최근 미국 거시지표 결과가 다소 엇갈리게 나오고 있는데, 무엇보다 생산지표는 강세를 보이는 반면 소비지표가 약세를 나타낸 것이 주목을 끈다.아직 시장은 '인플레이션 우려' 내지 '불확실성'에 사로잡혀 있지만, 일각에서는 연말연휴 소비경제의 둔화 가능성에 몸을 사리기도 한다.모건스탠리는 이런 요인에 내년 연준의 긴축전망을 더해 올해 4/4분기 성장률 전망치를 원래 부정적이었던 수준에서 다소 상향조정하는 한편, 내년 성장률은 오히려 금융긴축 전망을 고려하여 소폭 하향조정한다고 밝혔다.한편 이코노미닷컴은 최근 제출한 보고서에서 연준이 과도한 긴축에 나설 경우 경기침체 리스크가 크게 부각될 것이란 경고를 던져 주목을 끈다.◆ 인플레냐 소비둔화냐리처드 버너(Richard Berner)와 데이빗 그린로(David Greenlaw) 모건스탠리 이코노미스트는 이번 주초 제출한 보고서("United States: Two-Sided Risks to Growth, But Not to Inflation ")에서 이번 분기 경기둔화세로 인해 지난 10분기 연속 견조한 성장세에 대한 의문이 틀림없이 제기될 것이라고 경고했다.실제로 이들은 4/4분기 소비지출 증가세 둔화로 인해 GDP 성장률이 2.5%에 그쳐 2003년 초 이후 최저 성장률을 기록할 것으로 본다.하지만 버너와 그린로는 투자자들이 높은 에너지물가와 주택시장의 부의 효과의 감소에 따라 미국 소비자들의 지출전망이 억제될 것이라는 점에 대해서는 다소 의문이 제기된다고 지적했다.이들은 비록 소비지출이 약세를 보이더라도 그것은 일시적인 것(temporary)에 그칠 것으로 본다. 이런 약세는 주로 허리케인 카트리나와 리타로 인한 충격과 에너지 물가 급등에 따른 것이기 때문이며, 주택시장의 영향이 총소비지출에 미치는 영향도 다소 과장된 것으로 보인다고 지적된다.버너는 결국 에너지 물가 충격이 완화되면 숨어있던 억압수요(pent-up demand)와 재해복구에 따른 재건수요가 등장할 것으로 본다고 강조했다.이에 따라 버너 등은 내년 1/4분기 성장률 전망치는 당초보다 0.3% 포인트 높은 3.7%로 상향조정할 것이라고 밝혔다.《모건스탠리 美 경제 전망》(항목별, 2004A, 2005E, 2006E 순서, 단위 %)- 실질 GDP: 4.2..... 3.5..... 3.5- 인플레이션(CPI): 2.7..... 3.4..... 2.9- 단위노동비용: 1.1..... 3.0..... 2.8- 세후 '경제적' 수익: 11.3..... 8.1..... 6.6- 세후 '장부' 수익: 11.8..... 32.5..... 5.8※ 출처: Morgan Stanley Research E = Morgan Stanley Research Estimates◆ 소비지출 예상외 둔화 가능성 상존, 그러나 상쇄 요인 다수다만 버너 등은 에너지물가 급등으로 인해 나타난 최근 소비자수요 둔화는 임의지출 능력을 억제한 것이라는 사실에 주목할 필요가 있다고 강조했다. 특히 10월 자동차판매가 7년만에 최저수준을 기록한 점 등을 감안할 때 10월까지 3개월 동안 실질소비 둔화세는 지난 15년래 최대 폭에 달했을 것이라고 한다.더구나 최근 3개월 연속 소비자신뢰지수가 급락한 것을 감안한다면, 카트리나 이후 고용시장 전망이 아직 불투명하다는 점에서 소비행태가 조만간 개선될 것이라고 기대하기도 힘들다고 이들은 지적했다.