한국투자증권 신은주 애널리스트는 11일 한화석유화학과 관련, 3/4분기 PVC 업황 호조와 EVA강세로 인한 PE부문 스프레드 강세로 양호한 실적이 예상된다"며 "열병합발전소 분할은 장기적으로 에너지 사업 육성과 신규 프로젝트를 위한 자금마련 차원으로 해석된다"고 분석했다.
신 애널리스트는 이어 "분할법인의 투자금액은 프로젝트 파이넌싱 등 다양한 채널을 통해 이뤄져 한화석화의 직접적인 현금유출은 제한적일 전망"이라고 덧붙였다.
다음은 리포트 요약이다.
- 한화건설의 ORIX 보유 대한생명 주식 인수 결정, 열병합발전 물적분할 등으로 우려했던 자금 유출 위험이 사라졌고 투자부담 감소가 있었다. 이러한 움직임은 본업인 석유화학업에 투자하기 위한 자금여력을 높이고자 하는 것으로 평가되며 과거와는 달라진 이러한 변화를 긍정적으로 평가한다. 이와 더불어 3분기 양호한 실적을 반영하여 수익예상을 상향 조정하였으며, 밸류에이션 적용 Earnings 기준년도 2007년에서 2008년으로 조정, 목표주가를 기존 2만600원에서 3만원으로 상향 조정 한다.
- 3분기 PVC 업황 호조 이어지고 EVA강세로 인한 PE부문 스프레드 강세로 양호한 실적 전망 한화석유화학의 매출은 C/A & PVC 54%, PE 46%로 구성되었다. 2007년 3분기에는 C/A & PVC부문의 업황 호조가 이어지고 LDPE 가격 강세가 이어져 전기대비 43.1%, 전년동기대비 79.8% 증가한 446억원의 영업이익을 기록할 전망이다. 시장 예상치를 상회하는 실적으로 2분 기와 차별화되는 점은 swing 생산 제품은 EVA강세에 의한 LDPE 가격강세(HDPE와도 차별 됨)이다. A&PVC 부문은 2007년 연초이래 PVC가격의 지속적인 상승이다. 석탄과 석회석을 원료로 하는 중국의 생산시설이 원재료 가격 상승, 전력비용 상승, 환경관련 비용 상승 등 원가상승요인이 늘어나며 에틸렌 베이스 제품대비 압도적이었던 가격경쟁력을 상실하고 있다는 점과 중국 이외의 기타 신흥국가의 수요강세로 인한 결과이다. 이에 더해 2007년 하반기부터 중국 당국의 PVC에 대한 증치세 환급률 인하(11%→5%, PVC 톤당 60달러의 가격상승요인)와 위안화 절상 추이 등 추가적인 가격경쟁력 약화 요인들이 계속되며 2008년 PVC는 2007년에 이어 안정적인 마진이 가능할 것으로 본다.
- CPE 부문은 LDPE, EVA 가격 강세가 계속되며 전분기 대비 마진이 상승한 것으로 추정된다. 또한 3분기 에틸렌 가격은 역내 업체들의 정기보수 등을 이유로 전분기 대비 다소 강세를 보였으나, 한화석유화학의 YNCC로부터의 에틸렌 구매 원가 산정에 비중이 높은 납사가격 약세로 마진이 확대되었다. 납사가격 약세 역시 역내 석유화학업체들의 정기보수 일정과 인도의 수출물량 증가 때문이었다. EVA는 LDPE와 Swing plant에서 생산된다. 주요 용도는 신발 바닥 충격흡수재용 60~70%, 농업용 필름 10~20%이다. 중국의 농업용 수요 급증에 따른 타잇한 수급으로 EVA가격은 강세를 이어오고 있으며, 이에 영향을 받아 LDPE가격도 강세이다. 한화석유화학은 연산 8만톤의 EVA생산시설을 보유하고 있어 EVA가격 강세 수혜로 PE부문의 마진이 3분기 상승했던 것으로 추정된다.
