글로벌 중앙은행들의 긴축 추세가 무르익어 가는 가운데, 미국과 일본 등 핵심부에서 물가안정 목표제(Inflation Targeting)가 화두로 등장하고 있다.세계 중앙은행의 중앙은행 지위를 가진 것으로 간주되는 미국 연준 시스템(Federal Reserve System)의 신임 의장 벤 버낸키(Ben S. Bernanke)의장이 '물가안정 목표제(Inflation Targeting)' 도입을 공식 제안한데 이어, 일본은행(BOJ)이 명시적으로 '물가안정'의 정의와 함께 현 시기 물가안정 목표 수준을 공개했다.사실 물가안정 목표제는 한국은행을 비롯해 1990년대부터 전 세계 주요 중앙은행들이 적극 도입하고 있는 제도라는 점에서 전혀 새로운 쟁점은 아닌 것처럼 보인다. 하지만 앨런 그린스펀(Alan Greenspan) 전 연준 의장을 비롯한 연준 관계자들과 후쿠이 도시히코 일본은행 총재 및 주요 정책위원들이 "통화정책의 유연성(flexibility)"을 훼손할 수 있다는 점에서 일관되게 이 제도 내지 전략의 도입을 완강하게 거부해왔다는 점을 감안할 때 최근 변화는 커다란 의미를 지닌다.더구나 1990년대 후반부터 발생한 주요 금융리스크에 직면해 주요 선진국 중앙은행들이 저금리 및 완화정책을 지속해왔으나, 최근에는 금리정상화로의 움직임이 활발하게 진행되었다는 점에서 새로운 제도의 도입이 지니는 의미는 상당히 복합적이다.아래에서는 물가안정 목표제의 본질과 특징에 대한 버낸키 신임연준 의장의 이해방식을 간단히 소개하고, 무엇보다 지난 2003년 버낸키가 연준이사 시절 전미기업경제학협회(NABE)에서 행한 "물가안정 목표의 전망" 연설 자료를 직접 소개하고자 한다. (원문은 Federal Reserve 홈페이지 참조. "A Perspective on Inflation Targeting", Remarks by Governor Ben S. Bernanke At the Annual Washington Policy Conference of the National Association of Business Economists, Washington, D.C., March 25, 2003 )버낸키 의장은 사실 연준이사 시절에 자신의 통화정책에 대한 이해를 소상하게 제시한 몇 가지 핵심 연설을 수행한 바 있다. 뉴스핌은 이전에 제출한 [해외자료] 미국통화정책의 논리(2004 Dec)와 [해외자료] 통화정책의 결정구조와 전달경로(2005. Mar) 이어 버낸키의 핵심 연설을 여기서 소개한다. 사실 이번 3월20일 뉴욕 이코노믹클럽에서의 "수익률곡선과 통화정책" 연설은 지난 2002년 제출한 "자산가격과 통화정책" 연설에 이어 인플레이션 타겟팅에 대한 그의 논지에 대해 보완적인 의미를 지닌다고 할 수 있다. 자산가격과 통화정책에 대한 입장과 수익률곡선과 통화정책에 대한 논지는 다음 기회를 빌어 좀 더 상세하게 소개하고자 한다.◆ 왜 물가안정 목표제인가?지난 인증 청문회에서 버낸키 신임 연준의장은 아래와 같은 다소 의미심장한 발언을 제출했다. "나는 장기 인플레이션 목표치를 명시적으로 공표하는 것이 현행 연준의 정책적 접근방식, 즉 올바른 판단(Judgement)과 유연성(Flexibility)이 지니는 역할을 강조하는 방식과 완전히 일치하는 것이라고 본다"고 그는 말했다. 버낸키는 자신이 그린스펀 시대 연준의 정책과 정책적 전략의 '연속성' 유지를 일차적인 과제로 설정하겠다고 말하면서, 사실 자신의 논의가 이미 그린스펀, 나아가 볼 볼커(Paul Volker) 전 연준의장 시절부터 진화해 온 몇 가지 정책 전략의 연장선상에 있다고 주장했다.무엇보다 그는 "장기적인 물가안정(long-run price stability)"을 유지하는 것이 최대고용 달성 및 안정적인 경제성장이라는 목표달성의 대전제가 된다는 것을 그 동안 뼈저리게 경험했다는 것과, 그린스펀의 이른바 "리스크관리 정책(risk-management policy)"이 주로 사려깊은 [주관적] 판단과 유연성에 기초하지만 그렇다고 해서 훌륭한 정책이 "무원칙(undisciplined)"해도 좋다는 것은 아니라는 점, 그리고 마지막으로 그린스펀의 주도하에 통화정책이 갈수록 대중 및 금융시장에 대해 '투명하게' 변모되어 왔다는 점을 강조했다.