대우증권 7월 주식시장 투자전략 자료입니다.▶ I. 주식시장 전망: 과도하게 위축되었던 투자심리의 정상화7월 주식시장은 5월 중순 이후 시작된 가격 조정의 충격에서 벗어나 점차 안정을 찾아갈 것으로 예상된다. 뚜렷한 모멘텀을 발견하기 어렵다는 한계가 상존하고 있지만, 이번 주가 급락의 배경이 되었던 과도한 긴축과 글로벌 경기의 하드랜딩 우려가 현실화될 가능성도 높지 않다고 판단되기 때문이다. 따라서 향후 주식시장은 경기 모멘텀의 둔화 정도만을 반영해 나갈 것으로 보이며, 지난 2004년에 나타났던 주가의 흐름과 유사하게 진행될 것으로 예상된다.한편 수급 측면에서 직접적인 지수 하락의 요인으로 작용했던 외국인의 매도는 다소 완화될 것으로 기대된다. 이와 관련해서 주목해야 할 변수는 환율의 움직임이 될 것이다. 7월에는 FOMC 회의가 없고 미국보다 유럽이나 일본의 금리인상 이슈가 부각될 수 있다는 점에서 달러의 강세 효과는 반감될 가능성이 높다. 이머징마켓 대비 달러의 실질실효 환율도 2005년 이후 형성된 추세대 상단에 도달했는데, 달러 약세 요인이 부각되면서 Key Level의 저항에 부딪힐 경우 단기적으로 비달러화 자산에 대한 메리트가 높아질 수 있을 것으로 예상된다.실제로 아시아 5개국에서 외국인의 순매도가 빠르게 축소되고 있다는 것이 달러 약세를 의식한 것이라면 7월 시장에서 외국인의 매도 공세는 한 풀 꺾이게 될 것으로 보인다. 이를 통해 주식시장의 하방경직성도 확보될 수 있을 것으로 전망된다.7월 중 KOSPI는 1,180~1,300포인트의 범위에서 움직일 것으로 예상된다. 업황 전망과 성장, 가치, 기업규모, 펀더멘탈, 모멘텀 등을 고려한 대우 모델포트폴리오의 섹터 선정 결과, 경기관련 소비재와 산업재, 금융, 필수소비재의 비중을 시장 대비 확대 제안했고, 경기관련 소비재와 금융, IT섹터의 비중을 6월 보다 상향조정했다. ▶ II. 계량분석: 변동성, 인플레이션, 그리고 주가변동성 지표는 시장참여자들의 심리가 반영된 지표로서, 일반적으로 역사적 저점 범위에 근접해 있을 때 주가 고점의 시그널이 되는 경우가 많다. 한달 중 1% 이상 상승 또는 1% 이상 하락한 일수로 변동성을 측정해보면 미국시장과 한국시장이 모두 역사적 저점 부근에 근접하면서 이번 주가 조정이 시작되었다. 최근 달라진 점은 미국시장의 변동성은 아직도 저점 부근에 머물러 있는 반면 한국시장의 변동성은 저점을 탈피하고 있다는 점이다. 한국시장의 경우 시장 참여자들의 극단적인 심리는 어느정도 평균 수준으로 회복된 것으로 볼 수 있다. 인플레이션이 우려되는 국면에서는 Earnings yield를 물가상승률로 할인하여 점검해 볼 필요가 있다. 물가상승률이 높을 경우 미래의 기대 이익은 액면 그대로의 가치가 아니라 물가상승률만큼 할인한 가치가 될 것이기 때문이다. 따라서 인플레이션 부담이 가중되는 국면에서는 보통 PER이 낮아지는 경향이 있다. 시장에서 물가상승분만큼 할인하여 기업의 이익을 평가한다는 의미이다. 미국시장의 경우 Earnings yield가 7%로 90년대 후반 이후 가장 높은 수준으로 상승하였다. 그러나 물가상승률을 고려하면 2.8%로 역사적 평균보다 낮은 수준에 머물러 있다. 반면 한국시장의 경우 단순 Earnings yield는 10.1%로 역사적 평균보다 낮은 수준이지만 물가상승률을 고려할 경우 7.7%로 평균보다 높은 수준에 위치해 있다. 따라서 미국시장보다는 한국시장이 상대적으로 상승 잠재력을 내포하고 있는 시장으로 판단된다. 변동성 지표나 물가상승률을 감안한 Earnings yield의 추이로 볼 때 미국시장보다는 한국시장의 반등이 더 빠르게 나타날 수 있을 것으로 기대된다. 