한국증권은 17일 한국전력과 관련, "4년 만에 다시 영업이익이 증가할 것으로 보여 밸류에이션 부담이 점차 낮아지면서 자산가치와 수익가치 모두 주목 받을 전망"이라고 밝혔다.
윤희도 애널리스트는 "해외사업 확대와 본사 이전 또한 호재로 작용할 것"이라며 "더 이상 악재 없이 앞으로 개선될 가능성만 남았다"고 평가했다.
다음은 리포트 요약입니다.
■ 투자의견 ‘매수’로 상향조정
투자의견을 ‘중립’에서 ‘매수’로 상향조정하며 53,500원을 목표주가로 제시한다. 올해 들어 주가가 크게 Underperform했다. PER로 보면 매력이 크지 않은데다 이익 증가 폭에 대한 기대가 작아졌기 때문이다. 하지만 시장이 단기 이익보다는 자산가치대비 낮은 주가에 초점을 맞추고 있어 PBR이 0.6배에 불과한 한전이 부각되고 있고, 4년 만에 다시 영업이익이 증가할 것으로 보여 Valuation 부담이 점차 낮아지면서 자산가치와 수익가치 모두 주목 받을 전망이다.
■ 긍정적 요인 많아
중장기 투자를 위한 여러 가지 긍정적인 이슈가 주목 받고 있다. 가장 큰 두 가지는 해외사업 확대와 본사 이전 이슈다. 한전은 작년부터 적극적으로 해외사업을 확대해 나가고 있다. 현재 9개의 프로젝트를 진행 중이며 이에 대한 총 투자비는 2,200억원 수준이다. 작년에 5개 해외법인으로부터 287억원의 지분법 평가이익이 발생했다. 현재 필리핀, 레바논, 중국 등지에 발전소 건설 및 운영사업을 진행하고 있으며, 필리핀 사업을 제외하면 대부분 사업 초기단계로 아직 큰 이익을 기대하기는 이른 시점이다. 현재 진행 중인 프로젝트의 IRR은 17% 이상인 것으로 알려지고 있으며, 향후 진행하는 프로젝트의 Target IRR은 14% 수준이다. 한전의 덩치에 비교하면 해외투자수익은 아직 미미한 규모다. 한전은 현재 전기판매수익의 0.7%에 불과한 해외사업수익(매출액) 비중을 2015년까지 8%로 올리겠다는 목표다. 정부도 우리나라 공기업의 해외투자를 적극 장려하고 있어 해외투자규모와 투자수익은 빠르게 늘어날 전망이다.
■ 본사 이전계획도 호재 요인
정부의 공공기관 지방 이전계획에 따라 한전은 2012년에 전라남도 나주로 본사를 옮기게 된다.본사 이전 기본계획을 수립하기 위해 현재 여러 방안을 검토 중에 있으며, 7월까지 용역 결과를 바탕으로 지방 이전계획을 정부에 제출할 예정이다. 한전 본사가 위치한 삼성동 167번지(COEX 맞은 편)는 자타가 공인하는 금싸라기 땅이다. 본사부지는 2만 4천 평이며 주변 시세를 고려할 경우 시가는 공시지가(3,636만원/평, 06년 1월 기준)의 두 배 이상이 될 것으로 보인다. 본사 부지의 현재 장부가가 4,499억원이므로 추정 시가기준 매각차익은 최소 1조 2,956억원에 달한다.
■ 더 이상 악재 없어
올해 주가가 Underperform한 것은 한동안 Fuel mix가 개선되기 어려운 가운데 석탄가격이 많이 올라 이익 증가 폭이 기대 이하일 것이라는 우려와, 공적자금관리위원회에서 예금보험공사가 보유 중인 한전 주식(5.02%)을 올해 중으로 처분하기로 결정해 수급관련 악재가 부각됐기 때문이다. 하지만 이러한 악재는 현재 주가에 반영됐으므로 더 이상 악재가 아니다. 앞으로 개선될 가능성만 남았다. 2011년까지 Fuel mix는 좋아지기 어렵지만 나빠질 가능성도 낮으며, 발전연료 단가 상승 부담이 더 커지기 어렵고, 예보가 보유한 한전 주식도 Block deal로 넘겨질 가능성이 높아 단기적으로 주가에 부담을 줄 확률이 낮기 때문이다. 발전연료와 관련해 주가에 부담을 준 것은 유연탄 가격 상승이다. 한전이 최근 호주 및 인도네시아와 계약한 유연탄 도입가격은 전년대비 15~19% 상승했다(달러 기준). 호주와 인도네시아로부터 도입하는 물량은 전체 유연탄 수입의 약 50%를 차지한다. 원화로 환산할 경우 가격 상승폭이 줄어들고, 도입가격 상승효과가 하반기부터 반영되는 것을 고려하면 유연탄 가격 상승이 올해 실적에 미치는 영향은 다소 줄어든다. 우리는 올해 유연탄 단가가 전년대비 5% 상승하는 것으로 가정했다. 환율변동을 고려하지 않고 유연탄 가격이 10% 상승하고 도입물량이 5% 늘어나는 것으로 가정하면 유연탄 도입비용은 3조 1,954억원으로 전년대비 4,288억원(15.5%) 증가한다. 한전은 올해 발전연료비가 전년대비 10% 정도 늘어날 것으로 추정하고 있고, 우리는 5.8% 늘어날 것으로 전망하고 있다.