- 한화건설의 ORIX보유 대한생명보험 주식 전량 인수로 한화석화는 본업에 집중 가능 한화건설이 ORIX가 보유 중이던 대한생명 보통주 120,700,000주를 주당 5,430원에 인수하기로 하였다. 2007년 9월 28일자로 현금지급(6,554억원)을 통하여 취득하게 된다. 이로 인해 한화건설은 지분율은 기존 6.6%에서 23.6%로 상승하여 한화(26.3%보유)에 이어 대한생명의 2대주주가 된다. 한화그룹 전체 지분율은 기존 34%에서 51%로 변경된다.한화석화의 지분 미인수 결정은 주주가치에 긍정적으로 평가된다. 그 이유는 1) 핵심사업인 화학사업에 집중이 가능해 졌다는 점, 2) 불확실성이 낮아졌다는 점이다. 현재 언론에서 보도된 중동 프로젝트 등을 비롯하여 원가 절감을 위한 발전소 프로젝트 등 자체 자금 소요가 상당할것으로 예상되고 있다. 이러한 상황에서 차입을 통한 추가적인 관계사 지분 인수는 한화석화에 재무적 부담(2007년 상반기 말 현재 차입금 1조원)으로 작용했을 것으로 판단된다. 또한 기존 보유 투자유가증권(적정가치 1.8조원 추정) 규모도 매우 큰 상황이다.
- 열병합발전소 분할은 장기적으로 에너지 사업 육성과 신규 프로젝트를 위한 자금마련 차 한화석유화학은 집단에너지 사업부문을 분할하여 한화열병합발전(가칭)을 설립한다. 집단에너지란 다수의 사용자를 대상으로 공급되는 열 또는 전기를 말하며, 열병합발전은 발전과 열의 공급을 동시에 진행하여 종합적인 에너지 이용률을 높이는 방식을 말한다. 한화석유화학이 건설 중 이었던 열병합발전시설은 스팀 900톤/hr, 전기 250MW/hr로 대규모이다. 총투자예상금액은 3,500억원이며 이 중 575억원이 2007년 상반기까지 투자된 상황이다. 2006년 12월에 시작된
이 프로젝트는 2009년 11월에 완공될 예정이다.
신 애널리스트는 이어 "분할법인의 투자금액은 프로젝트 파이넌싱 등 다양한 채널을 통해 이뤄져 한화석화의 직접적인 현금유출은 제한적일 전망"이라고 덧붙였다.
다음은 리포트 요약이다.
- 한화건설의 ORIX 보유 대한생명 주식 인수 결정, 열병합발전 물적분할 등으로 우려했던 자금 유출 위험이 사라졌고 투자부담 감소가 있었다. 이러한 움직임은 본업인 석유화학업에 투자하기 위한 자금여력을 높이고자 하는 것으로 평가되며 과거와는 달라진 이러한 변화를 긍정적으로 평가한다. 이와 더불어 3분기 양호한 실적을 반영하여 수익예상을 상향 조정하였으며, 밸류에이션 적용 Earnings 기준년도 2007년에서 2008년으로 조정, 목표주가를 기존 2만600원에서 3만원으로 상향 조정 한다.
- 3분기 PVC 업황 호조 이어지고 EVA강세로 인한 PE부문 스프레드 강세로 양호한 실적 전망 한화석유화학의 매출은 C/A & PVC 54%, PE 46%로 구성되었다. 2007년 3분기에는 C/A & PVC부문의 업황 호조가 이어지고 LDPE 가격 강세가 이어져 전기대비 43.1%, 전년동기대비 79.8% 증가한 446억원의 영업이익을 기록할 전망이다. 시장 예상치를 상회하는 실적으로 2분 기와 차별화되는 점은 swing 생산 제품은 EVA강세에 의한 LDPE 가격강세(HDPE와도 차별 됨)이다. A&PVC 부문은 2007년 연초이래 PVC가격의 지속적인 상승이다. 석탄과 석회석을 원료로 하는 중국의 생산시설이 원재료 가격 상승, 전력비용 상승, 환경관련 비용 상승 등 원가상승요인이 늘어나며 에틸렌 베이스 제품대비 압도적이었던 가격경쟁력을 상실하고 있다는 점과 중국 이외의 기타 신흥국가의 수요강세로 인한 결과이다. 이에 더해 2007년 하반기부터 중국 당국의 PVC에 대한 증치세 환급률 인하(11%→5%, PVC 톤당 60달러의 가격상승요인)와 위안화 절상 추이 등 추가적인 가격경쟁력 약화 요인들이 계속되며 2008년 PVC는 2007년에 이어 안정적인 마진이 가능할 것으로 본다.
