세계경제의 '마에스트로' 앨런 그린스펀(Alan Greenspan)이 '수수께끼'라고 지적한 장기금리 저공비행에 대한 다양한 설명시도가 이어지고 있다.그 가운데서 국제 유동성이라는 요인을 설명의 중심에 놓을 경우 다양한 설명논리가 가진 문제점이 극복될 수 있다는 주장이 상당한 지지력를 얻고 있는 듯 하다. 그린스펀 의장 역시 자신이 생각하는 '수수께끼'가 세계화 추세에 따른 새로운 힘들(new foreces)을 통해 설명되어야 할 것이라는 시각을 내비친 바 있다.아마도 이러한 설명방식에서 해소되지 못한 쟁점은 중국 등 이른바 개발도상국들이 경상흑자를 통해 형성한 자본을 미국으로 수출하는 현상이 어떻게 설명되어야 할 것인지 남아 있다는데 있을 것이다.현재 양상을 일종의 '브레틍우즈' 체제의 부활로 규정하는 논자들은 수출산업 중심으로 과잉 노동력이 흡수될 때까지 다소 장기간 현재의 '불균형'이 이어질 것이라고 주장하고 있다. 그러나 단순히 현재의 글로벌 유동성은 이들 국가들이 내수가 부족하여 형성한 과잉저축을 마땅히 투자할 곳이 없다보니 그나마 경기가 안정적이고 금리가 높은 미국채권시장으로 투자하고 있다는 주장도 존재한다. 여기서는 해외투자자들의 논리적인 달러화 자산으로부터의 '다변화'가 쟁점으로 부상한다.◆채권시장 오버슈팅, 경기전망 컨센서스 오류 가능성 그리고 '글로벌 과잉 유동성'美 클린턴 행정부 당시 재무부 차관을 지낸 로저 앨트먼(Roger C. Altman) 에버코어 파트너스(Evercore Partners) 대표는 월스트리트저널(WSJ)에 기고한 논평을 통해, 현재 장기금리 하향안정세를 시장의 오버슈팅, 경기하락 전망 그리고 국제유동성 등을 중심으로 해명하려는 세 가지 설명시도가 있는데 이 중에서 국제유동성의 이동으로 설명하는 것이 가장 그럴 듯 해보인다고 주장했다.그는 글로벌 저축의 과잉을 설명할 때 일본이나 스위스 대만 등 이미 충분히 성장한 경제의 경우 노령인구가 증가하고 있고 경제의 새로운 투자기회가 작다는 점에서 국제수지 흑자가 쉽게 설명될 수 있을 것이라고 지적했다.그러나, 아시아나 남미 그리고 아프리카 개도국이 국제수지 흑자를 유지하고 있는 것은 '전례없는' 양상이라는 점을 앨트먼도 인정하고 있다. 문제는 이런 전례없는 양상에 대한 설명은 여전히 제시되지 못하고 있다는 점이다.이런 한계를 염두에 두면서 앨트먼의 주장을 들어보기로 한다. 그는 먼저 현재 상황을 좀 더 분명하게 이해하기 위해 다음과 같이 밑그림을 그리고 있다.미국 장기국채금리는 10년금리가 4% 초반, 30년 금리가 4.4% 내외를 유지하고 있는데, 이는 지난 25년간 평균 금리추세와 비교할 때 상당히 낮은 수준이라고 한다. 특히 미국 통화당국의 긴축정책 구사와 美 경제의 견조한 성장추세 그리고 막대한 규모로 증가한 경상수지 적자 부담 등 강력한 금리상승 요인에도 불구하고 금리가 저공비행을 지속하고 있다는 극명한 대조 속에 '수수께끼'의 본질이 있다고 앨트먼은 지적한다.여기서 그는 채권시장이 '오버슈팅'하고 있다는 지적이나 혹은 향후 경제성장 전망이 컨센서스보다 좋지 않을 것이라는 전통적인 설명방식은 금리의 대응양상을 설명하는데 한계가 있다고 지적한다.과도하게 형성된 글로벌 유동성이 갈 곳이 없자 달러표시 채권시장으로 유입되면서 금리 하향 안정세가 나타났다고 보는 것이 좀 더 올바른 지적이 될 것이라고 주장했다.◆ 미국으로의 유동성 유입양상, 장기지속될 것인가그린스펀 의장은 단기금리 인상을 지속하고 있는데도 장기금리가 오히려 하락한 것이 수수께끼라고 말했지만, 금융시장은 이 수수께끼가 통화정책과 금리추세의 괴리를 넘어 3.5%에 이르는 美 경제성장 전망 컨센서스와의 괴리 또한 형성되어 있을 것이란 관측을 제시하고 있는 실정이다.그런데 경제성장세가 강할 경우 인플레이션 압력이 상승하면서 금리가 동반상승할 것이란 시각이 일반화되어 있는 상황에서 현재 금리추세는 이런 관점을 가진 사람들의 예상을 크게 빗나가고 있는 것이다. 특히 지난 2001년과 2002년에는 인플레나 경제성장률이 지금보다 훨씬 낮은 수준이었지만 금리는 오히려 더 높은 수준을 기록한 바 있다는 점에서 기존 설명방식은 두 손을 들게 된다.한편 미국처럼 방대한 경상수지 적자를 기록할 경우 해외채권자들은 통상 금리상승을 통한 보상을 요구하기 마련이지만 전혀 그렇게 하지 않았다는 점도 수수께끼 같은 현상이다.이처럼 현재 양상에서 가장 중점적으로 설명되어야 할 것은 이렇게 전례없는 방식으로 펀더멘털 변화에 대응하는 시중금리의 대응양상이다.이런 점에서 앨트먼은 국제 유동성을 설명변수로 사용하는 것이 유리하다고 본다. 과도하게 형성된 유동성은 정의상 어디엔가 투자되어야 하며, 일반적으로 그 대상은 주식보다는 채권시장이 된다. 현재 일본과 유럽의 경기가 부진하고 일본 국채 10년물의 경우 금리가 1.3%, 獨 분트채 10년물은 3.30% 수준으로 미국에 비해 낮은 수익율을 기록 중이다. 상황이 이렇기 때문에 美 국채가 좀 더 높은 수익률을 보장한다는 점에 변화가 없는 셈이다.앨트먼은 바로 이런 지점이 새롭고 또한 중요한 영향을 미치는 금융시장의 새로운 구도이며, 채권시장의 오버슈팅이나 경기전망 컨센서스의 오류 가능성보다 상황을 좀 더 잘 설명할 수 있는 변화라고 강조했다.그는 이러한 美 장기금리의 하향 안정세를 이끄는 전례없는 양상이 얼마나 오래 지속될 것인가 하는 것이 관건인데, 자신이 보기에 당장 논리적으로는 "오래 갈 것"이라는 대답이 나오지만 이런 양상이 언제까지나 지속될 수는 없다는 점이 문제라고 강조했다.어떤 지점에 가서는 달러표시 자산을 보유한 해외투자자들이 투자분산 원칙에 어긋날 정도로 과도하게 형성된 달러자산에 부담을 느끼기 시작, 최소한 달러 자산을 추가 매수하지 않는 상황이 연출될 수 있다고 그는 지적했다.결과적으로 내부적인 변화가 없더라도 이러한 변화는 장기금리의 하향 안정세라는 '허니문'이 끝나게 되는 것을 의미할 것이라고 앨트먼은 주장했다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com