한화증권 마주옥 이코노미스트의 '중국 긴축 예상.. 단, 공격적일 필요 없다' 보고서 요약분입니다.


- 추가적인 긴축 가능성 높여 : 지난 4월 19일 중국 국가통계국은 2007년 1/4분기 중국경제가 11.1% 성장해, 성장률이 지난해 4/4분기에 비해 0.7%p 높아졌다고 밝혔음. 이는 시장의 예상치(10.4%)를 상회하는 것으로, 추가적인 긴축에 대한 우려가 확산되면서 중국 및 아시아 증시의 조정 요인으로 작용했음. 또한 국가통계국의 발표문 중 중국경제상황에 대한 평가에서는 ‘국제수지 불균형, 유동성 과잉, 비합리적인 경제구조, 에너지 절약 오염배출량 등이 가장 두드러진 모순과 문제점’으로 지적해, 추가적인 긴축에 대한 가능성을 높였음.

- 1/4분기 경제현황 : 2007년 1/4분기 중국경제성장률이 예상치를 상회하고, 추가적인 긴축 가능성을 높인 원인은 다음 4가지로 요약. ① 고정자산투자의 반등 : 정책당국의 긴축정책 영향으로 둔화세를 보였던 도시고정자산투자가 반등했음. 3월 도시 고정자산투자는 26.8% 증가했으며, 1~3월 부동산투자증가율 역시 지난해 연말(21.8%)보다 높은 26.9%를 기록. ② 소비 증가율 확대 : 3월 소매판매 증가율은 15.3%를 기록해, 지난해 평균 증가율(13.7%)을 상회했음. 국민소득이 높은 증가세를 이어감에 따라 소비지출이 완만하게나마 상대적인 부진에서 벗어나고 있는 것으로 판단. 그러나 이와 함께 3월 소비자물가가 전년동월비 3.3% 상승하는 등 물가상승 압력이 높아지고 있음. ③ 대외무역의 높은 증가세가 이어져 : 2007년 1/4분기 수출입은 각각 전년동기비 27.8%, 18.2% 증가해, 지난해 수준의 증가율이 유지되고 있음. 또한 1/4분기 외국인직접투자는 실제사용금액기준으로 159억 달러를 기록, 전년동기에 비해 11.6% 증가. ④ 통화량 및 대출 크게 증가 : 3월말 광의의 통화(M2)는 364,105억 위안으로 전년동월비 17.3%증가했으며, 금융기관의 위안화 대출잔액은 239,586억 위안으로 연초대비 14,217억 위안 증가.

- 추가적인 긴축정책 이어지겠지만, 강도는 제한적일 전망 : 2007년 1/4분기 GDP가 시장의 예상을 상회하고 물가상승 압력이 증가하고 있는 것으로 나타남에 따라 추가적인 긴축정책 가능성이 더욱 높아졌음. 우리는 2007년 중 2~3차례 정도의 추가적인 지급준비율과 금리인상이 이어질 것으로 예상. 또한 환율형성 메커니즘 개혁 가속화, 수출세 환급정책 조정, 토지 및 부동산 시장 관리 강화 등 행정조치 및 창구지도가 강화될 것으로 전망. 그러나 큰 폭의 금리인상과 인위적인 위안화 평가절상 등의 가능성은 여전히 낮은 것으로 판단. 우리가 긴축정책의 강도가 제한될 것으로 보는 이유는 다음과 같음.

- 첫째, 지금의 경기과열이 부분적이고, 그렇게 심하지 않다고 판단. 고정자산 및 부동산 투자증가율이 반등했지만 1990년대 초반과 2004년에 비해서 그리 높지 않은 수준에 머물고 있음. 또한 2004년에는 설비투자 중심의 동부연안 지역이 고정투자를 이끌었지만, 최근은 SOC투자 중심의 서부 및 중부 내륙지방이 고정투자 증가율을 높이고 있어, 과잉생산으로 이어질 가능성은 더욱 낮아졌다고 판단.

- 둘째, 음식료 가격이 소비자물가를 상승시키고, 원자재 가격 통제 등이 완화되면서 주거관련 비용이 높아지고 있지만, 이런 현상은 일시적일 것으로 판단(3월 소비자물가는 전월비로 0.3% 하락). 곡물 경작지 면적이 확대되고 있어 여름곡물이 출하되면서 소비자물가가 안정될 것으로 예상. 지금 현재 소비자물가 수준 역시 1990년대 초반과 2004년에 비해 낮은 수준을 유지.

