"그렇게 오랫동안 여러 장소에서 금리 상승에 대해 얘기했건만, 아직도 제대로 이런 위험을 헤지(hedge)하지 못한 사람은 돈을 잃을 게 뻔하다"이 말은 채권애널리스트나 금리선물 시장의 전략가가 한 말이 아니다. 바로 세계 경제대통령으로 일컬어지는 앨런 그린스펀 美 연방준비제도이사회(FRB) 의장이 G20 회담을 앞둔 금요일 프랑크푸르트 연설 이후 던진 얘기다. 당연히 이 말을 전해들은 채권시장에서는 급격히 매물이 흘러나왔고, 주식시장도 큰 폭으로 조정받았다.실제로 그린스펀 의장의 이 발언기조가 연준리의 금리인상 기조가 좀 더 공격적으로 변할 것임을 시사하는 말인지는 잘 생각해 볼 필요가 있다.美 경제분석 및 컨설팅 전문업체 이코노미닷컴(Economy.com)은 지난 주말 제출한 분석 글("On the Current Account, Inflation and Mr Greenspan")에서 그린스펀 의장의 지적은 경상수지 적자 해소의 방편으로 달러가 급락할 경우 공격적인 금리인상이 불가피할 수 있음을 경고한 것이라고 평가했다.따라서 이런 염려는 당장의 금리인상 속도의 변화를 시사하는 것은 아니라는결론이 나온다. 다만 이들은 최근 금리인상 지속 및 소프트패치의 경과에도 불구하고 금융시장 여건이 계속 완화된 것은 정책 실효성을 떨어뜨리기 때문에 당국의 부분적인 불만이 형성될 수 있기는 하다고 덧붙였다.◆ 그린스펀, 금리인상 속도 보다는 그 기간을 문제삼은 것이코노미닷컴이 보기에 지금 당장 연준리의 '신중한' 금리인상 속도는 바뀔 조짐이 없다. 그러나 그린스펀 의장의 어조에는 금리인상 기간이 생각보다 길어질 수 있다는 판단이 짙게 배어있다고 한다.그린스펀의 발언 직전에 나온 마크 올슨 이사와 마이클 모스코우 시카고 연준총재 그리고 앤소니 샌토메로 필라델피아 연준총재 등은 모두 점진적인 금리인상 전망을 재확인했고, 무엇보다 11월 FOMC 성명서에서도 그러한 기조 전망이 유지됐다.문제는 그린스펀 의장의 파격적인 발언 속에 연준리가 앞으로도 상당한 기간 동안 금리를 인상할 것이라는 점이 시사되고 있다는 점이다. 물론 실질 연방기금 금리가 아직 제로 수준에서 등락하는 수준이라는 점에서 추가 금리인상은 당연해 보인다.결국 그린스펀의 다소 이례적으로 강한 발언은 무엇보다 먼저 시장에 연준리가 점진적이기는 하지만 금리인상을 상당 기간 지속할 것임을 시사한 것으로 해석될 수 있다고 이코노미닷컴은 지적했다.◆ 부분적인 정책당국의 불만, "금융시장 여건 너무 완화됐다"그런데 6월말 이후 연준리가 4차례 연속 금리인상을 통해 기준금리가 1%나 올랐지만, 시중금리 여건은 오히려 완화된 현실에 주목할 필요가 있다.이 기간 10년물 재무증권 금리는 6월 이후 50bp 정도 하락했고, 최근 두달 사이 달러화가 급격히 약세를 보이는 중이다. 게다가 적격 회사채 수익률과 고수익채권 사이의 스프레드가 오히려 줄어들었고, 은행 대출 조건은 더욱 완화되었다.그러나 이런 변화가 통화정책 당국에게 모두 불편하게 느껴지는 것은 아니라고 한다. 이들 변화는 국제유가 급등에 따른 부담 속에서 일시적으로 약세를 나타낸 미국 경제가 회복탄력을 유지할 수 있게 해 준 요소들이기 때문이다.다만 이코노미닷컴은 지금은 경기회복세가 다시 단단한 지반을 형성하고 있는 것으로 확인되고 있는 만큼 과도한 금융시장의 완화 여건은 통화정책 당국으로서는 달갑지 않을 것이라고 말한다. 이것이 금리인상 정책의 효과를 억제하기 때문이다.일례로 지난 10월 주택착공 건수가 6.4% 급증했고 이들 11월 주택 매매 활동은 47개월래 최고수준을 기록했다. 11월 들어 모기지 신청건수는 지난 달 평균에 비해 5% 이상 증가하는 등 금리인상 효과가 무색할 지경이다.한편 인플레 압력은 어땠는가? 9월과 10월 소비자물가 압력이 크게 증가한 것도 아니다. 금융시장의 완화여건이 인플레 압력을 유발한 것도 확인되지 않고 있다. 