키움증권 이정헌 애널리스트는 9일 호남석유화학과 관련, "올해 가동될 예정이었던 대형 설비 중 이란 NPC #9(Arya Sasol), NPC #10(Jam PC) 등 설비의 본격 상업생산은 자금과 EPC, 운영인력의 부족으로 가동이 어려울 것으로 예상된다"며 "올해도 지난해 하반기와 유사한 타이트한 수급 밸런스 유지가 불가피하다"고 진단했다.
그는 "타이트한 수급을 반영하여 올해, 내년의 호남석화 영업이익을 기존 추정치보다 각각6.6%, 11.0% 상향한 2,377억원, 2,079억원으로 제시한다"고 밝혔다.
다음은 리포트 내용이다.
-호남석유화학 주가는 자회사인 롯데건설, 롯데유화 등의 가치에 대한 주목으로 12월 중순 부터 가파른 상승세를 시현하다 금년 들어 시장지수의 가파른 조정 속에 차익매물 출회 등으로 급락세로 돌아섰다. 그러나 우리는 유화경기 하강에 따른 영업이익 급감 우려보다는 롯데건설, 롯데유화 등 투자유가증권의 가치 반영에 무게를 두어야 할 때라는 기존 입장을 유지하며, 이란 NPC #9(Arya Sasol), NPC #10(JamPC) 등 설비의 본격 상업생산 지연에 따른 07년 이후 수익추정 상향을 반영, 6개월 목표가격을 97,000원(←변경전 96,000원)으로 소폭 상향하고 LG화학 등 유화4사 중 톱픽(Top Pick)을 유지한다.
-이 회사의 07F EV배수는 5.4배로 LG석유화학을 제외하고 가장 낮은 수준이다. 그러나 보수적 관점에서 '06년 9월말 장부가 기준'의 투자유가증권 가액을 제외하고 산출한 EV배수(=(시가총액+순차입금-투자유가증권)/EBITDA)는 불과 1.1배에 불과해 절대 저평가되어 있음을 알 수 있다. 물론, 같은 기준으로 산출한 한화석유화학과 LG석유화학의 EV배수 역시 각각 2.4배, 2.7배 등으로 매력적인 밸류에이션이지만, 이 회사의 투자매력이 훨씬 높다는 판단이다.
-올해 가동될 예정이었던 대형 설비 중 대만 Formosa(#3, 생산능력 120만톤), 이란 Maroun(NPC #7, 110만톤) 등을 제외한 이란 NPC #9(Arya Sasol), NPC #10(Jam PC) 등 설비의 본격 상업생산은 자금과 EPC(엔지니어링/구매/건설), 대형 플랜트 운영인력의 부족에 더하여 인프라 설비 미흡 등으로 07년에도 어려울 것으로 예상된다.
결국, 이는 NPC #9, 10 양 설비가 금년 하반기 가동 가능할 것이라는 보수적인 가
정을 도입하더라도 07년 630만톤의 생산능력 증가에 460만톤의 수요 증가로 170
만톤의 純공급 증가가 예상되었던 에틸렌 수급 밸런스가 520만톤의 공급 증가에 460만톤의 수요 증가로 06년 하반기와 유사한 타이트한 수급 밸런스 유지가 불가피함을 의미하는 것이다.
이러한 타이트한 수급을 반영하여 07, 08년 영업이익을 기존 추정치보다 각각
6.6%, 11.0% 상향한 2,377억원, 2,079억원으로 제시한다. 동시에 영업이익 상향을 반영하여 6개월 목표가격 역시 97,000원(←변경前 96,000원)으로 소폭 상향하고 LG화학 등 유화4사 중 Top Pick을 유지한다.
-10월 중순 이후 계절적 비수기 진입에 따른 출하량 감소로 4분기 매출액은 전분
기대비 2.1% 감소한 5,646억원으로 추정된다. 그러나 국제유가(06.4Q 57.2$/bbl←3Q 66.5$) 및 나프타 가격 하락(06.4Q 547$/톤←3Q 624$)에 따른 EG, PP, HDPE 등 스프레드의 소폭 상승(제품별 생산능력 감안 기준 통합 나프타 스프레드: 06.4Q 572$/톤←3Q 545$)으로 4분기 영업이익은 전분기대비 3.6% 증가한 784억원에 달할 전망이다 (Fn Guide 기준 시장 컨센서스: 593억원)
-06년 연간 매출은 2조 1,762억원으로 전년대비 3% 증가하나, 국제유가 및 나프타
가격 급등에 따른 스프레드 축소로 영업이익은 26.0% 급감한 2,518억원으로 예상
된다. 반면, 순현금 증가(05년말 2,594억원→06년말 3,358억원)에 따른 순금융수지증가(05년 5억원→06년 121억원) 등으로 경상이익은 12.1% 감소에 그친 5,400억원으로 예상된다.
-5월에 예정된 정기보수(에틸렌 생산능력 +8만톤)와 국제유가 하락에 따른 판가 하락 등으로 07년 매출액은 전년보다 3.3% 줄어든 2조 1,050억원, 영업이익 역시
5.6% 줄어든 2,377억원으로 전망된다. 그러나 시장 컨센서스(Fn Guide 기준 1,954억원)처럼 큰 폭의 감익 가능성은 상당히 낮다는 것이 우리의 의견인데, 이는 주력제품인 EG 가격, 마진이 자체 신증설에 따른 수급 변동에도 영향을 받지만, 향후 고유가 기조가 유지될 가능성이 높아 'EG←에틸렌←나프타←원유'로 이어지는 Supply Chain상 나프타 및 에틸렌 가격 역시 높은 가격 유지가 가능해 EG 가격 급락에 따른 영업이익 급감을 과도하게 우려할 필요가 없다는 판단 때문이다.
