[뉴스핌 Newspim] 세계경제 사령관이라 불리는 미국 연준(Federal Reserve) 버냉키 의장의 취임 1주년을 맞아 그의 면모를 체계적으로 조망하는 특집을 마련했습니다. 이번 버냉키 1주년 특집은 "버냉키노믹스: 버냉키와 연준의 도전"을 주제로 , , , , , 순으로 연재될 것입니다. 글로벌 시대 세계경제를 이끌어가는 미국 중앙은행의 수장인 버냉키와 그가 이끌어갈 연준을 조망하는 좋은 기회가 될 것입니다. 독자 여러분들의 많은 관심 부탁합니다
③ 미국 경제의 잠재 성장률 둔화?...“버냉키 퍼즐”
물론 버냉키도 대가로서 이런 점들은 충분히 주지하고 있을 것이고, 또 아직은 버냉키의 새로운 전략 모색을 위한 노력이 한창 ‘진행형’이라는 점에서 성급히 판단을 내리기는 이르다. 대신 이제 집권 1주년을 넘기며 연준 의장으로서 그의 전략을 정교화해 가는 과정에서 최근 새로운 쟁점으로 부상하고 있는 한 가지 문제는 좀 짚어볼 필요가 있다.
미국 경제의 잠재 GDP 성장률 하향조정 문제가 바로 그것. 이는 무엇보다 지난 2006년 여름 중 순차적으로 발표된 2003～2005년 중 미국의 GDP와 생산성 통계 하향조정에서 입증된다. GDP와 생산성 증가율 모두 당초 추정치에 비해 각 0.3%포인트씩 하향조정된 것.
당시 수정 통계에 따르면, 미국의 GDP 성장률은 2003～2005년 중 3.25%로 내려섰고, 생산성 증가율은 특히 2004～2005년 중 2%로 내려서며 이전 3년간의 약 4%에 비해 반감됐다. 실제 GDP의 추세 성장률을 잠재 GDP 성장률로 본다는 점을 감안하면, 결국 잠재 GDP 성장률의 하향조정을 시사하는 대목이다.
또 대체로 생산성 추세 증가율에다 노동력 추세 증가율을 더한 값을 잠재 GDP 성장률로 간주하는데, 이미 베이비 붐 세대의 은퇴 등 인구구성비 요인과 맞물려 미국 노동력 증가율의 둔화 혹은 “노동력 참가율의 하락”이 불가피하다는 우려가 큰 상황에서 이런 생산성 증가율의 하향조정은 더욱 부담이 아닐 수 없다.
그리고 이런 생산성 증가율의 하향조정은 대신 단위노동비용(GDP 한 단위당 노동비용) 상승률의 급등으로 이어진다. 이는 결국 임금 상승을 통한 물가 압력의 증대로 구현될 공산이 크다. 특히 지금처럼 노동시장이 견실한 추세를 이어갈 경우 말이다. 사실 미국의 실업률은 이미 지난 2003년 중반 고점 이후 약 1.5%포인트나 떨어졌다.
동기간 평균 GDP 성장률이 3.75% 수준이었음을 감안하면, 또 추세 성장률은 일반적으로 실업률 불변을 가정한다는 점에서, 이는 역설적으로 미국의 잠재 GDP 혹은 추세 성장률이 3.75%에 대폭 미달해야 한다는 의미가 된다. 이런 맥락에서 많은 전문가들은 이미 미국의 잠재 GDP 성장률을 3% 이하로 하향조정하고 있는 실정이다. 일각에서는 2.5% 혹은 2%를 제시하기도 한다.
사실 연준만 해도 당초 잠재 GDP 성장률을 3∼3.25% 수준으로 잡고 있었으나, 최근 이런 식의 생산성 증가율 하향조정에다 미국의 노동력 공급 둔화 등을 감안해 이를 점차 하향조정하고 있는 것으로 알려진다.
특히 지난 2006년 8월 FOMC 이후 연준이 성명서에서 생산성 향상에 따른 인플레 억제 효과에 대한 언급을 삭제한 것은 이런 맥락에서 시사하는 바가 크다고 할 수 있다. 게다가 연준 스탭도 이미 8월 초 FOMC에서 제출한 일명 ‘그린북’(Greenbook)을 통해 이처럼 잠재 GDP의 하향조정에 대해 주의를 환기시킨 바 있다.