■ 전기요금 – 내년에도 인상될 것
전기요금은 올해 말이나 내년 초에 2% 가량 인상될 가능성이 크다. 전기요금이 또다시 인상될 것으로 전망하는 근거는 2006년 이익이 전년대비 감소했기 때문이다. 지난 2년간 전기요금이 매년 인상됐다. 영업이익이 매년 감소했기 때문이다. 원칙적으로 정부는 한전의 전년 실적투자보수율이 정부가 제시한 적정투자보수율에 미치지 못했을 때 익년 전기요금을 인상했다. 2006년에도 실적이 악화됐기 때문에 전기요금 인상요인이 발생했다. 추세로 볼 때 올해 중 전기요금 조정안이 확정될 가능성이 크며 연말 또는 내년 초에 전기요금이 인상될 것으로 예상한다. 현 시점에서 전기요금이 2% 인상되면 영업이익이 4,503억원(15.1%) 증가한다(발전자회사 연결기준).
■ PBR 0.6배로 낮아
한전의 PBR은 0.6배로 낮다. 1998년 이후 시장 평균을 하회하기 시작했으며 현재는 갭이 두 배 이상 벌어졌다. 정부가 수익성을 규제한다는 것과 3년 연속 순이익이 감소했다는 점에 투자자들의 초점이 맞춰지다 보니 주가가 Book Value 증가분을 반영하지 못했기 때문이다. 올해는 4년 만에 영업이익이 증가할 전망이고 숨겨진 부동산가치가 부각될 수 있어 주가도 자산가치 상승 분을 반영할 것으로 전망한다. 목표주가 53,500원을 기준으로 한 PBR은 0.8배이며 이 조차도 시장평균의 53% 수준에 불과하다. 한전의 BPS는 올해와 내년에 각각 4.0%, 5.2% 늘어난다. 최대한 보수적으로 접근해 PBR 0.6배가 유지된다고 가정할 경우 올해와 내년에 주가가 각각 4.0%, 5.2% 상승하는 것이다. 본사 부지 활용계획이 확정되어 부동산가치가 부각되거나 전기요금이 인상되면 추정 BPS가 추가 상승할 것이다.
윤희도 애널리스트는 "해외사업 확대와 본사 이전 또한 호재로 작용할 것"이라며 "더 이상 악재 없이 앞으로 개선될 가능성만 남았다"고 평가했다.
다음은 리포트 요약입니다.
■ 투자의견 ‘매수’로 상향조정
투자의견을 ‘중립’에서 ‘매수’로 상향조정하며 53,500원을 목표주가로 제시한다. 올해 들어 주가가 크게 Underperform했다. PER로 보면 매력이 크지 않은데다 이익 증가 폭에 대한 기대가 작아졌기 때문이다. 하지만 시장이 단기 이익보다는 자산가치대비 낮은 주가에 초점을 맞추고 있어 PBR이 0.6배에 불과한 한전이 부각되고 있고, 4년 만에 다시 영업이익이 증가할 것으로 보여 Valuation 부담이 점차 낮아지면서 자산가치와 수익가치 모두 주목 받을 전망이다.
■ 긍정적 요인 많아
중장기 투자를 위한 여러 가지 긍정적인 이슈가 주목 받고 있다. 가장 큰 두 가지는 해외사업 확대와 본사 이전 이슈다. 한전은 작년부터 적극적으로 해외사업을 확대해 나가고 있다. 현재 9개의 프로젝트를 진행 중이며 이에 대한 총 투자비는 2,200억원 수준이다. 작년에 5개 해외법인으로부터 287억원의 지분법 평가이익이 발생했다. 현재 필리핀, 레바논, 중국 등지에 발전소 건설 및 운영사업을 진행하고 있으며, 필리핀 사업을 제외하면 대부분 사업 초기단계로 아직 큰 이익을 기대하기는 이른 시점이다. 현재 진행 중인 프로젝트의 IRR은 17% 이상인 것으로 알려지고 있으며, 향후 진행하는 프로젝트의 Target IRR은 14% 수준이다. 한전의 덩치에 비교하면 해외투자수익은 아직 미미한 규모다. 한전은 현재 전기판매수익의 0.7%에 불과한 해외사업수익(매출액) 비중을 2015년까지 8%로 올리겠다는 목표다. 정부도 우리나라 공기업의 해외투자를 적극 장려하고 있어 해외투자규모와 투자수익은 빠르게 늘어날 전망이다.
