18일 한국증권의 NHN 관련 리포트 요약입니다.

■ 투자의견 ‘매수’와 6개월 목표주가 138,000원 유지

NHN에 대한 투자의견 ‘매수’와 6개월 목표주가 138,000원을 유지한다. 오버추어코리아와 CPC방식 검색광고 재계약 체결로 개선된 수익배분율이 10월부터 소급 적용되면서 4분기 실적 모멘텀이 더욱 강화될 전망이기 때문이다.


■ 오버추어코리아와 CPC방식 검색광고 재계약으로 계약 조건 개선

12월 15일 NHN은 오버추어코리아와 CPC(Cost Per Click) 방식의 검색광고 재계약을 체결했다고 공시했다. 계약조건을 밝히지 않았지만 NHN입장에서 수익배분율이 기존 계약대비 의미있게 개선된 것은 분명하다. 국내 검색광고 시장 규모가 기존 계약 시점인 2004년에 예상했던 것보다 빠르게 성장했고, 2010년까지도 두자리수의 고성장이 지속될 전망이며, NHN의 점유율이 70%를 넘어 사실상 시장을 독점하고 있기 때문이다. 또한, 오버추어코리아의 중요 파트너였던 다음이 구글과 계약했기 때문에 NHN이 협상을 주도한 것으로 추정된다. NHN의 검색광고 매출은 오버추어를 통한 CPC와 CPM(Cost Per Millennium; 정액제), 자체 CPC로 구분되는데 그 비중은 약 5:4:1로 추정된다. CPC방식 검색광고는 오버추어의 몫을 제외한 순액을 매출액으로 인식한다. 우리는 이번 재계약으로 오버추어의 수익배분율이 기존 25%에서 10%P 하락한 것으로 추정한다. 이는 전체 검색광고 매출액을 약 6% 증가시키는 효과가 있다. 순액을 매출로 인식해 왔기 때문에 관련 비용이 없어 증가하는 매출액만큼 그대로 영업이익이 늘어나게 된다.



■ 개선된 계약 조건 소급적용으로 4분기 검색광고 매출 전분기대비 22.3% 증가할 전망

NHN은 개선된 조건이 2006년 4분기부터 소급 적용될 것이라고 밝혔다. 우리는 연내에 재계약이 체결되더라도 2007년부터 적용될 것으로 가정해 실적을 전망해 왔는데 소급적용으로 4분기 실적이 더욱 호전될 전망이다. 4분기 검색광고 매출액 전망치를 기존 910억원에서 968억원으로 6.0% 상향조정한다. 4분기 검색광고 매출은 시장 규모 확대와 점유율 상승 지속, 계절적인 성수기 효과에 수수료율 인하까지 추가되어 전분기대비 22.3%의 높은 성장률을 기록할 것으로 예상된다. 4분기 매출액과 순이익이 전분기대비 각각 16.9%와 24.1% 증가한 1,670억원과 455억원에 달할 전망이다.