소민재 한국투자증권 애널리스트는 5일 KTB투자증권과 관련, "2/4분기 실적은 나쁘지 않았으나 일회적 이익이 반영된 실적이며 하반기부터 증권사 전환에 따른 비용의 증가가 불가피하다"면서 "투자의견 매수는 유지하나 목표주가를 9000원으로 18.2% 하향한다"고 밝혔다.
다음은 리포트 주요 내용이다.
◆ 투자의견 매수 유지, 목표주가 9,000원 하향
KTB투자증권에 대한 투자의견 ‘매수’를 유지하지만, 목표주가를 9000원으로 18.2% 하향한다. 현재주가 대비 38%의 상승여력이 있다. 목표주가는 희석효과를 반영한 보통주 기준 12개월 Forward BPS 7,700원에 PBR 1.2배를 적용해 산출했다. 목표 PBR의 기준은 지속가능 ROE 11.7%, 자본비용 11.0%, 영속성장률 7.0%이다. 기존에는 KTB자산운용의 지분가치를 별도로 고려한 Sum-Of-the-Parts 방식을 통해 목표주가를 산출했으나 1) 증권업에 신규 진입한 회사의 경우 불확실한 수익가치보다는 자산가치 평가를 통한 저점 탐색이 중요하고, 2) 위탁수수료를 통해 영업가치 제고에 기여할 KTB자산운용의 지분을 굳이 별도로 평가할 이유가 없어 가치평가 방식을 변경했다. 지난 8월 1일 투자의견을 ‘중립’으로 하향한 증권업종의 올해 기준 추정 평균 ROE는 11.7%, 평균 PBR은 1.3배 수준이다.
◆ 2Q Review: 일회적 이익이 반영된 실적
회사는 2/4분기에 영업수익 240억원, 영업이익 123억원, 순이익 73억원을 기록했다. 작년 동기와 단순 비교하면 영업수익과 영업이익은 각각 2.9%, 37.7% 증가했고, 순이익은 38.4% 감소했다. 나쁘지 않은 실적이지만, 이번 2분기에는 영업수익과 영업이익의 증가세를 액면 그대로 받아들이기 어렵다. KTB캐피탈을 자회사로 물적분할하며 이전되는 출자금 중 140억원 가량을 매각차익으로 반영했기 때문이다. 물적분할로 인한 매각차익을 조정해줄 경우 영업수익과 영업이익은 각각 100억원, -17억원 수준이다. 이 경우 순이익에는 변화가 없다. 조정된 매각차익은 다시 회사의 지분법평가이익, 즉 KTB캐피탈의 이익에 반영되기 때문이다. 자회사 물적분할의 영향을 받지 않는 순이익은 우리 추정치에 비해 21% 높은 수준이다. 다만, 여기에도 증권사 전환에 따른 46억원 수준의 법인세 효과 증가분이 반영되어 있다.
◆ 하반기 비용 증가 불가피
하반기에는 증권사 전환에 따른 비용 발생이 본격화 될 전망이며, 경상적인 비용 증가분은 연간 101억원, 향후 1년 이내에 발생할 일회적 비용 증가분은 137억원 수준으로 예상된다(7월 28일 발간된 ‘증권업 본인가 완료: 챔피언에서 도전자로’ 참조). 3분기부터 쎄트렉아이(099320) 등 기존 IPO 투자지분에 대한 매각이 본격화될 예정이지만, 최근 투자회사들의 주가 추이와 저조한 KOSDAQ지수 수익률을 감안할 때 획기적인 수익성 개선을 기대하기 어렵다. 이미 회사의 주가는 이 같은 우려를 반영해 증권업종지수 대비 부진한 흐름을 지속하고 있다. 향후 수익의 시황 의존도가 더 높아질 것으로 예상하며 지난해 순이익 전망치를 기존의 380억원에서 290억원으로, 예상 ROE는 9.3%에서 7.1%로 하향 조정한다.
다음은 리포트 주요 내용이다.
◆ 투자의견 매수 유지, 목표주가 9,000원 하향
KTB투자증권에 대한 투자의견 ‘매수’를 유지하지만, 목표주가를 9000원으로 18.2% 하향한다. 현재주가 대비 38%의 상승여력이 있다. 목표주가는 희석효과를 반영한 보통주 기준 12개월 Forward BPS 7,700원에 PBR 1.2배를 적용해 산출했다. 목표 PBR의 기준은 지속가능 ROE 11.7%, 자본비용 11.0%, 영속성장률 7.0%이다. 기존에는 KTB자산운용의 지분가치를 별도로 고려한 Sum-Of-the-Parts 방식을 통해 목표주가를 산출했으나 1) 증권업에 신규 진입한 회사의 경우 불확실한 수익가치보다는 자산가치 평가를 통한 저점 탐색이 중요하고, 2) 위탁수수료를 통해 영업가치 제고에 기여할 KTB자산운용의 지분을 굳이 별도로 평가할 이유가 없어 가치평가 방식을 변경했다. 지난 8월 1일 투자의견을 ‘중립’으로 하향한 증권업종의 올해 기준 추정 평균 ROE는 11.7%, 평균 PBR은 1.3배 수준이다.
◆ 2Q Review: 일회적 이익이 반영된 실적
회사는 2/4분기에 영업수익 240억원, 영업이익 123억원, 순이익 73억원을 기록했다. 작년 동기와 단순 비교하면 영업수익과 영업이익은 각각 2.9%, 37.7% 증가했고, 순이익은 38.4% 감소했다. 나쁘지 않은 실적이지만, 이번 2분기에는 영업수익과 영업이익의 증가세를 액면 그대로 받아들이기 어렵다. KTB캐피탈을 자회사로 물적분할하며 이전되는 출자금 중 140억원 가량을 매각차익으로 반영했기 때문이다. 물적분할로 인한 매각차익을 조정해줄 경우 영업수익과 영업이익은 각각 100억원, -17억원 수준이다. 이 경우 순이익에는 변화가 없다. 조정된 매각차익은 다시 회사의 지분법평가이익, 즉 KTB캐피탈의 이익에 반영되기 때문이다. 자회사 물적분할의 영향을 받지 않는 순이익은 우리 추정치에 비해 21% 높은 수준이다. 다만, 여기에도 증권사 전환에 따른 46억원 수준의 법인세 효과 증가분이 반영되어 있다.
◆ 하반기 비용 증가 불가피
하반기에는 증권사 전환에 따른 비용 발생이 본격화 될 전망이며, 경상적인 비용 증가분은 연간 101억원, 향후 1년 이내에 발생할 일회적 비용 증가분은 137억원 수준으로 예상된다(7월 28일 발간된 ‘증권업 본인가 완료: 챔피언에서 도전자로’ 참조). 3분기부터 쎄트렉아이(099320) 등 기존 IPO 투자지분에 대한 매각이 본격화될 예정이지만, 최근 투자회사들의 주가 추이와 저조한 KOSDAQ지수 수익률을 감안할 때 획기적인 수익성 개선을 기대하기 어렵다. 이미 회사의 주가는 이 같은 우려를 반영해 증권업종지수 대비 부진한 흐름을 지속하고 있다. 향후 수익의 시황 의존도가 더 높아질 것으로 예상하며 지난해 순이익 전망치를 기존의 380억원에서 290억원으로, 예상 ROE는 9.3%에서 7.1%로 하향 조정한다.
