웅진코웨이가 수주 베이스인 수출 실적 개선 둔화에도 불구 2분기 실적이 호조세를 보일 것으로 전망됐다.
미래에셋증권의 한국희 애널리스트는 7일 "웅진코웨이는 페이 프리 제도의 빠른 안착 및 해지율 안정이 주효해 4~5월 순증 가입자 수가 전년동기에 비해 37% 증가했고, 5월 누적 렌탈 가입자는 전년 말 대비 약 5% 늘어나면서 불황에 오히려 강한 면모를 과시했다"며 "수주 베이스인 수출 실적 개선 둔화에도 불구, 2분기 매출액과 영업이익이 각각 7.1%, 8.0% 증가하는 호조세를 보일 전망"이라고 말했다.
다음은 리포트 내용.
» 4~5 월 큰 폭 가입자 수 증가 확인
매출액의 약 80%를 차지하는 렌탈 사업부의 가입자 순증(23만 계정)이 전년 같은 기간(17만 계정)에 비해 약 37% 증가하였음. 총 계정 수는 08년 말의 364만 계정 대비 약 5% 증가한 380만 계정으로 확대. 불황기 고객 이탈에 대한 우려와 달리 오히려 동사의 가입자 기반은 강화되고 있는 것으로 해석. 해지율이 09년 들어 월평균 1.15% (vs. 08년 평균 1.21%, 07년 평균 1.22%) 수준에서 안정적으로 컨트롤되고 있음. 일종의 캐쉬백 구조인 ‘Pay free’ 제도가 고객 이탈은 최소화하면서 신규 계정 수 증가에 획기적으로 기여.
» 하반기 이후가 더욱 기대: 단가 인상 + 비용 구조 개선
따라서 수주 base의 수출 부문(매출 비중 약 5%)이 글로벌 경기 침체로 다소 고전하고 있음에도 불구, 2/4분기 동사의 매출액과 영업이익은 각각 7.1%(352십억원), 8.0%(52십억원) 증가하며 시장 컨센서스를 충족할 전망. 하지만 우리는 오히려 하반기 이후를 더 기대. 첫째, 신규 가입자 발생시 초기 비용 부담이 큰 동사 수익구조의 특성상 최근의 가입자 기반 확대는 지금 당장보다는 하반기 이후의 영업이익률 개선 및 현금흐름 증가에 지속적으로 반영될 것. 둘째, 하반기에 일부 제품 서비스 단가 인상을 예상하기 때문. 동사는 3년에 한차례 정도의 가격 인상 정책을 표방. 오는 3/4분기가 이에 해당되는 시기. 우리는 3/4분기에 약 3% 정도의 blended ARPU 증가를 가정하였음.
» 재조명될 매력 포인트
동사 주가는 지난 3개월 동안 KOSPI를 5.4% 아웃퍼폼. 가입자 기반의 안정적인 현
금 창출력이라는 매력은 종종 catalyst의 부재와 상대 밸류에이션 프리미엄 지속으로 반감되곤 했음. 그러나 최근 밸류에이션은 충분히 매력적인 수준(PER 14배)으로 조정되었고, 전술한 가격 인상 가능성, 최근 가입자 기반의 빠른 확대 등은 충분히 강력한 주가 상승의 catalyst로 작동할 수 있을 것. 특히 여타 대형 내수소비재 기업들이 올해 하반기 이후부터는 이익 성장률 측면에서 (상대적으로 높은 전년동기의 base 때문에) 부담스러울 것인 데 반해, 동사의 최근 혹은 임박한 변화(가입자 급증 및 단가 인상)는 2010년 이후까지 높은 두자릿수 이익 성장률을 담보.
» 09~10 년 17.8%의 OP 성장률 불구, PER 14 배에 불과
1) 예상보다 큰 폭의 가입자 기반 확대, 2) 3/4분기의 일부 단가 인상 가정에 따라 09~10년 매출액을 각각 5.6%, 11.3%, 영업이익 추정치를 7.9%, 17.9% 상향 조정함. 이에 따라 DCF(WACC=9.7%, g=2.0%)로 산출된 목표주가는 기존 34,500원에서
37,500원으로 상향. 기존의 BUY 의견은 유지. 새로운 목표주가의 implied PER은
09~10년 기준으로 각각 17배 및 14배. 현주가는 09년 기준 PER 14배, EV/EBITDA
6배에 불과. 08~11E EPS 성장률 20%, EBITDA 성장률 12%임을 고려할 때 충분히
싼 주가.
