Wanhua사로부터 무수염산을 공급받기로 한 것이다. 전해조 설비(전력공급을 위한 발전소 건설도 더해지기도 함)는 Capex가 커서 부분 integration 대비 2천억원 정도 추가적으로 소요될 것으로 추정된다. 여기에 발전소가 같이 건설될 경우 투자비용은 더욱 커지나 한화석유화학의 중국 프로젝트는 이러한 부담이 없다. 2010년 11월 생산 이후 연간 매출액 3,000억원, 영업이익 400~500억원을 예상하며, 완공시점에서 화동지역에는 증설이 용이치 않아 수급이 타잇할 것으로 예상한다.
연결기준 즉 중국법인과 국내 법인을 같이 고려하여 사업 포트폴리오를 살펴보면 2011년부터는 매출에서 C/A, PVC 비중이 54%에서 58.5%로 상승할 전망이다. 만약 PE계열이 중동의 증설 영향으로 업황 저점을 겪게 된다면 C/A, PVC의 영업이익 기여율은 현재 64%에서 추가적으로 상승할 가능성이 높다. PVC 1톤에 0.6톤 소요되는 염소부분은 중동의 원가경쟁력이 없으며, 전해조 투자비용 등의 부담 등으로 인해 중동 지역의 PVC 증설은 미미한 상황이다. 따라서 다른 에틸렌 및 에틸렌 유도품과는 독립적인 움직임을 보일 가능성이 높아 긍정적으로 예상한다.
Q3. PVC업황 전망은?
PVC의 중국 수요는 2012년까지 매년 15%의 성장이 가능할 것으로 전망한다. 2007년 전세계 PVC 수요는 연간 3,500만톤, 중국 수요는 950만톤으로 추정된다. 중국 수요의 연평균 15% 성장은 연간 150만톤 증가를 의미한다. 국내 PVC 생산규모가 LG화학(78만톤)과 한화석유화학 (56만톤)을 합쳐서도 144만톤에 불과함을 고려할 때, PVC의 장기적은 수급전망은 어둡지 않다.
카바이드 PVC 증설에 대한 우려도 지나치다고 판단하는 데, 중국의 환경 등 각종 규제(신규 카바이드설비는 최소 연산 30만톤 이상으로 규모제한 등)가 강해지는 등 카바이드 PVC원가가 지속적으로 상승하고 있고, 특히나 내륙에서 운송된 원재료를 가공하는 연안지역은 가격경쟁력이 더욱 취약하여 에틸렌PVC가 고부가가치 제품시장 위주로 승산이 있다는 판단이다.
Q4. 4분기 실적은?
4분기는 계절적 비수기로 PVC는 가격이 소폭 하락했으나, LDPE는 아시아 지역 수급이 타잇하여 강세를 이어갔다. 4분기 유가 급등으로 납사 가격 역시 급등하여 3분기 대비 스프레드 축소는 불가피하였으나 영업이익 기준 시장 컨센서스인 441억원에 소폭 하회하는 실적을 예상한다. LDPE가격은 3분기에 이어 EVA(LDPE와 Swing plant에서 생산) 수요 강세에 힘입어 강세를 이어갔다. EVA의 주요 용도는 신발 바닥 충격 흡수재용 60~70%, 농업용 필름 10~20%이다.
Q5. 추가 투자 및 자금조달 계획은?
언론에 보도된 바에 따르면 한화석유화학은 사우디아라비아와 합작 에탄크래커 설립을 추진 중이다. 프로젝트 규모 및 지분율, 생산시기 등 추가적인 조율 작업 중이다. 연간 영업을 통하여 창출되는 현금흐름이 2,200억~2,700억원이며 YNCC로부터 배당금 수입이 최소 500억~1,000억원에 이를 것으로 예상한다. 현재 차입금 9,897억원에 따른 이자비용은 480억원으로 연간 2,000억원의 투자는 내부자금으로 해결 가능하다. 지난 10월 발전소 부문 분할로 총 3,500억 원, 연간 1,000억원의 투자비용 부담은 사라진 상황이다. 따라서 중국 PVC 지분투자금액(총 프로젝트비용보다 낮음)과 사우디아라비아 프로젝트의 지분투자 금액 조달에는 문제가 없을 전망이다.
