[편집자주] 뉴스핌은 아이투신 김형호 채권운용본부장이 직접 쓴 '매니저가 쓴 채권투자노트'를 연재합니다. 김 본부장은 20여년동안 채권시장에서 몸 담아온 베테랑 펀드매니저입니다. 일반인들에게는 어려운 채권을 알기 쉽게 풀이해 독자들이 채권을 이해하는 데 큰 도움이 될 것으로 기대됩니다. 독자여러분의 많은 관심과 성원 부탁드립니다.

3-2. 채권 수익률곡선 (Yield Curve)

채권 수익률곡선은 신용위험이 동일한 채권의 잔존만기 차이에 따른 이자율의 관계를 나타내는 시장 지표로써, “신용도가 동일한 무이표채권의 만기수익률과 만기와의 관계를 표시한 곡선”이다.

수익률곡선이 할인채권(무이표채권)의 만기수익률이라는 점에서 이를 현물이자율곡선(Spot Yield Curve)이라고 하며, 만기의 차이에 따른 이자율구조를 통칭하여 이자율 기간구조(Term Structure of Interest Rates)라고 한다.

수익률곡선은 잔존 만기별 채권수익률을 표시하고 있기 때문에, 수익률곡선을 살펴보는 것만으로도 채권시장의 현황을 파악할 수 있을 정도로 채권의 가격정보를 효율적으로 제공해 준다.

수익률곡선의 기간스프레드, 신용스프레드를 활용하여 다양한 채권전략을 수립할 수 있다. 수익률곡선은 채권시장 참가자들이 전략 수립 시, 가장 많이 활용하는 지표라 할 수 있다. Shoulder Effect(1~3년), Rolling Effect(5년 이상) 활용전략 등은 우상향하는 수익률곡선을 활용한 대표적인 채권운용 전략이다.

Shoulder Effect는 예를 들어, 하나은행채 1, 2, 3년 금리(할인율)가 각각 6%, 6.5%, 7%일 경우, 2년 만기채를 6.5%에 매입해서 1년 후 6%에 매도할 때 발생하는 자본차익을 말하고,

1년 만기 하나은행채 금리는 6.0%이고,
2년 만기 하나은행채 금리는 6.5%이고,
3년 만기 하나은행채 금리는 7.0%이므로,

자본차익은 0.5%{= (-)*1*(-)0.5%}이다.

1년 후에는 금리가 6.5%에서 6.0%로 낮아지고, 잔존만기가 1년이기 때문이다.

2년 만기 하나은행채를 매입하여 1년이 경과하면 1년 만기 하나은행채가 된다.

Rolling Effect는 예를 들어, 하나은행채 8, 9, 10년 금리가 각각 7.5%, 7.7%, 8%일 때, 10년물을 8%에 매입하여 1년 후, 7.7%에 매도할 때 발생하는 자본차익을 말한다.

자본차익은 2.7%{=(-)*9*(-)0.3%}이다.
금리가 8.0%에서 7.7%로 낮아지고, 잔존만기가 9년이기 때문이다.

Shoulder Effect와 Rolling Effect 모두, 우상향하는 수익률곡선에서 잔존만기가 줄어들면서 생기는 차익이지만, Shoulder Effect는 만기가 짧은 채권에서 나오는 것이고, Rolling Effect는 장기채에서 발생하는 것을 의미한다.

투자자산의 가격이 직, 간접적으로 할인율의 영향을 받고 있어, 정확하고 신뢰성 있는 수익률곡선은 자산의 가치평가에 매우 중요하다. 특히, 수익률곡선은 할인율에 민감한 파생상품 가격결정, 금융자산 간의 상대가격 비교, 차익거래 가능성 여부 등을 판단하는데 중요한 역할을 한다.

수익률곡선은 경제 변수의 움직임에 영향 받아, 상승형(Upward Sloping), 하락형(Downward Sloping), 굴곡형(Humped), 수평형(Flat) 등의 대표적인 4가지 형태를 갖고 있는데, 상승형의 수익률곡선이 일반적이다.

수익률곡선의 기울기가 가파른(Steep) 경우에는 향후 금리가 상승할 가능성이 높다는 시장의 기대가 반영되어 있으며, 반대로 평평한(Flat) 경우에는 향후의 금리하락 기대가 반영되어 있다고 볼 수 있다.

우리나라는 최근 들어 굴곡형(Humped), 또는 하락형의 수익률곡선을 보이는 경우가 늘어나고 있다. 채권시장 규모가 확대되었고, 자본시장 개방에 따른 해외변수가 반영되었기 때문으로 보인다.

3-1의 채권시가평가표를 이용하여 수익률곡선을 그려보면 다음과 같다.



위의 수익률곡선에서 잔존만기 1년의 국채에 대한 할인율은 5.33%이고, 잔존만기 2년은 5.55%, 잔존만기 3년은 5.66% 임을 알 수 있다. 또한, 은행채는 잔존만기 1, 2, 3년 할인율(채권수익률)이 각각 6.59%, 6.81%, 6.85%임을 알 수 있다.

여기에서 할인채라고 하는 이유는, 수익률곡선은 현물이자율(Spot Rate) 곡선이기 때문이다. 현물이자율은 만기 이전에 현금흐름이 없는 무이표채권의 만기수익률이다.

신용등급이 낮을수록 높은 할인율로 할인하게 되며, 국채금리와는 멀리 떨어지게 된다. 이를 신용 스프레드라고 한다. 예를 들어 3년 만기 회사채와 3년 만기 국채의 스프레드는 2.64% (=8.3% - 5.66%)이다. 이를, 3년 만기 BBB+등급 채권의 신용 스프레드는 264bps라고 한다.

여기에서 bps는 basis points를 뜻하며 1 basis point는 10,000분의 1이다. 채권수익률은 %(=1/100)로 표시될 만큼 단위가 낮기 때문에 bp를 많이 쓴다. 채권수익률이 0.05%하락했을 경우, 5bps 하락했다고 표현한다.

신용 스프레드와 함께 기간스프레드라는 용어를 많이 쓴다. 수익률곡선 자체가 기간 스프레드를 표시한 것으로, 잔존만기 1년 국채금리와 잔존만기 2년 국채금리 차이를 국채 1-2년 스프레드라고 한다. 위의 수익률곡선에서 국채 1-2년 스프레드는 22bps(=5.55%-5.33%)이다.