결국 인플레 없는 경제성장의 ‘속도제한’(speed limit)이 하향조정됐다는 얘기. 이는 역으로 조금이나마 미국 경제가 양호한 성장세를 보인다면 이내 인플레 압력이 부상할 수 있음을 시사한다. 2006년 4/4분기 GDP 성장률(추정치)이 예상외로 3.5%에 달했다는 소식을 마냥 호재로 받아들이기 힘든 것도 이 때문이다.
대신 어느 정도의 완만한 성장 둔화는 잠재 GDP의 하향 조정과 맞물린 것이라는 점에서 별 부담이 없다. 결국 당분간 연준은 성장 둔화보다는 인플레 리스크에 무게를 실을 공산이 크다. 지난 2006년 10월 FOMC 회의 성명서를 시작으로 인플레 압력과 관련해 전적으로 “높은 수준의 자원가동율”에만 관심을 환기시킨 대목 역시 이런 맥락에서 시사하는 바가 크다.
이 문제는 이른바 ‘마이너스 산출갭’(실제 GDP가 잠재 GDP보다 작은 경우)의 해소 내지 반전을 의미한다고 할 수 있다. 그 논거는 무엇보다 ‘경제적 자원’ 중 가장 중요한 고용 경기가 기대 이상으로 양호하다는 점이다.
특히 미국 노동통계국(BLS)은 지난 2007년 2월 초 일자리 수(payroll) 통계 연례 수정 결과를 발표하며, 지난 2005년 4월∼2006년 3월 중 1년간 비농업 부문 일자리 수 증가가 당초 발표된 바에 비해 무려 75만 4천건(0.6%포인트) 상향조정됐다는 소식을 전하기도 했다.
이런 조정 폭은 지난 1991년 연례 조정 작업 개시 이래 최대로, 지난 10년간의 평균 조정폭(+0.2%포인트)에 비해 3배 이상 큰 규모다. 더불어 2006년 4월～12월 일자리 수도 17만 9천건 늘어났다. 결국 2006년 말 기준으로 당초 추정치에 비해 모두 100만 가량 일자리 수가 늘어난 것. 한편 지난 한해 전체 일자리 증가 수는 당초에 비해 40만 5천건 늘어났으며, 이에 따라 2006년 월 평균 일자리 증가 규모는 15만 3천건에서 18만 7건으로 높아졌다.
사실 그동안 이런 일자리 수 통계가 정작 실업률 통계 상의 보다 긍정적인 고용 동향과 어긋나 그 함의를 두고 논란이 자자했었다.
하지만 이제 이런 수정을 통해 상호 간의 엇갈린 신호를 둘러싼 ‘미스테리’가 긍정적인 방향으로 어느 정도 풀린 셈이다. 특히 그간 미국 경제의 이른바 ‘일자리 없는 경기회복’(jobless recovery)이라는 오명을 씻어내고, 또 부동산 경기 급랭과 유가 충격 와중에서도 소비지출이 견실했던 이유를 설명할 수 있게 됐다.
하지만 이는 동시에 자원가동률 상의 부담을 가중시키게 된다. 또 그만큼 생산성 증가율의 추가 하향조정으로 이어질 수 있다. 이는 결국 미국 경제 내 마이너스 산출갭의 해소를 시사하며, 역시 연준의 금리 행보에 부담을 가중시킨다. 지금 일각에서 쟁점화되고 있는 이른바 “버냉키 퍼즐”(Bernanke Puzzle)은 바로 이런 “위태로운 균형”을 반영한 것이다.
결국 버냉키가 자신의 전략을 조율, 정련화해 가는 과정에서 전혀 새로운 도전에 직면하게 된 셈이다.
전임자 그린스펀은 90년대 중반 미국의 새로운 생산성 부활을 조기에 포착함으로써 새로운 전설로 자리매김됐다고 해도 과언이 아니다. 반면 이제 그와 정반대의 방향에서 새로운 시련이 다가오고 있다. 생산성 수혜가 사라지면서 미국 경제의 잠재 성장률이 위축되고, 대신 노동비용 상승과 결부돼 인플레이션 압력이 전면에 부상하면서, 이른바 ‘대완화’마저 무위로 돌릴 가능성을 배제할 수 없다.