실제로 그린스펀 의장이 물가압력에 대해 우려를 표명하지도 않았다.최근 미국의 인플레 보고서를 아무리 훑어보아도 긴축 결정이 '신중한' 속도를 이탈할 조짐은 발견되지 않는다. 오히려 2분기까지는 기업의 가격결정력 후퇴로 인해 핵심물가지수가 하락하기도 했다. 다만 투입물가 인플레와 노동비용의 증가로 인해 핵심물가의 재상승은 불가피했고, 그 결과 9월과 10월에는 예상한 대로 움직였다고 한다.이코노미닷컴이 여기서 예상한 바는 바로 올해 남은 기간 핵심물가는 0.2% 수준, PCE디플레이터는 0.15% 정도의 상승세를 유지하고 한 해 전체로도 그 수준을 크게 벗어나지 않을 것이란 전망을 말한다.이들은 사실 지금부터 내년 상반기까지 핵심소비자물가의 상승은 주로 상품가격 상승에 따른 지연효과의 도래로 특징지워질 전망이이며, 내년 하반기부터는 고용시장의 개선과 가동률 상승으로 인한 보다 펀더멘털한 측면의 요인에 따른 물가상승이 나타날 것으로 예상했다.◆ 그린스펀의 우려는 "달러급락에 따른 공격적 금리인상 가능성"그렇다면 지금 그린스펀 의장의 발언은 무엇을 근거로 하고 있는가. 그것은 바로 미국의 방대한 경상수지 적자를 그 배경으로 한다고 이코노미닷컴은 결론은 내린다.주요 언론들은 그린스펀이 "경상수지 적자가 어느 시점에 가서는 달러 자산에 대한 매수 의욕을 감소시킬 것"이라고 언급한 부분을 강조했지만, 또 다른 한편 "시장을 움직이는 힘들이 위기를 초래하지 않은 채 지속가능한 美 균형수지를 회복시켜야 한다"고 말한 부분에도 주목할 필요가 있다고 이들은 강조했다.경상수지 적자가 GDP의 6% 선에 접근하면서, 그 부족자금을 조달하려면 어느 순간에 가서는 달러자산에 투자하려는 수요보다 더 많은 해외 투자자본이 요구되는 시점이 있을 것이다. 그린스펀이 지적한 대로 그런 시점이 언제 도래할 것인지는 알 수 없다.그러나 만약 그런 시점이 도래한다면 시장의 수급을 결정하는 힘은 달러 약세를 통해 美 자산시장이 좀 더 저렴해져서 투자 매력이 높아지도록 해 줄 것으로 예상된다. 또 달러약세로 인해 미국의 수출이 늘어나고 수입은 억제되어 경상수지에서 결정적인 무역수지 적자를 줄어들게 만든다.이코노미닷컴은 현재 미국 경제는 GDP의 약 3% 정도의 경상수지 적자가 적정수준이라고 가정한다. 이는 역사적 기준으로 볼 때는 상당히 높은 수준이지만, 미국의 노동생산성 향상 추세와 美 달러의 기축통화로서의 지위 및 핫머니 흐름 내에서 차지하는 비율 등을 감안했을 때 적절한 수준이라고 판단된다.그러나 이 정도로 경상수지 적자 규모가 줄어들려면 국내소비자 지출, 기업설비투자 및 정부 지출 등이 줄어들지 않는 한 수출이 제조업 생산용량이 한계에 도달할 정도로 증가해야 한다는 결론이 나온다고 이들은 지적한다.이렇게 되면 연준리는 인플레 압력을 억제하기 위해 금리를 계속 인상해야 할 것이고, 이는 궁극적으로 내수와 투자를 억제하게 될 것이다. 더구나 높은 수입물가는 다시 전체 소비지출을 억제하는 요인이 된다는 것. 최종적인 결과는 수출의 증가와 국내소비와 주택시장의 위축, 수입의 감소, 자본투자 확대 및 물가의 상승 그리고 금리인상 등으로 이어질 수 있다(여기서 금리상승이 투자에 미치는 부정적인 효과는 생산설비 확대에 따른 수익에 의해 충분히 상쇄되는 것으로 가정한다.)여기서 달러화가 무질서하게 급락한다면, 이 때는 연준리가 공격적으로 금리를 인상해야 하기 때문에 그 결과가 특히 고통을 유발할 수 있다는 점을 강조했다. 이럴 경우 금융시장 뿐 아니라 경제활동을 억제할 가능성도 있다.이코노미닷컴은 이런 전망이 실현될 가능성이 대단히 낮지만 아마도 지금 연준리 의장이 우려하는 것은 바로 이런 가능성이 낮은 시나리오가 아닌가 판단된다고 강조했다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com