미국 재무증권 10년물 수익률이 4% 이하에 걸쳐있는 추세선 이하로 하락할 것인지, 아니면 일시적인 반등시도를 나타낼 것인지 기로에 서 있다는 분석이 제출됐다.투자은행 크레딧스위스퍼스트보스턴(CSFB)은 최근 제출한 주간 수익률 보고서에서 美 고용시장이 계속 부진양상을 이어갈 것인지 아니면 최근 둔화조짐에서 벗어날 것인지 여부에 따라 단기 채권금리 전망이 크게 달라질 수 있다고 지적했다.CSFB는 美 채권금리가 올해 6월을 기점으로 순환주기 상의 고점에 도달했다는 판단을 유지한 채, 만약 고용시장 회복으로 금리가 다시 상승한다면 아마도 채권시장의 새로운 강세장이 개시되기 전에 나타나는 최종적인 수익률 상승으로 기록될 것으로 보인다고 주장했다.이들은 만약 고용시장이 계속 월 10만개 내외의 신규일자리 증가에 머문다면 소비지출 둔화로 이어질 것이고, 10년물 재무증권 수익률이 2.5%~3.0% 수준으로 지속적으로 하락할 수 있다고 전망했다.◆ 美 10년물 재무증권 수익률 3.95%~4.00% 지지선 근접지난 주 美 재무증권 10년물 수익률은 한 때 4.05%까지 하락했다. 이로써 지난 2003년 6월 이후 지속되어 온 美 국채금리 상승추세가 거의 종결되는 듯한 모습을 나타내게 됐다.현재 美 채권시장은 경기회복 모멘텀의 재등장 신호는 애써 무시한 채 주로 잠잠한 수준의 인플레 지표나 2005년 경기가 좀 더 둔화될 수 있다는 전망 쪽에 거의 집중하고 있는 것으로 보인다. 물론 지난 주 채권가격 랠리는 의심할 여지 없이 시장 수익륙이 더 하락할 것이라는 견해가 우위를 점하자 나타난 포지션 청산, 즉 숏 스퀴즈(short squeez) 영향이 컸던 것으로 평가된다. 그런데 최근 수주 동안 美 경기지표를 보면 6월의 다소 급격한 경기둔화 조짐 이후 7월과 8월에는 둔화되었던 경기가 다시 회복 모멘텀을 찾고 있음을 보여준다. 제조업생산이 7월에 0.9% 증가한 뒤 8월에도 0.5% 추가로 늘어난 것이 그 대표적인 근거다. 또 9월 뉴욕 엠파이어스테이트 지수는 컨센서스를 크게 뛰어넘는 강세를 보였다. 필라델피아 제조업지수는 실망스러웠지만, 신규주문 및 고용 등 주요 하위지수가 대부분 상승세를 나타냈다.그 동안 핵심 원자재 가격은 경기주기 상 고점에 도달하면서 안정되는 양상을 보여주고 있다. 예를 들어 국제 구리가격은 6월 중순 이수 11.5% 상승, 1분기 고점에서 5% 정도 하락한 수준을 유지하고 있다.◆ 최근 경기회복 모멘텀에도 불구, 시장은 인플레지표에 주목채권수익률이 하락하는 와중에 경기순환업종이 강세를 보인 것은 다소 예외적인 모습이다.최근 몇 주간 구경제 경기순환업종(기초재료, 자본재 등)이 다소 강한 랠리를 나타내며 방어업종보다는 높은 수익률을 기록했고, 반도체업종지부가 급등하면서 신경제 경기순환업종 역시 반등장세를 보였다.그러나 이러한 주식 및 앞서 상품시장의 추세는 지난 4월부터 거시경제적 긴축정책 이후 최근 몇 달간 중국경제가 강한 반등조짐을 보인 것과 맥락을 같이 한다. 연초 50%선에서 5월에는 18% 정도로 증가율이 둔화된 中 고정자산투자는 7월과 8월에는 다시 전년대비 약 30% 증가율 수준을 회복했다.