버낸키는 이 마지막 지점에서 한 걸음 더 나아간 것이 바로 "물가안정 목표제" 도입이라고 주장하고 있다. 즉 중앙은행이 자신이 생각하는 "장기적인 물가안정" 수준에 부합하는 명시적인 인플레이션 수준 혹은 레인지를 공표하면, 통화정책에 관련된 불확실성을 줄이고 나아가 장기 인플레이션 기대수준을 좀 더 효과적으로 억제할 수 있다는 것이다.사실 이 같은 버낸키 의장의 주장은 통화정책 이론을 둘러싼 치열한 쟁점을 경과하는 것이다. 무엇보다 그는 통화정책 결정자들의 정책 판단이 다소 주관적인 판단(judgement)에 의존할 경우 발생할 엄격한 법칙 내지 규칙을 보완하는것으로서 물가안정 목표의 공개를 제시한다. ◆ 제한적인 정책적 재량과 정책 신뢰성이런 태도를 특징짓는 용어가 바로 '제한적인 정책적 재량(Constrained Decretion)'이란 표현이다. 버낸키는 외부에 알려진 이미지와는 달리 강경한 법칙에 준거하는 정책결정과 반대로 완전한 재량에 의거한 정책구사 양자에 반대하여 이들 사이의 중간지점에 자리잡는 태도를 보여왔고, 이런 내용을 꾸준히 강조해왔다.바로 이러한 중립지점을 그는 "제한된 정책 재량성"이라고 불렀다. 이 말은 1997년 미시킨(Mishikin)과 버낸키가 공동 저술한 "물가안정목표제: 새로운 통화정책의 체계(Inflation Targeting: A New Framework for Monetary Policy)"란 저작에서 처음 사용된 용어다.이러한 틀에서 재량성은 정책결정자들로 하여금 경제적 충격, 금융 불안 그리고 여타 예기치 못한 사태 등에 대응할 수 있도록 하지만, 그러나 이 재량성은 인플레이션 압력을 낮고 안정적으로 유지하겠다는 강한 약속을 근거로만 허용된다.한편 그는 "통화정책이 물가에 지연효과를 나타내기 때문에 인플레이션 압력을 억제하는 것은 사전에 이러한 인플레이션 향방에 대해 예상할 것을 요구하며, 필요에 따라서는 사전 인플레 억제가 필요한 것도 이 때문이다"라고 설명했다. 이런 후자의 특징으로 인해 "제한된 재량성"이란 기준은 법칙에 준거한 접근방식과 대조된다. 여기서 그는 중앙은행이 금융시장의 인플레이션 기대를 억제하기 위해 필요한 커뮤니케이션 정책의 강화를 구체적인 정책목표의 제시라는 '투명성'을 통해 획득하고자 한다. 연준 관계자들의 논의를 통하자면, 이 같은 논의에는 경제주체들의 의사결정에 영향을 미치기 위해서는 사전에 일정한 약속을 하는것이 효과적이라는 게임이론의 핵심법칙까지 원용된다.실제로 2004년 노벨 경제학상 수상자인 핀 쉬들란(Pinn Kydland) 및 에드워드 프레스콧(Edward Prescott) 등은 정책결정자들은 인플레이션을 용인하는 대가로 완화적인 정책을 유지하려는 유혹을 배제할 것이라는 정책의 행태적인 패턴을 '약속'할 수 있다면 좀 더 나은 정책을 운용할 수 있을 것이라고 주장했다. 즉 지금 당장 나중에 어떻게 정책을 운용할 것인지 결정함으로써, 그리고 시장참가자들에게 자신들의 이러한 결정을 이해시킴으로써 정책결정자들은 매번마다 정책을 재량적으로 결정하면서도 그 결과를 개선할 수 있다는 것이다.좀 더 구체적으로 기술하자면, 중앙은행은 시장으로 하여금 자신들이 미래에 인플레이션 압력을 용인하려는 유혹을 배제할 것임을 확신시킴으로써 더 나은 정책 결과를 얻을 수 있다. 바로 이러한 사실 때문에 정책 결정자들은 인플레이션 기대수준에 그렇게도 집착하며, 또한 이 수준이 불안정해질 조짐만 보여도 강력하게 대응해왔던 것이다. 다만 여기서 중앙은행의 약속이 먹히기 위해서는 정책에 대한 시장의 커다란 신뢰성(Credibility)가 전제되어야 한다.이러한 신뢰성을 보완하기 위해 좀 더 투명한 방식인 물가안정 목표제가 제시되고 있는 것이다. 아래는 버낸기 의장의 2003년 "물가안정 목표제의 전망" 연설을 자세하게 정리한 것이다.(②에서 계속)[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com