펀더멘탈 모멘텀의 확인 시점까지는 기간 조정이 불가피하겠으나 시장의 심리가 안정을 회복한 만큼, 저점을 높여가며 모멘텀을 확인하는 시간이 이어질 것으로 기대된다 ▶ III. 수급전망: 투신권 자금 유출입 패턴의 변화최근 주식시장은 글로벌 경기 둔화와 금리 인상 우려로 인해 부진한 흐름을 이어가고 있다. 그럼에도 불구하고 국내 주식형 펀드로의 자금 유입은 지속되고 있다. 특히 해외 주식형펀드에서 국내 주식형펀드로 무게 중심이 이동하고 있다는 점이 긍정적이다.5월과 6월에 걸쳐 주식형 펀드 수신고는 총 4.7조원이 증가하여 기관 매수에 대한 기대감이 커지고 있다. 그러나 기대와는 달리 투신권의 매수 여력은 크지 않은 것으로 나타났다. 다만 동 기간 동안 해외 펀드 자금 유입과 주식 매수 금액, 펀드결산 재투자금액을 감안할 경우 현재 주식 투자 여력은 4월말보다 조금 나아진 수준인 약 4.5조원 정도로 추정되고 있다. 일반적으로 자금 유입은 주가에 후행하는 모습을 보여 왔다. 그러나 이와 같은 패턴이 변화하고 있다는 점을 주목할 필요가 있다. 4월의 경우 주가 반등에도 불구하고 대규모로 자금이 이탈하는 현상을 보였던 반면, 5월에는 주가 급락에도 불구하고 자금이 상당한 규모로 유입되었다. 6월에는 증시가 지지부진한 흐름을 보였으나, 역시 자금은 꾸준히 유입됐다.4월 주식시장 상승시 투자자들이 환매한 이유는 1분기 조정과정에서 겪었던 고통의 반작용으로 판단된다. 반면 5월~6월의 자금 유입은 증시의 바닥권 인식에 따라 신규 투자 자금, 4월 환매 자금, 해외펀드 환매 자금이 맞물려 유입된 것으로 판단된다. 펀드 자금은 7월 초중반에는 소폭의 순유출 또는 순유입 가능성이 높아보이고, 7월 말로 갈수록 주가 상승과 함께 자금 유입이 확대될 것으로 전망된다.비록 현재 주식 투자 여력이 넉넉한 상황은 아니지만, 주식형 펀드로의 자금 유입이 지속될 것으로 전망되어 향후 투신이 주요 매수 주체로서의 역할을 할 수 있을 것으로 기대된다.▶ IV. 세계시장 분석: 하반기와 내년이 기대되는 미국 기업 실적의 방향성미국 S&P 500 지수를 기준으로 올해 분기별 EPS 증가율을 살펴보면, 전년동기대비 기준으로 1분기 14.9%, 2분기 11.9%, 3분기 15.3%, 4분기 14.7%로 2분기가 저점이 될 것으로 전망되고 있다(Thomson FirstCall 6/23일 기준). 그리고 하반기 이익 증가세를 견인하는 섹터로는 소재와 금융, 경기관련소비재 등이다. 이 중에서 금융 섹터는 시가총액 비중 1위 섹터(시가총액 비중 21.4%)로 하반기 S&P 500 전체의 이익 증가세를 견인할 것으로 전망되고 있다. 하반기에 대한 기대감이 큰 IT섹터의 경우는 올해 4분기부터 이익 모멘텀이 회복될 것으로 예상되고 있다. 반면 에너지와 통신서비스, 유틸리티의 이익 증가율은 점차 둔화될 전망이다. 미국 기업실적을 살펴봄에 있어서 주목해야 하는 부분이 있다. 이익 증가율이 하향 조정되고 있는 IT섹터이다. 올해 이익 증가율은 하향 조정되고 있지만, 이익 증가율의 방향을 살펴 보아야 한다. Thomson FirstCall 자료에 의하면, IT섹터의 분기별 이익 증가율은 1분기 17%, 2분기 10%, 3분기 10%, 4분기 12%로 4분기에 소폭 이익 증가율이 높아지는 모습이다. S&P사의 Operating EPS를 기준으로 내년까지 전망한 자료를 보면, 2분기를 저점으로 하반기에 소폭의 이익 증가세를 기록한 후 내년에는 분기별로 평균 22%의 이익 호조세가 나타날 것으로 보고 있다. 중장기 투자자라면 단순히 2분기 실적 결과에 반응하기 보다 올해 하반기와 내년 상반기까지 내다보는 시각이 필요해 보인다. 