한화증권은 GM대우와 쌍용차가 산업은행의 통제 아래 놓여 M&A될 가능성이 충분하다고 밝혔다.

용대인 한화증권 애널리스트는 1일 "GM대우의 현재 상태에 대해 기존 GM의 경영 책임을 묻는 것이 불가피하다"며 "이 경우 27% 지분을 가진 산업은행이 다시 제1
대주주가 될 수 있고, GM대우가 Good GM으로 편입된다고 하더라도 산업은행의 채
권이 주식으로 전환될 상황도 예상할 수 있다"고 밝혔다.

용 애널리스트는 이어 "중소형 승용차의 GM대우와 SUV의 쌍용차는 모두 산업은행의 통제아래 놓이게 될 수 있다"며 "소형 승용차에 강점을 지닌 GM대우와 SUV 전문업체로서 대형 승용차인 체어맨을 보유하고 있는 벤츠 기술에 기반한 쌍용차가 합쳐진다면 상당히 매력적인 M&A 대상이 된다"고 설명했다.

그는 "GM대우와 쌍용차를 결합한 매각은 훨씬 주인 찾기가 빨라질 것이라는 점과 함께 한국 자동차 내수 시장의 80% 이상을 장악하고 있는 현대차/기아차 그룹의 독점력이 조기에 빠른 속도로 해소될 가능성이 있다"고 덧붙였다.

다음은 보고서 요약이다.

>> GM 파산 효과는 3단계에 걸쳐 이미 한국 주가에 모두 반영

미국 시각 6월 1일 오바마 정부가 GM 파산 보호 신청을 할 것이 확실해졌다. ”GM 효과”의 영향은 3단계에 걸쳐서 한국 주가에 이미 반영되었다.
제1단계인 2008년 10~11월에는 부정적으로, 제2단계인 2009년 2월에도 부정적으로, 제3단계인 2009년 3월말~4월초에는 “GM 수혜”라는 명목으로 긍정적으로 작용하였다.
따라서 이미 몇 개월 전부터 예상된 GM의 파산 보호 신청은 더 이상 주가 영향 변수는 아니다.

>> “GM 수혜”라는 어부지리로 Valuation Level-up은 어렵다

현대차는 4월 중순부터, 기아차는 5월 중순부터 브레이크가 밟힌 이후 주가가 횡보하고 있다. 한국 자동차업종의 역사적 PER 최고치 14배를 뚫지 못하는 것이다.
역사적 PER 최고치 갱신을 위해서는 업종 대표주인 현대차가 GM 등 미국 BIG 3의 부진으로 어부지리로 얻은 미국 시장점유율 상승뿐만 아니라, 가장 수익성 좋은 최대 시장인 미국 시장의 위축에도 불구하고 최소한 전년동기대비 판매 감소를 하지 않는 저력을 보여 주어야 한다. 그러나 불행히도 현재로서는 쉽지 않아 보인다.

>> “Good GM”의 생존 가능성은 불투명

기존 GM의 13개 브랜드중 상대적으로 우수한 브랜드 4개를 중심으로 이른바 “Good GM”이 미국 정부가 75% 지분을 소유한 국영업체로 시작될 것이다.
그러나 “Good GM”은 부채 탕감만 이루어졌을 뿐이지 그외에는 기존 GM의 한계점 즉, 경쟁업체 대비 2배나 되는 시간당 임금과 신모델 개발 기간 등의 본원적인 경쟁력 취약 요소가 해결된 바가 없다.
노조와 험난한 협상이 예상되고 R&D 인력 및 프로젝트의 재배치가 이루어진 후에도 신모델 개발 기간 단축에는 상당한 시간이 소요될 것이다. “Good GM”에 대한 막연한 생존 기대는 금물이다.

>> GM대우와 쌍용차의 조합은 매력적인 M&A 대상

GM측이 제1대주주로서의 경영 책임을 지는 것은 시간의 문제일 뿐이다. 산업은행의 통제 아래 놓이게 될 GM대우와 쌍용차가 결합되어 M&A될 가능성이 충분하다.
그러나 그 시기를 예측하기가 어려운 상황이기 때문에 GM대우와 관련 회사들인 S&T대우, 동양기전, 대우차판매 등의 “인고의 시절”의 끝을 가늠하기 어렵다.
한편, GM대우와 쌍용차의 결합 매각은 현대차그룹의 독점력이 약해지는 계기가 될 전망이다