- 셋째, 총통화 및 금융기관 대출이 크게 증가하고 있지만, 이 역시 증가 폭이 확대되기 힘든 상황으로 판단. 최근 무역흑자 확대는 3월 일부품목의 수출환급세 인상을 앞두고 수출을 크게 증가했기 때문. 3월 수출입에서 알 수 있듯이, 향후 무역흑자에 따른 막대한 유동성 유입이 완화될 것으로 예상. 또한 그 동안의 지급준비율 및 금리인상 효과가 가시화되면서 총통화 및 금융기관 대출증가율이 크게 확대되기는 힘들 것으로 예상.

- 결론적으로, 막대한 무역흑자 및 외국인직접투자가 유입되고 있고, 지방정부의 투자의욕 역시 매우 높은 상황이고, 과잉 유동성이 인플레이션 압력을 높일 것으로 우려됨에 따라 추가적인 긴축정책은 이어질 것으로 전망. 현재의 기준금리 수준(대출금리 6.39%)은 1998년 경기부양을 위한 큰 폭의 금리인하를 감안하면 여전히 경기 부양적인 수준에 머물고 있어, 2~3차례의 금리인상이 단행될 것으로 전망.

- 반면 해외로부터 유입되는 유동성을 조절하기 위해 위안화 평가절상 속도를 높이고, 2/4~3/4분기 중 위안화 변동폭을 확대시키는 조치를 취할 수 있음(올해 중 5% 전후의 위안화 평가절상이 단행될 전망). 그렇다 하더라도 경기 경착륙에 대한 우려로 큰 폭의(인위적인) 위안화 평가절상을 단행할 수 없을 것으로 전망

- 2007년 중국경제 전망 : 2007년 중국경제 성장률은 1/4분기 성장률이 예상을 상회함에 따라 기존의 전망 9.9%에서 10.2%로 상향 조정. 고정투자 및 수출이 여전히 성장의 원동력으로 작용하겠지만 글로벌 경기둔화 및 정책당국의 긴축정책 등의 영향으로 그 증가 폭이 둔화될 것으로 예상. 반면 소비지출은 정부의 소비활성화 정책(최저임금인상, 사회보장제도 확충, 농촌지원책 등)과 WTO 가입에 따른 금융시장개방 효과 등에 힘입어 상대적인 부진에서 완만히 벗어날 것으로 예상. 2007년 금융시장 개방에 따라 카드사용과 신용대출 증가 등이 소비지출에 긍정적 요인이며, 농촌지역 소득 확대 및 도시화 등은 상대적으로 부진했던 소비지출을 완만하게나마 회복시킬 전망.

- 중국증시 어떻게 볼 것인가? : 최근 중국증시 버블론과 이에 따른 정책당국의 긴축가능성 등으로 중국증시의 변동성이 크게 확대되고 있지만, 중국증시의 조정은 제한적인 수준에 머물 것으로 예상. 정책당국은 유동성 과잉에 따른 부작용을 완화시키려는 노력을 지속하는 한편 자본시장의 활성화 및 개혁과 개방 이라는 기본적인 정책방향 역시 포기할 수 없는 상황. 중국증시 버블에 대한 우려로 지급준비율과 금리인상 등을 꾸준히 단행하는 반면, 한편으로는 자본시장 활성화 및 개혁과 개방 등에 초점을 맞추는 정책 역시 실시하고 있음. 중국 기업들의 홍콩증시 상장을 제한함으로써 내국인들의 증시투자 기회를 늘리고, 사회보장기금 및 기업연금 등의 기관투자자의 증시 참여 역시 확대하고 있음. 또한 QFII의 한도를 확대함으로써 외국인투자자의 중국증시 투자액도 늘리고 있는 과정에 있음. 어쩌면 정부입장에서는 해외투자자가 중국증시가 버블이라고 판단해 중국증시에 참여하지 않게 되는 상황과 주식시장 급락으로 개인 투자자들이 파산하거나 이로 인해 은행부실채권이 늘어나는 상황을 더욱 우려하고 있을 지도 모름.

- 중국증시의 단기적인 전망 역시 시장의 우려만큼 비관적이지 않음. 2007~2008년에도 중국경제의 고성장세(연평균 10% 전후)가 이어지면서 기업매출 및 수익은 연평균 30~40%의 안정적인 증가세를 이어갈 것. 이런 기업수익 증가는 Valuation이 높다는 부담을 완화시킬 것으로 판단. 수급측면에서는 기관 및 외국인 투자자들의 자금유입이 가속화될 가능성이 높고, 금융자산에서의 주식 비중이 높지 않아 개인투자자의 증시 참여 역시 더욱 확대될 수 있을 것. 무엇보다 정책당국은 증시를 비롯한 자산가격 버블 우려가 완화되는 수준에서 긴축정책을 마무리할 것이며, 자본시장 활성화 및 개혁과 개방 등의 장기적인 정책기조를 꾸준히 유지할 가능성이 높기 때문