따라서 고용시장의 회복세 여부에 따라 소비지출이 생각했던 것보다 좀 더 둔화될 가능성은 상존하는 것으로 보인다.대신 버너 등은 소비지출 전망에 긍정적인 요인들을 여럿 발견할 수 있다는 점을 이러한 우려의 반대편에 꺼내놓는다. 먼저 최근 일자리 수 증가세가 약하지만, 신규실업수당 청구가 감소세를 보이고 가계 고용지표가 개선되고 있음이 분명하며, 특히 시간당 임금 상승률이 2년만에 최대 폭에 이른 것이 고무적이라고한다.겨울철 난방수요가 다소 우려되기는 했지만, 최근 기상예보에 따르면 평년에 비해 따뜻한 날씨가 이어질 것이란 전망도 우려를 놓게 한다고 이들은 덧붙였다. 게다가 휘발유 가격 하락세도 상당한 상쇄요인이 되어줄 전망이라고 한다.또 이들은 자동차산업이 다시 인센티브제를 도입할 것으로 보인다는 점, 재고가 예외적으로 적은 수준이기 때문에 일부 수요개선을 통해서도 생산이 강화될 수 있다는 점, 허리케인 이후 복구노력 및 재정지원 등이 부양요인이 된다는 점 등도 긍정적인 재료로 부각시켰다.◆ 인플레 기대수준 상승... 긴축으로 인한 경기둔화 가능성도한편 인플레이션 전망에서도 일반 지표의 강세와 코어지표 약세 사이의 뚜렷한 대조가 이어지고 있는 중이다. 제조업 서베이 등에서는 물가전망이 거의 어전 경기 고점에 도달하고 있지만, 지난 6개월간 코어 물가지수는 오히려 둔화되고 있기 때문이다.버너는 여기서 물가지수는 과거의 지표이기 때문에 앞으로는 인플레이션 기대심리와 코어 인플레의 상승으로 인해 괴리 폭이 줄어들 수밖에 없을 것으로 전망했다.인플레 전망에서는 에너지 물가 상승세가 과연 코어 인플레이션 압력으로 전달될 것인지 여부와, 좀 더 중요하게는 최근 인플레이션 기대수준의 상승이 소비 및 임금결정 행태의 변화를 동반할 것인지 여부가 중요한 변수다.최근 미시건대 소비자서베이 결과 5년 물가전망이 3.2%로 높아진 것이나 시장 참가자들이 인플레이션 기대수준을 꾸준히 높인 것은 주목할 부분이다.최근 수주 동안 연준의 강경한 어조 속에 시중금리는 약 50~60bp나 상승했다. 연준은 4%까지 기준금리를 인상하고도 계속 긴축을 지속할 것임을 시사해 내년 1월말 회의까지 4.50%로 기준금리가 올라갈 것이란 전망이 거의 확실해지고 있는 중이다.다만 일단 연방금리가 중립수준에 도달한 뒤에는 통화정책의 운용은 보다 거시지표 결과에 영향을 많이 받게 될 것은 자명하다. 이는 결국 인플레 지표가 예상보다 좋고 성장세가 둔화된다며 금리인상 중단 가능성이, 그 반대일 경우 금리인상 폭 확대 전망이 열린다는 것을 의미한다.여기서 버너 등은 여전히 채권시장에 대해서는 약세전망을 고수하고 있지만, 최근 장기금리의 급격한 상승으로 인해 자신들의 우려가 이미 상당부분 시장에 반영된 것으로 보아도 무방할 것 같다는 입장을 나타냈다. 이에 따라 앞으로 6개월 전망으로 10년물 금리가 약 30bp 추가로 상승할 것이란 정도의 전망을 유지한다고 이들은 밝혔다.이렇게 금리가 상승함에 따라 내년 美 경기전망은 금융시장의 전개양상에도 상당한 영향을 받을 것으로 보인다. 금리가 상승하고 신용에 대한 비용부담이 증가할 경우 금융여건이 긴축적으로 변화되며, 이는 성장세를 둔화시킬 수밖에 없는 요인이 될 수 있기 때문이다.이에 따라 버너는 2006년 전체 성장률 전망치를 기존 4%에서 3.8%로 하향조정했다. 