미래에셋증권의 한국희 애널리스트는 7일 "웅진코웨이는 페이 프리 제도의 빠른 안착 및 해지율 안정이 주효해 4~5월 순증 가입자 수가 전년동기에 비해 37% 증가했고, 5월 누적 렌탈 가입자는 전년 말 대비 약 5% 늘어나면서 불황에 오히려 강한 면모를 과시했다"며 "수주 베이스인 수출 실적 개선 둔화에도 불구, 2분기 매출액과 영업이익이 각각 7.1%, 8.0% 증가하는 호조세를 보일 전망"이라고 말했다.
다음은 리포트 내용.
» 4~5 월 큰 폭 가입자 수 증가 확인
매출액의 약 80%를 차지하는 렌탈 사업부의 가입자 순증(23만 계정)이 전년 같은 기간(17만 계정)에 비해 약 37% 증가하였음. 총 계정 수는 08년 말의 364만 계정 대비 약 5% 증가한 380만 계정으로 확대. 불황기 고객 이탈에 대한 우려와 달리 오히려 동사의 가입자 기반은 강화되고 있는 것으로 해석. 해지율이 09년 들어 월평균 1.15% (vs. 08년 평균 1.21%, 07년 평균 1.22%) 수준에서 안정적으로 컨트롤되고 있음. 일종의 캐쉬백 구조인 ‘Pay free’ 제도가 고객 이탈은 최소화하면서 신규 계정 수 증가에 획기적으로 기여.
» 하반기 이후가 더욱 기대: 단가 인상 + 비용 구조 개선
따라서 수주 base의 수출 부문(매출 비중 약 5%)이 글로벌 경기 침체로 다소 고전하고 있음에도 불구, 2/4분기 동사의 매출액과 영업이익은 각각 7.1%(352십억원), 8.0%(52십억원) 증가하며 시장 컨센서스를 충족할 전망. 하지만 우리는 오히려 하반기 이후를 더 기대. 첫째, 신규 가입자 발생시 초기 비용 부담이 큰 동사 수익구조의 특성상 최근의 가입자 기반 확대는 지금 당장보다는 하반기 이후의 영업이익률 개선 및 현금흐름 증가에 지속적으로 반영될 것. 둘째, 하반기에 일부 제품 서비스 단가 인상을 예상하기 때문. 동사는 3년에 한차례 정도의 가격 인상 정책을 표방. 오는 3/4분기가 이에 해당되는 시기. 우리는 3/4분기에 약 3% 정도의 blended ARPU 증가를 가정하였음.
» 재조명될 매력 포인트
동사 주가는 지난 3개월 동안 KOSPI를 5.4% 아웃퍼폼. 가입자 기반의 안정적인 현
금 창출력이라는 매력은 종종 catalyst의 부재와 상대 밸류에이션 프리미엄 지속으로 반감되곤 했음. 그러나 최근 밸류에이션은 충분히 매력적인 수준(PER 14배)으로 조정되었고, 전술한 가격 인상 가능성, 최근 가입자 기반의 빠른 확대 등은 충분히 강력한 주가 상승의 catalyst로 작동할 수 있을 것. 특히 여타 대형 내수소비재 기업들이 올해 하반기 이후부터는 이익 성장률 측면에서 (상대적으로 높은 전년동기의 base 때문에) 부담스러울 것인 데 반해, 동사의 최근 혹은 임박한 변화(가입자 급증 및 단가 인상)는 2010년 이후까지 높은 두자릿수 이익 성장률을 담보.
» 09~10 년 17.8%의 OP 성장률 불구, PER 14 배에 불과
1) 예상보다 큰 폭의 가입자 기반 확대, 2) 3/4분기의 일부 단가 인상 가정에 따라 09~10년 매출액을 각각 5.6%, 11.3%, 영업이익 추정치를 7.9%, 17.9% 상향 조정함. 이에 따라 DCF(WACC=9.7%, g=2.0%)로 산출된 목표주가는 기존 34,500원에서
37,500원으로 상향. 기존의 BUY 의견은 유지. 새로운 목표주가의 implied PER은
09~10년 기준으로 각각 17배 및 14배. 현주가는 09년 기준 PER 14배, EV/EBITDA
6배에 불과. 08~11E EPS 성장률 20%, EBITDA 성장률 12%임을 고려할 때 충분히
싼 주가.