최근 미국에서, 버블 붕괴를 거치며 ‘초수용적인’ 정책 환경과 ‘자산경제’ 하에서 인위적으로 억압돼 온 경기순환의 ‘변덕스런’ 속성이 화려하게 부상하고 있는 듯한 모습은 이런 점에서 심상찮은 조짐이다. 버냉키의 ‘연착륙’ 전망, 혹은 ‘골디락스’(Goldilocks) 시나리오는 아직도 온전한 시험을 거쳤다고 보기 힘들다.
물론 버냉키는 여전히 미국 생산성이나 중장기적인 성장 향방에 대해 비교적 낙관적인 입장이다. 가령 그는 지난 연말 가진 강연에서 “최근의 수치[생산성]는 장기적인 생산성 전망의 급변에 대한 시그널이 아니라 생산성 데이터의 전형적인 변동성, 또 경제 활동 둔화에 따른 일정한 순환적 반응으로 판명될 것”이라고 소견을 밝힌 바 있다.
또 노동력 성장 둔화 가능성에 대해서도 “장기적으로 상당한 불확실성에 종속돼 있다”며 유보적인 태도를 취한다. 그리고 당분간 노동력 성장의 일정한 둔화, 또 이와 결부돼 향후 수년간 잠재 성장률의 둔화가 불가피하다고 해도, 이것이 바로 인플레이션 압력의 추가적인 상승, 따라서 통화정책의 추가적인 긴축 필요성으로 이어지지는 않는다고 부연한다. “중기적으로 잠재 산출, 따라서 총공급에 영향을 미치는 요인들이 총수요에도 영향을 미치는 경향 때문”이다.
나아가 버냉키는 이미 미국 경제의 진정한 강점이라 할 수 있는 ‘무형 투자’의 중요성을 여러 차례 환기시킨 바 있다. 사실 이런 맥락에서 미국 경제 현황을 근본적으로 ‘재’(再)해석할 수 있다는 논쟁도 한창 가열되고 있다.
다시 말해 오늘날 미국의 막대한 무역적자 문제가 공식 통계의 한계에 따른 “허상”일 뿐만 아니라, 지금 각종 경제 지표나 데이터 상으로 나타나는 미국 경제의 각종 취약점 역시 대부분 “신기루”에 다름 아니라는 주장이 바로 그것.
특히 지난 1990년대 ‘신경제’ 패러다임의 강력한 옹호자였던 미국의 주간경제지 비즈니스위크는 최근 이른바 “지식경제”(knowledge economy)라는 테마를 통해 이런 문제의식을 주도하고 있다. 역시 R&D나 마켓팅, 훈련 등과 같은 무형의 자산, 혹은 “그림자(shadow) 경제”가 공식 통계에 제대로 반영되지 못하고 있다는 게 핵심이다.
따라서 비즈니스위크는 기존 “산업의 시대”에 적합한 공식 통계에서 벗어나 “지식 조정 GDP”와 같은 새로운 통계의 필요성을 역설한다. 나아가 일각에서는 금융 측면에서 미국의 탁월한 위상에 대해서도 관심을 환기시킨다. 이에 따른 높은 수익이 공식 통계에 제대로 반영되지 못한다는 것.
이런 진단은 이미 지난 1990년대 중반 공식 통계의 맹점 및 한계에 주목하며 생산성 혁신의 중요성 등을 발굴해 낸 그린스펀의 연장선상이라고 할 수 있다. 역시 “누락 변수”가 문제인 셈이다.
최근 글로벌 불균형 문제와 관련해 관심을 끌고 있는 이른바 ‘암흑물질론’은 이런 문제의식을 대외적으로 확장한 것이라고 볼 수 있다. 그러나 아직은 답보다는 질문이 많은 실정이며, 앞에서 예로 든 ‘명왕성’이 최근 태양계 행성 지위를 박탈당했다는 소식처럼 이런 문제의식의 진정한 가치에 대해서도 불확실성이 크다.
