한국투자증권 한상희 애널리스트는 21일 삼성물산과 관련, “삼성물산의 매수권고 지속 이유는 삼성전자의 실적 개선과 더불어 자산가치가 부각될 것”이라며 “삼성그룹의 지배구조 개선에 따른 자사주 매입이 주주가치를 제고할 전망”이라고 말했다.

다음은 보고서 요약이다

■ 투자의견 ‘매수’ 유지

투자의견 ‘매수’와 목표주가 54,300원을 유지한다. 삼성물산에 대해 ‘매수’를 지속하는 것은 1) 하반기 이후 삼성전자(이하 전자)의 실적 개선과 맞물려 동사의 자산가치가 부각될 수 있을 것이고, 2) 삼성그룹의 지배구조 문제로부터 기인한 필연적인 자사주 매입이 주주 가치를 제고할 전망이기 때문이다. 우리는 동사가 대형 건설주의 Valuation은 부담이지만 건설업에 대한 노출을 가져가고 싶은 투자자들의 관심을 받을 수 있을 것으로 믿는다.



■ 현 상황은 삼성전자의 가치가 동사 주가의 지지선을 제공할 상황

지난 3월 20일 보고서에서 삼성물산의 주가는 2005년까지는 전자의 기업가치와, 그 이후에는 건설업종 지수와 연동되어 왔음을 밝힌 바 있다. 이는 수익성이 추세적으로 개선되면서 주가가 영업가치 증가를 반영했다는 의미로 받아들여졌다. 그러나 지금부터 하반기에 이르는 기간 동안에는 주식 가격 측면에서 동사가 전자와 같은 궤적을 그릴 수 있을 것으로 기대된다. 왜냐하면 1st tier 건설사들의 Valuation이 턱 밑까지 올라온 상황에서 우량한 비영업용 자산을 가지고 있는 동사가 대안으로 부각될 수 있을 것이기 때문이다. 전자의 실적을 좌우하는 반도체 가격은 바닥을 다지고 있는 중이며, FN Guide Consensus에 따른 전자의 영업이익률은 2분기에 6.9%를 기록한 후 4분기 11%선까지 상승할 것으로 전망된다.



■ 자사주 매입: 필연적이므로 의심할 필요 없다.

금산법에 따라 생명은 보유하고 있는 전자 지분 중에서 5% 초과 분인 2.26%를 매각해야 한다. 에버랜드의 잉여금이 약 1조원 수준임을 감안하면 에버랜드와 삼성물산이 상기 지분을 나눠서 매입하는 Scenario가 가장 유력해 보인다. 지금의 지분 구조를 유지할 수 있는 가장 용이한 방법이기 때문이다. 그에 따라 전자의 경영권에서 동사가 차지하는 중요성이 더욱 커질 것이다. 반면 동사에 대한 특수관계자들의 지분율은 여전히 낮다. 결국 시장의 환영을 받으면서 실질적인 지배권을 높일 수 있는 유일한 방법인 자사주 매입이 지속될 수 밖에 없음을 유추해 볼 수 있다.

삼성생명(이하 생명)이 상장되어 에버랜드가 금융업과 관련 없는 손자회사 지분 ? 생명이 가지고 있는 전자 지분 7.26%-을 2년 내에 모두 처분해야 하는 상황이 와서 이에 대한 지분 매입 부담이 삼성물산에 부과되기는 어렵다는 판단이다. 왜냐하면 1) 생명의 전자 지분 가치가 약 6조원에 이러 이를 에버랜드와 삼성물산이 나눠서 매입한다고 해도 현실적으로 벅차고, 2) 따라서 상장이 최대한 늦춰질 것으로 전망되기 때문이다.