- CPE 부문은 LDPE, EVA 가격 강세가 계속되며 전분기 대비 마진이 상승한 것으로 추정된다. 또한 3분기 에틸렌 가격은 역내 업체들의 정기보수 등을 이유로 전분기 대비 다소 강세를 보였으나, 한화석유화학의 YNCC로부터의 에틸렌 구매 원가 산정에 비중이 높은 납사가격 약세로 마진이 확대되었다. 납사가격 약세 역시 역내 석유화학업체들의 정기보수 일정과 인도의 수출물량 증가 때문이었다. EVA는 LDPE와 Swing plant에서 생산된다. 주요 용도는 신발 바닥 충격흡수재용 60~70%, 농업용 필름 10~20%이다. 중국의 농업용 수요 급증에 따른 타잇한 수급으로 EVA가격은 강세를 이어오고 있으며, 이에 영향을 받아 LDPE가격도 강세이다. 한화석유화학은 연산 8만톤의 EVA생산시설을 보유하고 있어 EVA가격 강세 수혜로 PE부문의 마진이 3분기 상승했던 것으로 추정된다.
- 한화건설의 ORIX보유 대한생명보험 주식 전량 인수로 한화석화는 본업에 집중 가능 한화건설이 ORIX가 보유 중이던 대한생명 보통주 120,700,000주를 주당 5,430원에 인수하기로 하였다. 2007년 9월 28일자로 현금지급(6,554억원)을 통하여 취득하게 된다. 이로 인해 한화건설은 지분율은 기존 6.6%에서 23.6%로 상승하여 한화(26.3%보유)에 이어 대한생명의 2대주주가 된다. 한화그룹 전체 지분율은 기존 34%에서 51%로 변경된다.한화석화의 지분 미인수 결정은 주주가치에 긍정적으로 평가된다. 그 이유는 1) 핵심사업인 화학사업에 집중이 가능해 졌다는 점, 2) 불확실성이 낮아졌다는 점이다. 현재 언론에서 보도된 중동 프로젝트 등을 비롯하여 원가 절감을 위한 발전소 프로젝트 등 자체 자금 소요가 상당할것으로 예상되고 있다. 이러한 상황에서 차입을 통한 추가적인 관계사 지분 인수는 한화석화에 재무적 부담(2007년 상반기 말 현재 차입금 1조원)으로 작용했을 것으로 판단된다. 또한 기존 보유 투자유가증권(적정가치 1.8조원 추정) 규모도 매우 큰 상황이다.
- 열병합발전소 분할은 장기적으로 에너지 사업 육성과 신규 프로젝트를 위한 자금마련 차 한화석유화학은 집단에너지 사업부문을 분할하여 한화열병합발전(가칭)을 설립한다. 집단에너지란 다수의 사용자를 대상으로 공급되는 열 또는 전기를 말하며, 열병합발전은 발전과 열의 공급을 동시에 진행하여 종합적인 에너지 이용률을 높이는 방식을 말한다. 한화석유화학이 건설 중 이었던 열병합발전시설은 스팀 900톤/hr, 전기 250MW/hr로 대규모이다. 총투자예상금액은 3,500억원이며 이 중 575억원이 2007년 상반기까지 투자된 상황이다. 2006년 12월에 시작된
이 프로젝트는 2009년 11월에 완공될 예정이다.
