한국은행 임직원 여러분,

<중앙은행의 새로운 도전과제 등장: 중앙은행의 위상 및 역할 재정립>

금번 글로벌금융위기 이후 전개되어 온 지난 5년간의 변화는 지난 한 세기 동안 지탱되어온 중앙은행의 기능에 대한 인식의 일대 변혁의 시기였다고 볼 수 있겠습니다. 한편으로는 국가부채가 높아 재정여력이 소진된 상태인 여러 선진경제에서는 경제운영에 있어서 통화정책이 적극적 역할을 수행 할 수밖에 없는 상황이 되었고, 다른 한편으로는 금융위기의 발발을 막기 위해서는 자본이나 유동성과 관련된 강력한 규제를 바탕으로 금융산업의 복원력(resilience)을 강화시키는 것이 바람직한 것임에도 불구하고 이러한 규제가 단기적으로는 경쟁력을 약화시켜 경제회복을 더욱 더디게 만들 것이라는 우려가 현실적으로 제기되고 있는 실정입니다. 전자에 관해 부연 설명하면, 통화정책의 완화기조가 지속되면서 중앙은행의 명목금리가 거의 영(零)의 수준에 다다랐으므로 QE(Quantitative Easing)로 특징지어지는 비전통적 방안이 다양한 형태로 시도되고 있는 실정입니다. 금리를 더 이상 낮게 조정하지 못하는 (zero lower bound) 현실적 제약 상황에서 통화정책의 효과를 나타내기 위해서 커뮤니케이션 정책(forward guidance 등)을 시도하여 경제주체들의 활동을 적절한 방향으로 유도하고 있는 형편입니다. 금융위기직전의 우리나라의 정책금리가 5.25%였었는데 미국의 정책금리는 2007년 초반에 5.25%였었고 이것이 불과 2~3년 만에 현재의 0~0.25%수준으로 하락하였다는 경제의 동태적 변화는 우리에게 많은 교훈을 시사하고 있습니다. 후자에 관해 부연 설명하면, 주지하다시피 미국이나 유럽이 Basel III체제로 당초의 계획대로 선뜻 움직이지 못하는 이유가 바로 금융의 생산성이 하락할 우려 때문이라는 것이 하나의 사례입니다. 특히, 글로벌 경제에서 어떠한 규제가 소기의 효과를 발휘하기 위해서는 규제차익(regulatory arbitrage)의 가능성을 봉쇄해야 하는데, 이 목적을 달성하기 위해 일률적인 규제를 금융발전정도가 상이한 세계 각국에 적용해야 한다는 딜레마에 많은 나라들이 봉착하고 있는 것이 현실입니다.

지난 한 세기, 인플레이션 폐해 극복을 중앙은행의 최고 목적으로 삼으면서 다수 중앙은행이 물가안정을 조직의 목적 조항에 포함시켜왔으며, inflation targeting을 수행해오고 있습니다. 일반적으로 인플레 성향이 높은 경제 환경(inflationary bias)에서는 유효한 정책이었고, 우리나라도 이 정책을 채택해오고 있습니다. 그러나 최근에는 이보다는 명목GDP수준을 정책목표로 삼아야 한다는 의견이 학계에서 나오고 있고, 심지어 어떤 주요 중앙은행에서는 이 정책을 시행할 가능성마저 열어 놓았습니다. 물론 이론적으로는 오래 전부터 제시되어 왔었으나 아직은 효과적인 대안으로서 검증되었다고는 보기 어려운 주장이기도 합니다만, 기존의 수단들이 효력을 발휘하지 못한다는 데에 문제점이 있는 것입니다. 주지하다시피 오랜 기간 저성장과 디플레이션에서 벗어나지 못한 경제에서는 이를 극복하기 위해 인위적으로 인플레이션 정책을 시도하려는 노력도 최근 나타나고 있습니다. 과연 이러한 시도들이 어떠한 결과를 초래하게 될지는 아직 알 수 없겠으나, 이 역시 기존의 정책이 소기의 성과를 나타내지 못했다는 판단에 기인하는 것입니다.

중앙은행의 정책결정과정과 관련된 커뮤니케이션정책은 아직 정책금리조절 여력이 있는 중앙은행들에게도 매우 중요한 사안이며, 중앙은행의 정책결정과정에 대한 투명성관련 논의에 있어서도 발상의 전환을 초래했다고 판단합니다. 투명성(transparency)은 불확실성을 낮추는 장점이 있는 것으로 간주되며, 명료성(preciseness)과 조건화(conditionality)로 대변된다고 할 수 있습니다. 최근 미 연준은 과거에는 상상하기 힘들었던 커뮤니케이션정책을 들고 나왔습니다. 실업률, 물가상승률, 장기물가기대심리안정 등을 세 주요변수로 들고, 이 변수들의 수준과 관련하여 앞의 두 조건을 명시적으로 밝힌 것입니다. 중앙은행의 대 변신입니다. 물론 위의 세 변수가 예상과 달리 서로 다른 방향으로 움직일 경우, 그 차이를 어느 정도까지 허용할지, 과거가 아니라 미래에 관한 정보의 경우 어떤 자료를 근거로 할 것인지 등에 대한 불확실성은 여전히 남아 있습니다. 투명성을 높이기 위한 노력이 오히려 불확실성의 규모나 변동 폭을 더 키우게 되는 결과, 즉 의도하지 않았던 결과(unintended consequences)에 대한 우려 섞인 목소리가 없는 것은 아닙니다만, 매우 큰 변화의 첫 걸음을 내디딘 것임에는 틀림이 없습니다. 이러한 논의가 특히 주목을 받는 이유는 선진경제가 회복기미를 보이게 되면 일각에서 우려하고 있는 글로벌 인플레이션의 발생가능성에 중앙은행들이 대처해야 하기 때문입니다. 또한 QE로 풀린 유동성을 수속하기 위한 통화정책기조변화가 국제자본시장에 충격으로 작용할 수도 있습니다. 따라서 글로벌인플레이션과 국제금융시장 변화의 영향에서 자유로울 수 없는 중앙은행들은 선진국 통화정책기조 변화의 전제조건을 이해하는 것이 중요하며, 향후 정책기조 변화과정에서 초래될 수 있는 부작용을 미연에 방지하기 위한 노력을 사전에 경주해야 합니다. 세계적인 통화정책기조변화에 적절하게 대처하지 못하면 국지적으로 위기를 맞을 가능성을 배제할 수 없기 때문입니다. 이러한 관심들이 실제로는 앞에서 제기한 중앙은행이 목표로 삼아야 하는 정책과제들과 연관되어 있는 것입니다. 명목 GDP를 목표로 삼는 것이 과연 inflation targeting보다 더 적절하다는 평가를 내리기에는 아직 증거가 부족합니다만, 한 가지 확실한 것은 어느 하나의 잣대에 매달려서 중앙은행을 운영해 나가는 것이 바람직하지 않을 수도 있다고 판단할 개연성이 있다는 것입니다.




[뉴스핌 Newspim] 이영기 기자 (007@newspim.com)