[뉴스핌 장보형 객원이코노미스트]
※본 특집의 저자인 장보형은 연세대학교 경제학과와 한신대 대학원 경제학과를 졸업하고 지난 10여년간 국내 정보컨설팅 업체인 와이즈 인포넷에서 '국제금융/경제 팀장'을 맡아 국제 금융시장과 세계 경제 동향 점검 및 이슈 분석을 전담한 후, 현재는 '글로벌 마켓 이코노미스트'로서 프리랜서 활동을 하고 있으며, 올해부터 뉴스핌 객원 이코노미스트로 합류했습니다.
③ 미국 경제의 잠재 성장률 둔화?...“버냉키 퍼즐”
물론 버냉키도 대가로서 이런 점들은 충분히 주지하고 있을 것이고, 또 아직은 버냉키의 새로운 전략 모색을 위한 노력이 한창 ‘진행형’이라는 점에서 성급히 판단을 내리기는 이르다. 대신 이제 집권 1주년을 넘기며 연준 의장으로서 그의 전략을 정교화해 가는 과정에서 최근 새로운 쟁점으로 부상하고 있는 한 가지 문제는 좀 짚어볼 필요가 있다.
미국 경제의 잠재 GDP 성장률 하향조정 문제가 바로 그것. 이는 무엇보다 지난 2006년 여름 중 순차적으로 발표된 2003～2005년 중 미국의 GDP와 생산성 통계 하향조정에서 입증된다. GDP와 생산성 증가율 모두 당초 추정치에 비해 각 0.3%포인트씩 하향조정된 것.
당시 수정 통계에 따르면, 미국의 GDP 성장률은 2003～2005년 중 3.25%로 내려섰고, 생산성 증가율은 특히 2004～2005년 중 2%로 내려서며 이전 3년간의 약 4%에 비해 반감됐다. 실제 GDP의 추세 성장률을 잠재 GDP 성장률로 본다는 점을 감안하면, 결국 잠재 GDP 성장률의 하향조정을 시사하는 대목이다.
또 대체로 생산성 추세 증가율에다 노동력 추세 증가율을 더한 값을 잠재 GDP 성장률로 간주하는데, 이미 베이비 붐 세대의 은퇴 등 인구구성비 요인과 맞물려 미국 노동력 증가율의 둔화 혹은 “노동력 참가율의 하락”이 불가피하다는 우려가 큰 상황에서 이런 생산성 증가율의 하향조정은 더욱 부담이 아닐 수 없다.
그리고 이런 생산성 증가율의 하향조정은 대신 단위노동비용(GDP 한 단위당 노동비용) 상승률의 급등으로 이어진다. 이는 결국 임금 상승을 통한 물가 압력의 증대로 구현될 공산이 크다. 특히 지금처럼 노동시장이 견실한 추세를 이어갈 경우 말이다. 사실 미국의 실업률은 이미 지난 2003년 중반 고점 이후 약 1.5%포인트나 떨어졌다.
동기간 평균 GDP 성장률이 3.75% 수준이었음을 감안하면, 또 추세 성장률은 일반적으로 실업률 불변을 가정한다는 점에서, 이는 역설적으로 미국의 잠재 GDP 혹은 추세 성장률이 3.75%에 대폭 미달해야 한다는 의미가 된다. 이런 맥락에서 많은 전문가들은 이미 미국의 잠재 GDP 성장률을 3% 이하로 하향조정하고 있는 실정이다. 일각에서는 2.5% 혹은 2%를 제시하기도 한다.
사실 연준만 해도 당초 잠재 GDP 성장률을 3∼3.25% 수준으로 잡고 있었으나, 최근 이런 식의 생산성 증가율 하향조정에다 미국의 노동력 공급 둔화 등을 감안해 이를 점차 하향조정하고 있는 것으로 알려진다.
특히 지난 2006년 8월 FOMC 이후 연준이 성명서에서 생산성 향상에 따른 인플레 억제 효과에 대한 언급을 삭제한 것은 이런 맥락에서 시사하는 바가 크다고 할 수 있다. 게다가 연준 스탭도 이미 8월 초 FOMC에서 제출한 일명 ‘그린북’(Greenbook)을 통해 이처럼 잠재 GDP의 하향조정에 대해 주의를 환기시킨 바 있다.
결국 인플레 없는 경제성장의 ‘속도제한’(speed limit)이 하향조정됐다는 얘기. 이는 역으로 조금이나마 미국 경제가 양호한 성장세를 보인다면 이내 인플레 압력이 부상할 수 있음을 시사한다. 2006년 4/4분기 GDP 성장률(추정치)이 예상외로 3.5%에 달했다는 소식을 마냥 호재로 받아들이기 힘든 것도 이 때문이다.