전체적인 미국 기업들의 실적과 더불어 IT섹터도 하반기부터 점차 이익 모멘텀이 회복될 것이라는 점은 매크로 측면의 부담감을 상쇄시키며 하반기 주가 상승을 견인할 것으로 판단된다. ▶ V. 기술적 분석: 심리는 좋다 엘리어트 파동상 7월 주식시장은 3가지 시나리오가 가능하다.- 시나리오 1번: 7월 두번째주까지 오르다가 단기 채널상의 저항선에서 다시 조정 받는 경우, 주가밴드는 1200선~1300선- 시나리오 2번: 전형적인 M자형 패턴이 완성되는 경우, 7월 두번째주에 바닥을 치는 시나리오이며 주가밴드는 1180선~1280선, 동 시나리오는 7월 바닥을 의미하는 낙관적 시나리오임 - 시나리오 3번: 6월 저점을 바닥으로 주가가 상승하는 경우, 주가밴드는 1200선~1360선 7월 시나리오는 FOMC이후의 주가 방향성에 맞춰 시나리오를 적용할 필요가 있다. ▶ VI. 경제전망: 글로벌 인플레이션 확산 여부 점검글로벌 경기호조와 원자재 가격 상승의 누적 효과로 인플레이션 압력이 높아지고 있다. 앞으로 인플레이션 압력이 보다 광범위하고, 빠르게 확산될 것인가의 여부를 판단하는데 있어서 그동안 구조적으로 전세계 물가를 안정시키는데 기여했던 변수들에 변화가 있는지 살펴볼 필요가 있다. 1) 중국의 임금 상승률은 높아지고 있으나 아직 글로벌 인플레를 자극할 정도의 수준에는 이르지 못했고, 여전히 풍부한 중국 및 이머징 국가의 유휴 노동력, 중국의 높은 저축률 등을 감안할 때 단시일 내에 중국이 인플레이션 수출국으로 전환할 가능성은 낮은 것으로 보인다. 또한 2) 중국과 주요국의 잉여 생산 능력과 투자 추이를 감안할 때 세계 경제가 빠르게 인플레이션 영역으로 들어서고 있는 것은 아닌 것으로 분석된다. 그리고 3) 금융과 교역 부문의 개방 지속과 생산성 개선효과와 같은 구조적인 변수들은 여전히 세계 인플레이션 압력을 억제하는데 기여하고 있는 것으로 파악된다. 최근의 인플레이션 압력은 원자재 가격상승과 경기 순환 요인이 더해져 나타난 현상으로 파악되며, 하반기 이후 성장 속도가 둔화될 경우 물가 압력이 전세계적으로 빠르게 확산될 가능성은 낮아 보인다. 향후 1년여동안 추세적 인플레이션 급등 가능성은 낮은 가운데 각국의 금리정책은 당분간 국가별 경제 상황에 따라 다르게 펼쳐질 것으로 예상된다. 과잉 유동성의 흡수와 자산가격 조정을 목표로 시작되었던 미국의 금리인상은 이들 지표들의 조정에 따라 금리 정상화는 달성되었다. 그러나 소비자 물가 상승 억제를 위한 1~2차례의 금리 인상을 진행할 것으로 예상된다. 일본은 인플레이션에 대한 우려가 아닌 과잉 유동성 흡수와 금리 정상화 차원에서 올해 한차례 정도 인상할 가능성이 높아보인다. 특히 일본의 소비자물가가 내년까지 최대 1% 가량의 상승률을 보이는 가운데, 일본 금리정책의 초점은 여전히 경기 측면에 두어지고 있어 내년까지 금리를 인상한다 하더라도 0%대의 금리가 유지될 전망이다. 중국은 물가 상승률이 높아지고 있으나 식료품 및 주거비 상승에 따른 영향이 큰 것으로 파악된다. 중국도 물가 지표 자체 보다는 과잉 중복투자와 통화 급증에 따른 후유증 해소를 위해 당분간 다양한 형태의 긴축정책을 펼칠 전망이다. 시나리오 1번을 고려해서 7월 KOSPI 밴드를 정한다면 ‘1200~1300’이 될 전망이다. 6월 두번째주 변곡점은 바닥을 전망하는데 도움이 되었다. 7월 변곡점의 경우 어떤 시나리오를 적용하느냐에 따라 고점 변곡점이 될 수도, 저점 변곡점이 될 수도 있다. 7월의 경우에도 변곡점에서는 대중들의 생각과 반대로 움직여 주는 것이 도움될 것 같다. 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