[뉴스핌=이유범 기자] 하이투자증권 박종대 애널리스트는 28일 한솔제지에 대해 계열사사 한솔건설의 부실로 인한 지분법손실 우려가 주가 상승을 제한하는 요인으로 작용할 가능성이 크다며 목표주가를 기존 1만6000원에서 1만3500원으로 하향조정한다고 밝혔다. 투자의견도 '매수'에서 '보유'로 변경했다.

박 애널리스트는 "한솔제지의 3분기 매출과 영업이익은 전년동기대비 각각 1.1%, 89.8% 증가한 3545억원과 507억원을 기록해 2003년 이후 단일분기 최대 영업이익과 영업이익률을 기록했다"며 "계열사인 한솔건설의 부실자산 상각으로 경상이익과 당기순이익은 각각 394억과 260억원에 그쳤다"라고 설명했다.

다음은 리포트 내용.

◆양호한 영업실적을 지분법손실이 희석시키는 3분기실적

동사의 3분기 매출과 영업이익은 전년동기대비 각각 1.1%, 89.8% 증가한 3,545억원과 507억원을 기록하여 2003년 이후 단일분기 최대 영업이익과 영업이익률을 기록.

국내 경기회복에 따른 국내 지류 출하량 증가(인쇄용지 yoy 10.7%, 산업용지 yoy 35.8%)가 매출성장세를 견인하였고, 펄프투입가격의 지속적인 하락으로 인쇄용지 판가원가 스프레드가 확대되면서 높은 수익성 개선세를 보임.

반면, 동사의 3분기 경상이익과 당기순이익은 각각 394억과 260억원으로 영업이익 대비 저조한 수준에 머물렀는데, 계열사인 한솔건설의 부실자산 상각으로 275억원의 지분법손실이 발생하여, 아트원제지 등 기타 계열사들의 양호한 지분법이익에도 불구하고 전체적으로 149.5억원의 지분법손실이 발생했기 때문.

◆ 다시 불거진 계열사 부실 문제

한솔건설의 3분기 기준 장부가치는 현재 약 350억정도 수준인 것으로 추정되며, PF 잔액은 1,600억원 수준인 것으로 파악되고 있음.

동사는 한솔건설에 대한 추가적인 증자나 자금지원 계획은 없다고 밝히고 있고, 한솔건설이 올해 약 2,700억원의 수주활동을 벌이고 있어, 3분기와 같은 큰 규모의 지분법손실 가능성은 제한적임.

그러나, 그룹차원에서 한솔건설의 생존방안을 지속적으로 모색하고 있고, 상황이 악화될 경우 추가적인 지원 가능성을 배제할 수 없어, 한솔건설의 재무구조 정상화 전까지 이는 동사의 주가 상승을 제한하는 요인으로 작용할 가능성이 크다고 판단.

◆ 적정주가 13,500원, 투자의견 ‘보유’로 하향 조정

동사에 대한 적정주가를 16,000원에서 13,500원으로, 투자의견을 ‘매수’에서 ‘보유’로 하향 조정.

구조적인 업황개선과 4분기 판가인상 가능성 등 양호한 영업환경에도 불구하고 1) 펄프가격 상승에 따른 판가원가 스프레드 축소, 2) 환율하락에 따른 수출 가격경쟁력 약화는 실적모멘텀을 다소 약화시킬 공산이 큼

3) 한솔건설 관련 추가 지분법손실 발생 가능성 및 향후 방향성에 대한 불확실성까지 감안하여, 실적추정을 조정하고 적정 밸류에이션을 12MF PBR 0.85배로 적용. 당분간 한솔건설 재무구조 개선 과정을 주시하면서, 내년도 상반기 미국의 중국 지류 수출품 반덤핑 조치에 대한 반사이익 가시화 시점(3월 정도 예상)을 기다려보는 것이 타당해 보임.