이런 추세전망에서는 코어 인플레이션 압력도 생각했던 것보다는 강하지 않을 것이므로 CPI에서 유추한 코어 인플레 압력은 2006년에 2.6% 수준으로 올라갈 것으로 보인다고 이들은 전망했다.◆ 기로에선 연준, 인플레 우려 속 경기침체 가능성도 고민한편 이코노미닷컴(Economy.com)은 최근 제출한 보고서("Between Scylla and Charybdis")에서 최근 연준이 인플레 리스크를 우려하고 있지만, 정작 미국경제는 성장둔화 혹은 침체로 향하고 있다는 점에서 정책 리스크가 부상하고 있다는 경고음을 냈다. 이들도 역시 지금 당장은 인플레 압력이 강조될 뿐이고 경기둔화 가능성은 일부 제기되는 정도에 그치고 있다는 점을 인정하는 선에서 논의를 출발했다.하지만 중앙은행이 인플레이션을 잡겠다고 강경한 태도를 취한 덕분에 경기둔화가 오히려 경기침체로 접어들 가능성이 높아졌다는 점도 무시할 순 없다고 이들은 지적한다.먼저 이들은 인플레이션 압력의 상승은 표면적으로는 유가급등과 같은 에너지 비용의 상승과 이를 받아들이는 기업 및 소비자 등 경제주체의 수용의지에서 읽어낼 수 있지만, 기실 보다 근본적인 원인은 과잉 유동성에 있다는 것이 전문가들의 공통된 지적이라고 강조했다. 이러한 과잉 유동성은 연준이 2000년 버블 붕괴와 테러사태에 따른 충격을 억제하기 위해 노력하는 과정에서, 특히 디플레이션 압력에 대한 사전 억제대책으로 인한 초저금리로 인해 유발된 것이다.바로 이러한 연준의 정책은 많은 찬사도 받았지만 오히려 불균형을 확대시켰다는비판도 만만치 않게 이끌어 냈는데, 이번에도 연준은 인플레 압력에 사전 대처한다는 방향에서 다소 무리하게 유동성을 제거하려 들고 있다고 이코노미닷컴은 지적했다.어떤 면에서는 통화정책이 경제에 미치는 시차를 고려하면 연준이 이런 방식으로 다소 강한 완화기조와 강한 긴축 기조 사이에서 동요하는 것이 당연한 것일 수도 있다는 점은 인정된다.◆ 연준 과도한 긴축 안 돼하지만 이코노미닷컴은 에너지 충격을 감안할 때 중립적인 금리수준만 해도 부담스러운데 이를 넘어서서 나아가겠다는 것은 경기에 부정적인 영향을 줄 수밖에 없을 것이라고 경고했다. 여기서 이들은 1970년대 에너지쇼크로 인한 경기침체 가능성을 들고 나오면서, 이번에도 이런 양상이 재연될 가능성이 크다고 주장했다. 최근까지 그린스펀 의장은 반복해서 이번에는 70년대와 사정이 틀리기 때문에 동일한 양상이 재연되지 않을 것이라고 주장한 바 있다.한편 여기서도 에너지 쇼크 외에 주택시장의 호황을 통한 부의 효과가 줄어들 경우 경기의 발목을 잡을 수 있다는 점이 지적된다. 이미 고점을 통과한 것으로 보이는 주택경기나 주가가 부진한 상황이 부담이다.또한 금리상승은 소비자부채 문제를 심각한 사회문제화할 가능성이 있다고 이코노미닷컴은 강조했다. 감세조치가 소멸되면서 가계에 주는 부담이나 의료비용의 상승 전망이 우려되고 있다는 점도 부담이다.결국 이들은 최근 채권수익률 곡선이 납작해지면서 장단기금리가 역전될 가능성을 시사하고 있으며, 이는 경기침체의 전조가 될 수 있다고 본다. 간단하게는 금리가 역전되면 은행이 대출의욕을 잃게되고 경제에 부정적인 영향을 주게된다.결론적으로 연준은 인플레이션을 잡기 위해 노력하다가 경제성장이라는 중요한 가치도 함께 잃을 가능성이 있다고 이코노미닷컴은 강조했다. [뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com