[뉴스핌=김기락 기자]김병국 대신증권 애널리스트는 9일, 자동차 산업에 대해 "주도주 논쟁보다 향후 현대차와 기아차의 현재 ROE 수준이 지속가능할 것인지에 점검이 필요하다"고 분석했다.
그는 "2011년 이후 주요 지역에서의 캐파 증설과 증설 라인에서 생산/판매될 각 모델들의 수익성 기여도를 점검할 것"을 제시했다.
다음은 보고서 주요 내용
◆주도주 논쟁보다 기본을 점검해야
IFRS 기준 현대차그룹 3사의 1Q11 실적 발표 이후 국내외 기관들의 차익실현이 지속되고 있다.
실적 발표일 전후 각 사 주가는 전고점 대비 현대차 6.5%(25만5000원→23만8500원), 기아차 14.3%(8만4600원→7만2500원), 현대모비스 10.9%(39만5000원→35만2000원) 하락했다. 특히, 기아차는 국내 기관의 차익 실현 강도가 두드러진 것으로 파악된다.
이로 인한 주식시장의 관심은 지난 2년 여간 KOSPI 리레이팅을 견인한 자동차와 정유/화학의 주도주 논쟁에 쏠리고 있다.
여러 요인으로 주도주 플레이가 당분간 지속될 것이라는 의견이 지배적이다.
다만, 자동차 업종의 경우 주도주 논쟁보다 중요한 것은 1) 향후 현대차와 기아차의 현재 ROE 수준이 지속가능할 것인지, 2) 2011년 이후 주요 지역에서의 캐파 증설과 증설 라인에서 생산/판매될 각 모델들의 수익성 기여도에 대한 점검이 필요하다는 판단이다.
◆듀퐁 항등식(Du Pont Identity): ROE의 구성요소를 살펴보자
듀퐁 항등식으로 구분한 ‘자기자본이익률(ROE)=매출액순이익률x총자산회전률x자기자본승수’의 의미는 ROE가 ‘영업효율성과 자산이용의 효율성, 재무레버리지의 함수’다.
2010년 20%를 상회하는 현대차와 기아차의 ROE 수준의 키-드라이버는 매출액 순이익률의 상승이다.
지난 2000년, 2005년, 2010년의 5년 주기로 살펴본 이유는 2000년은 현대차와 기아차의 국내공장 중심 시기였다.
이와 함께, 2005년은 중국/미국 등 해외공장 1차 캐파 익스텐션 시기, 2010년은 해외공장 2차 증설 마무리 국면 진입으로 국내외 생산비중이 각각 50% 수준에 근접했다.
자동차 산업에서 일반적으로 5년은 주요 볼륨카의 ‘풀모델 체인지’ 기간이기 때문이다.
우선 포드의 경우 지난 2000년, 2005년의 높은 ROE는 재무레버리지 확대(부채비율 증가로 자기자본승수가 14.6, 18.8에 달함)에서 비롯되었으나, 대체적으로 각 메이커별 2005년~2010년 자기자본승수는 3.0 수준에 위치하고 있다.
결국, 매출액순이익률과 총자산회전률의 극대화가 High ROE의 결정요인 역할을 하고 있다.
2005년 이후 현대차와 기아차는 각각 0.9~1.3(2005년), 1.0~1.5(2010년)의 총자산회전률을 보이고 있다. 총자산회전률을 가동률 관점으로 대체시, 1차 해외공장 캐파 익스텐션이 안정적 가동률 확보와 더불어 2차 증설 역시 안착되는 모습이다.
이 과정에서 가동률 확보를 통한 고정비 부담이 낮아졌으며, 판매 차종의 믹스 개선과 환율 효과에 힘입어 매출액순이익률 역시 경쟁사 대비 가장 높은 수준인 현대차 7.1%, 기아차 6.7%를 달성한 것으로 추산된다.
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[뉴스핌 Newspim]김기락 기자 (peoplekim@newspim.com)
