[뉴스핌=양창균 기자] 김동양 우리투자증권 애널리스트는 11일 CJ 보고서를 내고 "최근 주가가 급등하면서 투자 매력도가 떨어졌다"고 진단했다.
CJ의 주가는 지난 7월 25일 저점 이후 39% 상승하며 시장수익률을 29%p를 상회하고 있다. CJ제일제당을 제외한 상장계열사들 주가가 크게 상승했고 비상장자회사들에 대한 장기 성장성 기대감, CJ GLS와 CJ대한통운 합병기대감 등이 복합적으로 작용했기 때문으로 풀이된다.
그러나 김 애널리스트는 "CJ의 주가 상승률이 주요 자회사들의 주가 상승률을 상회한 결과 NAV대비 할인율도 같은 기간 43%에서 32%로 급속하게 축소됐다"며 "이에 따라 추가적인 할인율의 축소를 통한 상장계열사 대비 초과수익률을 달성할 가능성은 제한적일 것으로 판단된다"고 분석했다.
다음은 보고서 내용입니다.
주가 급등으로 투자매력도 약화
- CJ의 주가는 7월 25일 저점 이후 39% 상승하며, 시장수익률을 29%p 상회함. CJ제일제당을 제외한 상장계열사들(동사 NAV의 72% 차지) 주가의 큰 폭 상승, 비상장자회사들에 대한 장기 성장성 기대감, CJ GLS와 CJ대한통운 합병기대감 등이 복합적으로 작용
- 그러나, 동사의 주가 상승률이 주요 자회사들의 주가 상승률을 상회한 결과, NAV대비 할인율도 동기간 43%에서 32%로 급속 축소. 따라서, 추가적인 할인율의 축소를 통한 상장계열사 대비 초과수익률을 달성할 가능성은 제한적일 것으로 판단되며, 주요 지주사 대비 밸류에이션 매력도 떨어짐
자회사 대비 초과수익률은 둔화될 전망
- 지주회사의 특성상, CJ제일제당, CJ오쇼핑, CJ E&M 등 NAV 주요 구성 계열사들의 주가가 상승할 경우 동사의 NAV도 상승하겠으나, 할인율이 2008년 이후 역사적 밴드의 하단까지 축소된 상황에서 지주회사의 주가수익률이 자회사들을 추가적으로 아웃퍼폼하기는 쉽지 않을 전망. 따라서, 현 시점에서는 지주회사보다는 CJ제일제당 등 자회사들에 대한 직접 투자 수익률이 클 것으로 기대됨
- 비상장 자회사들에 대한 정확한 가치평가 필요. CJ푸드빌은 영업손실 폭을 줄이고 있으나, 상반기 매출 5% 성장에 영업손실 20억원 기록. CJ올리브영도 가맹점사업 개시 후, 활발한 신규 출점으로 연간 50% 내외의 높은 매출성장률을 보이고 있으나, 영업이익률은 2% 미만. 양사의 2012년 연결매출 기여도는 7.3%이나, 연결 영업이익 기여도 및 NAV기여도는 각각 0.5%, 3.1%에 그침
- CJ GLS와 CJ대한통운의 합병시너지 효과는 시스템통합, 비용절감 등을 통해 점진적으로 나타날 전망. 그러나, 지주회사 행위제한요건, CJ대한통운 인수가격과 현 주가와의 현저한 차이로 인한 향후 그룹내 지분이동 시 가격 이슈, CJ GLS 등 관련기업들의 재무구조 등을 고려할 때, 합병을 서두를 이유는 없는 것으로 판단됨. 따라서, 합병에 따른 비상장 CJ GLS의 가치재평가도 단기적인 이슈는 아님
투자의견 Hold 하향 및 목표주가 118,000원으로 하향
- 상장계열사들의 주가변동과 비상장자회사들의 가치평가를 반영하여 목표주가를 124,000원에서 118,000원으로 하향 조정하며, 투자의견은 Buy에서 Hold로 하향 조정함. 식품 및 식품서비스, 미디어, 신유통 등 시너지 효과 있는 사업 포트폴리오를 통한 자회사들의 장기 성장전망은 긍정적이나, 단기적으로 적용 할인율(20%)을 타 지주사 대비 축소시킬 근거로는 아직 부족함
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[뉴스핌] 양창균 기자 (yangck@newspim.com)