대신 어느 정도의 완만한 성장 둔화는 잠재 GDP의 하향 조정과 맞물린 것이라는 점에서 별 부담이 없다. 결국 당분간 연준은 성장 둔화보다는 인플레 리스크에 무게를 실을 공산이 크다. 지난 2006년 10월 FOMC 회의 성명서를 시작으로 인플레 압력과 관련해 전적으로 “높은 수준의 자원가동율”에만 관심을 환기시킨 대목 역시 이런 맥락에서 시사하는 바가 크다.
이 문제는 이른바 ‘마이너스 산출갭’(실제 GDP가 잠재 GDP보다 작은 경우)의 해소 내지 반전을 의미한다고 할 수 있다. 그 논거는 무엇보다 ‘경제적 자원’ 중 가장 중요한 고용 경기가 기대 이상으로 양호하다는 점이다.
특히 미국 노동통계국(BLS)은 지난 2007년 2월 초 일자리 수(payroll) 통계 연례 수정 결과를 발표하며, 지난 2005년 4월∼2006년 3월 중 1년간 비농업 부문 일자리 수 증가가 당초 발표된 바에 비해 무려 75만 4천건(0.6%포인트) 상향조정됐다는 소식을 전하기도 했다.
이런 조정 폭은 지난 1991년 연례 조정 작업 개시 이래 최대로, 지난 10년간의 평균 조정폭(+0.2%포인트)에 비해 3배 이상 큰 규모다. 더불어 2006년 4월～12월 일자리 수도 17만 9천건 늘어났다. 결국 2006년 말 기준으로 당초 추정치에 비해 모두 100만 가량 일자리 수가 늘어난 것. 한편 지난 한해 전체 일자리 증가 수는 당초에 비해 40만 5천건 늘어났으며, 이에 따라 2006년 월 평균 일자리 증가 규모는 15만 3천건에서 18만 7건으로 높아졌다.
사실 그동안 이런 일자리 수 통계가 정작 실업률 통계 상의 보다 긍정적인 고용 동향과 어긋나 그 함의를 두고 논란이 자자했었다.
하지만 이제 이런 수정을 통해 상호 간의 엇갈린 신호를 둘러싼 ‘미스테리’가 긍정적인 방향으로 어느 정도 풀린 셈이다. 특히 그간 미국 경제의 이른바 ‘일자리 없는 경기회복’(jobless recovery)이라는 오명을 씻어내고, 또 부동산 경기 급랭과 유가 충격 와중에서도 소비지출이 견실했던 이유를 설명할 수 있게 됐다.
하지만 이는 동시에 자원가동률 상의 부담을 가중시키게 된다. 또 그만큼 생산성 증가율의 추가 하향조정으로 이어질 수 있다. 이는 결국 미국 경제 내 마이너스 산출갭의 해소를 시사하며, 역시 연준의 금리 행보에 부담을 가중시킨다. 지금 일각에서 쟁점화되고 있는 이른바 “버냉키 퍼즐”(Bernanke Puzzle)은 바로 이런 “위태로운 균형”을 반영한 것이다.
결국 버냉키가 자신의 전략을 조율, 정련화해 가는 과정에서 전혀 새로운 도전에 직면하게 된 셈이다.
전임자 그린스펀은 90년대 중반 미국의 새로운 생산성 부활을 조기에 포착함으로써 새로운 전설로 자리매김됐다고 해도 과언이 아니다. 반면 이제 그와 정반대의 방향에서 새로운 시련이 다가오고 있다. 생산성 수혜가 사라지면서 미국 경제의 잠재 성장률이 위축되고, 대신 노동비용 상승과 결부돼 인플레이션 압력이 전면에 부상하면서, 이른바 ‘대완화’마저 무위로 돌릴 가능성을 배제할 수 없다.
최근 미국에서, 버블 붕괴를 거치며 ‘초수용적인’ 정책 환경과 ‘자산경제’ 하에서 인위적으로 억압돼 온 경기순환의 ‘변덕스런’ 속성이 화려하게 부상하고 있는 듯한 모습은 이런 점에서 심상찮은 조짐이다. 버냉키의 ‘연착륙’ 전망, 혹은 ‘골디락스’(Goldilocks) 시나리오는 아직도 온전한 시험을 거쳤다고 보기 힘들다.