그는 "타이트한 수급을 반영하여 올해, 내년의 호남석화 영업이익을 기존 추정치보다 각각6.6%, 11.0% 상향한 2,377억원, 2,079억원으로 제시한다"고 밝혔다.
다음은 리포트 내용이다.
-호남석유화학 주가는 자회사인 롯데건설, 롯데유화 등의 가치에 대한 주목으로 12월 중순 부터 가파른 상승세를 시현하다 금년 들어 시장지수의 가파른 조정 속에 차익매물 출회 등으로 급락세로 돌아섰다. 그러나 우리는 유화경기 하강에 따른 영업이익 급감 우려보다는 롯데건설, 롯데유화 등 투자유가증권의 가치 반영에 무게를 두어야 할 때라는 기존 입장을 유지하며, 이란 NPC #9(Arya Sasol), NPC #10(JamPC) 등 설비의 본격 상업생산 지연에 따른 07년 이후 수익추정 상향을 반영, 6개월 목표가격을 97,000원(←변경전 96,000원)으로 소폭 상향하고 LG화학 등 유화4사 중 톱픽(Top Pick)을 유지한다.
-이 회사의 07F EV배수는 5.4배로 LG석유화학을 제외하고 가장 낮은 수준이다. 그러나 보수적 관점에서 '06년 9월말 장부가 기준'의 투자유가증권 가액을 제외하고 산출한 EV배수(=(시가총액+순차입금-투자유가증권)/EBITDA)는 불과 1.1배에 불과해 절대 저평가되어 있음을 알 수 있다. 물론, 같은 기준으로 산출한 한화석유화학과 LG석유화학의 EV배수 역시 각각 2.4배, 2.7배 등으로 매력적인 밸류에이션이지만, 이 회사의 투자매력이 훨씬 높다는 판단이다.
-올해 가동될 예정이었던 대형 설비 중 대만 Formosa(#3, 생산능력 120만톤), 이란 Maroun(NPC #7, 110만톤) 등을 제외한 이란 NPC #9(Arya Sasol), NPC #10(Jam PC) 등 설비의 본격 상업생산은 자금과 EPC(엔지니어링/구매/건설), 대형 플랜트 운영인력의 부족에 더하여 인프라 설비 미흡 등으로 07년에도 어려울 것으로 예상된다.
결국, 이는 NPC #9, 10 양 설비가 금년 하반기 가동 가능할 것이라는 보수적인 가
정을 도입하더라도 07년 630만톤의 생산능력 증가에 460만톤의 수요 증가로 170
만톤의 純공급 증가가 예상되었던 에틸렌 수급 밸런스가 520만톤의 공급 증가에 460만톤의 수요 증가로 06년 하반기와 유사한 타이트한 수급 밸런스 유지가 불가피함을 의미하는 것이다.
이러한 타이트한 수급을 반영하여 07, 08년 영업이익을 기존 추정치보다 각각
6.6%, 11.0% 상향한 2,377억원, 2,079억원으로 제시한다. 동시에 영업이익 상향을 반영하여 6개월 목표가격 역시 97,000원(←변경前 96,000원)으로 소폭 상향하고 LG화학 등 유화4사 중 Top Pick을 유지한다.
-10월 중순 이후 계절적 비수기 진입에 따른 출하량 감소로 4분기 매출액은 전분
기대비 2.1% 감소한 5,646억원으로 추정된다. 그러나 국제유가(06.4Q 57.2$/bbl←3Q 66.5$) 및 나프타 가격 하락(06.4Q 547$/톤←3Q 624$)에 따른 EG, PP, HDPE 등 스프레드의 소폭 상승(제품별 생산능력 감안 기준 통합 나프타 스프레드: 06.4Q 572$/톤←3Q 545$)으로 4분기 영업이익은 전분기대비 3.6% 증가한 784억원에 달할 전망이다 (Fn Guide 기준 시장 컨센서스: 593억원)
-06년 연간 매출은 2조 1,762억원으로 전년대비 3% 증가하나, 국제유가 및 나프타
가격 급등에 따른 스프레드 축소로 영업이익은 26.0% 급감한 2,518억원으로 예상
된다. 반면, 순현금 증가(05년말 2,594억원→06년말 3,358억원)에 따른 순금융수지증가(05년 5억원→06년 121억원) 등으로 경상이익은 12.1% 감소에 그친 5,400억원으로 예상된다.
-5월에 예정된 정기보수(에틸렌 생산능력 +8만톤)와 국제유가 하락에 따른 판가 하락 등으로 07년 매출액은 전년보다 3.3% 줄어든 2조 1,050억원, 영업이익 역시
5.6% 줄어든 2,377억원으로 전망된다. 그러나 시장 컨센서스(Fn Guide 기준 1,954억원)처럼 큰 폭의 감익 가능성은 상당히 낮다는 것이 우리의 의견인데, 이는 주력제품인 EG 가격, 마진이 자체 신증설에 따른 수급 변동에도 영향을 받지만, 향후 고유가 기조가 유지될 가능성이 높아 'EG←에틸렌←나프타←원유'로 이어지는 Supply Chain상 나프타 및 에틸렌 가격 역시 높은 가격 유지가 가능해 EG 가격 급락에 따른 영업이익 급감을 과도하게 우려할 필요가 없다는 판단 때문이다.