또 부시행정부의 조세삭감 정책이 연말까지 종료되기 전에 설비투자를 확대하자는 기업들의 움직임도 기술업체들의 4분기 실적전망 개선 기대감으로 이어지고 있다.따라서 최근 채권시장의 숏 스퀴즈 양상은 인플레 전망에 대한 새로운 낙관심리가 주된 원인이었다고 보는 것인 논리적일 것이다. 앨런 그린스펀 美 연준리 의장의 의회 증언 이후 발표된 8월 소비자물가지수(CPI)는 다시 시장 컨센서스를 하회했다.특히 자동차 및 의류 소매업체들이 매출약세에 따라 적극적으로 가격을 인하함에 따라 핵심 소비자제품 물가도 최근 두 달간 다소 급격하게 둔화된 상태다.어쨌든 현재 금융시장은 연준리가 내년 3월말까지 두 차례 25bp 금리인상을 단행할 것이란 전망을 이미 반영한 상태고, 세 차례 금리인상 가능성도 조금은 있다는 쪽의 입장을 보여주고 있다.이것은 만약 이번 주 FOMC에서 금리가 25bp 인상된다면 연준리는 내년 3월까지 남은 네 차례 FOMC 회의에서 세 차례는 금리를 동결할 것이란 말과 같다.◆ 9월~10월 美 고용시장 회복 여부가 변수결국 재무증권 10년물 수익률이 수주 내로 3.95~4.00% 지지선을 하향돌파, 경기순환상 채권시장의 약세흐름이 종결할 것인지 여부는 9월 이후 한 두 차례 고용보고서 결과가 6월 이후 글로벌 경기둔화에서 벗어나고 있는지 여부를 확인해 줄 지 여부에 달린 것 같다.사실 5월까지만 해도 3개월 평균 신규일자리 증가률이 30만개에 달했다가 8월에는 10만개 수준으로 후퇴한 것은, 고유가를 감안하든 그렇지 않든 다소 과도한 느낌이 드는 것은 사실이다. 때문에 9월 및 10월에는 다시 20만~30만개 정도 신규일자리 증가가 진행될 것을 기대하는 것은 정당해 보인다.만약 예상처럼 고용시장이 회복된다면 소비지출이 강세를 보이면서10년물 재무증권 수익률은 다시 4.50% 쪽으로 상승할 것이다. 물론 수익률이 이렇게 상승해도 올해 6월까지 채권수익률이 추세상의 고점을 경과했다는 판단을 부정할 정도는 아닐 것이다.하지만 만약 신규일자리 수가 대선 일정이 종료될 때까지 10만개 수준을 넘나드는 부진한 모습을 보인다면, 2005년에 고용시장이 다시 회복될 것이란 논거들이 모두 힘을 잃게 될 수 있다.고용시장이 이렇게 부진하게 되면 소비지출 역시 조만간 크게 후퇴할 것이란 전망이 힘을 얻게 되며, 이는 결국 10년물 국채 수익률이 2.5%~3% 선으로 하락할 가능성이 있음을 의미한다. 이럴 경우 내년 초반에 다시 한번 모기지 리파이낸싱이 다소 크게 증가할 것으로 예상할 수 있다.현재 美 금리가 위험스러울만큼 낮은 수준이고, 2005년 전반에 걸쳐 "정상화"될 것이란 판단은, 과연 급격하게 개선된 기업 수익흐름이 일자리와 임금 쪽으로 얼마나 이전될 것인지 여부에 따라 그 진위 여부가 가려지게 될 전망이다.아마도 현재 시점은 이런 전망이 본격적으로 시험받는 무대가 될 것이며, 또 우리가 예상하는 것처럼 채권시장의 강세장의 개시 이전에 채권수익률이 마지막으로 한 차례 반등할 수 있는 유일한 기회가 될 것으로 판단된다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com