물론 버냉키는 여전히 미국 생산성이나 중장기적인 성장 향방에 대해 비교적 낙관적인 입장이다. 가령 그는 지난 연말 가진 강연에서 “최근의 수치[생산성]는 장기적인 생산성 전망의 급변에 대한 시그널이 아니라 생산성 데이터의 전형적인 변동성, 또 경제 활동 둔화에 따른 일정한 순환적 반응으로 판명될 것”이라고 소견을 밝힌 바 있다.
또 노동력 성장 둔화 가능성에 대해서도 “장기적으로 상당한 불확실성에 종속돼 있다”며 유보적인 태도를 취한다. 그리고 당분간 노동력 성장의 일정한 둔화, 또 이와 결부돼 향후 수년간 잠재 성장률의 둔화가 불가피하다고 해도, 이것이 바로 인플레이션 압력의 추가적인 상승, 따라서 통화정책의 추가적인 긴축 필요성으로 이어지지는 않는다고 부연한다. “중기적으로 잠재 산출, 따라서 총공급에 영향을 미치는 요인들이 총수요에도 영향을 미치는 경향 때문”이다.
나아가 버냉키는 이미 미국 경제의 진정한 강점이라 할 수 있는 ‘무형 투자’의 중요성을 여러 차례 환기시킨 바 있다. 사실 이런 맥락에서 미국 경제 현황을 근본적으로 ‘재’(再)해석할 수 있다는 논쟁도 한창 가열되고 있다.
다시 말해 오늘날 미국의 막대한 무역적자 문제가 공식 통계의 한계에 따른 “허상”일 뿐만 아니라, 지금 각종 경제 지표나 데이터 상으로 나타나는 미국 경제의 각종 취약점 역시 대부분 “신기루”에 다름 아니라는 주장이 바로 그것.
특히 지난 1990년대 ‘신경제’ 패러다임의 강력한 옹호자였던 미국의 주간경제지 비즈니스위크는 최근 이른바 “지식경제”(knowledge economy)라는 테마를 통해 이런 문제의식을 주도하고 있다. 역시 R&D나 마켓팅, 훈련 등과 같은 무형의 자산, 혹은 “그림자(shadow) 경제”가 공식 통계에 제대로 반영되지 못하고 있다는 게 핵심이다.
따라서 비즈니스위크는 기존 “산업의 시대”에 적합한 공식 통계에서 벗어나 “지식 조정 GDP”와 같은 새로운 통계의 필요성을 역설한다. 나아가 일각에서는 금융 측면에서 미국의 탁월한 위상에 대해서도 관심을 환기시킨다. 이에 따른 높은 수익이 공식 통계에 제대로 반영되지 못한다는 것.
이런 진단은 이미 지난 1990년대 중반 공식 통계의 맹점 및 한계에 주목하며 생산성 혁신의 중요성 등을 발굴해 낸 그린스펀의 연장선상이라고 할 수 있다. 역시 “누락 변수”가 문제인 셈이다.
최근 글로벌 불균형 문제와 관련해 관심을 끌고 있는 이른바 ‘암흑물질론’은 이런 문제의식을 대외적으로 확장한 것이라고 볼 수 있다. 그러나 아직은 답보다는 질문이 많은 실정이며, 앞에서 예로 든 ‘명왕성’이 최근 태양계 행성 지위를 박탈당했다는 소식처럼 이런 문제의식의 진정한 가치에 대해서도 불확실성이 크다.
[뉴스핌 장보형 객원이코노미스트]
※본 특집의 저자인 장보형은 연세대학교 경제학과와 한신대 대학원 경제학과를 졸업하고 지난 10여년간 국내 정보컨설팅 업체인 와이즈 인포넷에서 '국제금융/경제 팀장'을 맡아 국제 금융시장과 세계 경제 동향 점검 및 이슈 분석을 전담한 후, 현재는 '글로벌 마켓 이코노미스트'로서 프리랜서 활동을 하고 있으며, 올해부터 뉴스핌 객원 이코노미스트로 합류했습니다.
