미국경제의 이른바 '대완화(The Great Moderation)'라고 지칭되는 지난 1980년 이후 물가 및 생산의 안정화 추세에는 중앙은행의 훌륭한 통화정책 구사가 큰 역할을 한 것은 아니라는 분석이 연준 연구결과를 통해 제시되어 눈길을 끈다.

이 분석에 따르면 이 같은 안정화 추세는 통화정책의 올바른 운영 때문 만은 아니며, 오히려 유가와 여타 금융시장의 충격이 생산성 향상에 큰 영향을 미치지 않은 '행운(luck)' 때문이라고 보는 것이 맞다고.

최근 두 명의 연준 이코노미스트가 제출한 보고서에 따르면, 통화정책은 물가 변동성을 줄이는데는 "상당한" 역할을 하기는 했어도 산출 변동성을 줄이는데는 "작은" 역할을 하는 것에 그친 것으로 확인됐다.

이 같은 분석은 연준의 통화정책이 물가는 물론 산출의 변동성 축소에 "중요한" 역할을 했다고 언급한 벤 버냉키(Ben S. Bernanke) 의장의 최근 발언과 일부 대치되는 것이라 더욱 주목된다.

이 같은 차이는 단순히 학문적인 관심사를 넘어선다. 버냉키 의장은 이전에 산출의 변동성 축소는 안정적인 고용을 이끌고 경기하락 국면의 횟수나 강도를 줄이는 등 수혜를 제공한다고 주장한 바 있다.

따라서 1970년대와 같은 정책 실수만 아니라면 '대완화'국면이 더 지속될 수 있다고 보는 정책당국의 견해와 이번 연구는 대치되는 것이다.

산출 변동성의 축소에서 연준의 역할이 제한적인 것에 그친다면, 미국경제는 여전히 외부충격에 대해 취약하다고 보는 것이 맞다.

이번 보고서는 연준의 통화정책이 1984년 이후 인플레이션 변동성의 축소에 있어 약 30% 정도 기여했다고 분석했으나, 산출 변동성 축소에 대한 기여도는 17% 정도에 불과했다고 지적했다.

이번 결과는 국제유가 충격이나 여타 총요소생산성 미치는 충격요인이 작았던 것이 1984년 이래 실물경제의 안정적인 흐름의 일차적인 배경이었다는 결론에 도달한 것이다.

경제전문가들은 이 같은 연준 이코노미스트들의 주장은 상당히 심대한 함의를 지닌다고 지적한다.

그 동안 장기금리의 하향안정 흐름은 연준이 물가는 물론 산출의 변동성을 안정적으로 낮출 수 있는 능력이 있다고 본 시장의 믿음이 상당히 큰 배경이었기 때문이다.

물론 버냉키 역시 과거에 올바른 통화정책의 구사가 물가는 물론 산출의 변동성 또한 억제하는 역할을 했다는 주장에 모든 전문가들이 동의하는 것은 아니라고 인정한 바 있다. 그 역시 변동성의 축소가 주로 "행운"에 의한 것이었다는 주장도 존재한다고 지적했다.

당시 버냉키는 "만약 이 같은 '행운' 가정이 맞는다면, 미국의 산출 및 물가의 변동성은 1970년대 수준으로 급격하게 높아지 가능성도 있을 것"이라고 지적한 바 있다.

하지만 버냉키는 "그러나 대완화가 구조적 변화 혹은 개선된 통화정책의 운용에 따른 결과라면, 정책결정자들이 과거의 교훈을 잊지 않는다는 전제하에 당분간 안정적인 상황이 더 이어질 가능성이 높다"고 강조했다.