[편집자주] 뉴스핌은 아이투신 김형호 채권운용본부장이 직접 쓴 '매니저가 쓴 채권투자노트'를 연재합니다. 김 본부장은 20여년동안 채권시장에서 몸 담아온 베테랑 펀드매니저입니다. 일반인들에게는 어려운 채권을 알기 쉽게 풀이해 독자들이 채권을 이해하는 데 큰 도움이 될 것으로 기대됩니다. 독자여러분의 많은 관심과 성원 부탁드립니다. 5-2. 신용위험 (Credit Risk)
채권은 무위험채권(Risk Free Bond)과 위험채권(Credit Bond)으로 나뉘어 진다. 무위험채권은 정부가 발행 또는 보증한 채권이고, 무위험채권 이외의 채권은 모두 위험채권으로 분류된다.
위험채권은 신용등급으로 위험정도를 나타내고 있는데, 채권의 신용위험을 평가하는 대표적인 회사로는 한국신용평가, 한국기업평가, 한국신용정보 등이며, 이들을 신용평가 3사라고 부른다. 위험채권 및 기업어음의 신용등급 및 Rating Summary는 이들 회사의 홈페이지에서 무료로 조회할 수 있다.
한국신용평가(www.kisrating.com)
한국기업평가(www.korearatings.com)
한국신용정보(www.nice.co.kr)
대부분의 채권 발행회사는 위3개의 신용평가사 중 2곳에서 신용등급을 받고 있다. 현재 자산운용사는 2곳 이상의 신용평가사로부터 신용평가등급을 받은 채권에만 투자할 수 있도록 되어 있다.
신용등급은 장기등급(회사채, 3년)과 단기등급(기업어음, 1년)으로 발표되는데,
장기등급은 AAA, AA+, AA, AA-, A+, A, A-, BBB+, BBB, BBB- 까지가 투자적격 등급이고, BB+, BB, BB-, B, CCC, CC, C 등급은 투자부적격 등급(투기등급)이다. 부도발생 시에는 D(Default)등급이 부여된다.
단기등급은 A1, A2+, A2, A2-, A3+, A3, A3- 까지가 투자적격 등급이고, B+, B, B- 등급은 투자부적격 등급(투기등급)이다.
채권의 신용위험(Credit Risk)에는 크게 부도위험(Default Risk), 신용등급하향위험(Downgrade Risk), 스프레드 확대위험(Credit Spread Risk)의 세가지가 있다.
5-2-1. 부도위험 (Default Risk)
채권의 부도위험은 채권발행사(또는 보증사)가 이미 정해진 원리금을 지급하지 않을 위험이다. 크레딧물(Credit Bond) 투자 시에 가장 중요하게 검토해야 할 위험이다. 채권에 부도가 발생할 경우 원금손실이 상당할 수 있기 때문이다.
채권 투자자들이 대차대조표를 더 중요하게 생각하는 이유는, 채권의 부도 시 회수가능성을 예측하기 위해서다. 부채의 규모, 자기자본의 규모, 자산의 구성(유동자산과 비유동자산), 비유동자산의 현재가치 등의 분석을 통하여, 채권 발행사가 어려움에 처할 경우에 채권 회수율에 영향이 있는지를 분석한다.
대차대조표는 다음과 같이 구성되어 있다.
부채의 규모는 적을수록 좋고, 특히 담보대출 등의 선순위채권 금액은 적어야 한다. 자기자본은 많을수록 좋다. 자기자본은 채권보다 후순위이기 때문에, 채권발행사가 어려움에 처해서 손실이 발생하면, 자기자본의 주인인 주주들부터 손해를 보기 때문이다.
손실이 주주에게만 미치는 정도이면, 채권자는 원리금을 모두 회수할 수 있다. 채권 발행회사에서 일어날 수 있는 손실은 회사의 보유자산에서 비롯된다. 부채는 신규차입과 상환 시에만 변화하는 확정 채무이므로, 대차대조표 숫자 그대로 사용해도 무리가 없다. 자본은 자산에서 부채를 차감하여 계산하는 종속변수이기 때문에 자산의 질(Quality)이 가장 중요하다.
자산은 유동자산과 비유동자산으로 분류하고, 유동자산은 비유동자산에 비하여 현금화 가능성이 높다. 따라서 부도 시에 회수가능성을 분석할 때에는 비유동자산의 비중과 비유동자산의 내용(Quality)이 중요하다.
자산을 보수적으로 평가한 후, 부채금액과 비교해서 여유가 있는 지를 살펴봐야 한다. 여기에다 손익계산서의 당기손익의 변동성을 감안해야 되는데, 당기손익이 안정적인 회사라면 대차대조표 분석으로 충분하지만, 당기손익의 변동성이 큰 회사의 경우에는 향후의 손익추정은 통해서 재무안정성을 판단할 필요가 있다.
당기손익의 변동성이 큰 기업은 불안정한 현금흐름을 가져오기 때문에, 채권투자 시, 높은 금리를 요구해야 된다. 위험이 높은 만큼 미래현금흐름에 대하여 높은 할인율을 적용해야 되기 때문이다.
부도위험을 회피하기 위해서는 크레딧물(Credit Bond)을 매도하거나, CDS(Credit Default Swap)같은 신용파생상품을 활용할 수 있다. 리만브라더스 신용위험과 관련하여 체결한 CDS에서는 보장매입자들이 보장매도자로부터 약91%를 지급 받았다. CDS를 활용하여 신용위험을 회피하는 구조는 다음과 같다.
[CDS 구조도]
투자자는 어떤 기업의 부도 위험을 회피하기 위해서 은행 등에 프리미엄을 지급하고, 실제 부도 등의 사건 발생 시, 약정금액을 지급 받음으로써 부도위험을 회피한다.