■ 본사 이전계획도 호재 요인
정부의 공공기관 지방 이전계획에 따라 한전은 2012년에 전라남도 나주로 본사를 옮기게 된다.본사 이전 기본계획을 수립하기 위해 현재 여러 방안을 검토 중에 있으며, 7월까지 용역 결과를 바탕으로 지방 이전계획을 정부에 제출할 예정이다. 한전 본사가 위치한 삼성동 167번지(COEX 맞은 편)는 자타가 공인하는 금싸라기 땅이다. 본사부지는 2만 4천 평이며 주변 시세를 고려할 경우 시가는 공시지가(3,636만원/평, 06년 1월 기준)의 두 배 이상이 될 것으로 보인다. 본사 부지의 현재 장부가가 4,499억원이므로 추정 시가기준 매각차익은 최소 1조 2,956억원에 달한다.
■ 더 이상 악재 없어
올해 주가가 Underperform한 것은 한동안 Fuel mix가 개선되기 어려운 가운데 석탄가격이 많이 올라 이익 증가 폭이 기대 이하일 것이라는 우려와, 공적자금관리위원회에서 예금보험공사가 보유 중인 한전 주식(5.02%)을 올해 중으로 처분하기로 결정해 수급관련 악재가 부각됐기 때문이다. 하지만 이러한 악재는 현재 주가에 반영됐으므로 더 이상 악재가 아니다. 앞으로 개선될 가능성만 남았다. 2011년까지 Fuel mix는 좋아지기 어렵지만 나빠질 가능성도 낮으며, 발전연료 단가 상승 부담이 더 커지기 어렵고, 예보가 보유한 한전 주식도 Block deal로 넘겨질 가능성이 높아 단기적으로 주가에 부담을 줄 확률이 낮기 때문이다. 발전연료와 관련해 주가에 부담을 준 것은 유연탄 가격 상승이다. 한전이 최근 호주 및 인도네시아와 계약한 유연탄 도입가격은 전년대비 15~19% 상승했다(달러 기준). 호주와 인도네시아로부터 도입하는 물량은 전체 유연탄 수입의 약 50%를 차지한다. 원화로 환산할 경우 가격 상승폭이 줄어들고, 도입가격 상승효과가 하반기부터 반영되는 것을 고려하면 유연탄 가격 상승이 올해 실적에 미치는 영향은 다소 줄어든다. 우리는 올해 유연탄 단가가 전년대비 5% 상승하는 것으로 가정했다. 환율변동을 고려하지 않고 유연탄 가격이 10% 상승하고 도입물량이 5% 늘어나는 것으로 가정하면 유연탄 도입비용은 3조 1,954억원으로 전년대비 4,288억원(15.5%) 증가한다. 한전은 올해 발전연료비가 전년대비 10% 정도 늘어날 것으로 추정하고 있고, 우리는 5.8% 늘어날 것으로 전망하고 있다.
■ 전기요금 – 내년에도 인상될 것
전기요금은 올해 말이나 내년 초에 2% 가량 인상될 가능성이 크다. 전기요금이 또다시 인상될 것으로 전망하는 근거는 2006년 이익이 전년대비 감소했기 때문이다. 지난 2년간 전기요금이 매년 인상됐다. 영업이익이 매년 감소했기 때문이다. 원칙적으로 정부는 한전의 전년 실적투자보수율이 정부가 제시한 적정투자보수율에 미치지 못했을 때 익년 전기요금을 인상했다. 2006년에도 실적이 악화됐기 때문에 전기요금 인상요인이 발생했다. 추세로 볼 때 올해 중 전기요금 조정안이 확정될 가능성이 크며 연말 또는 내년 초에 전기요금이 인상될 것으로 예상한다. 현 시점에서 전기요금이 2% 인상되면 영업이익이 4,503억원(15.1%) 증가한다(발전자회사 연결기준).
■ PBR 0.6배로 낮아
한전의 PBR은 0.6배로 낮다. 1998년 이후 시장 평균을 하회하기 시작했으며 현재는 갭이 두 배 이상 벌어졌다. 정부가 수익성을 규제한다는 것과 3년 연속 순이익이 감소했다는 점에 투자자들의 초점이 맞춰지다 보니 주가가 Book Value 증가분을 반영하지 못했기 때문이다. 올해는 4년 만에 영업이익이 증가할 전망이고 숨겨진 부동산가치가 부각될 수 있어 주가도 자산가치 상승 분을 반영할 것으로 전망한다. 목표주가 53,500원을 기준으로 한 PBR은 0.8배이며 이 조차도 시장평균의 53% 수준에 불과하다. 한전의 BPS는 올해와 내년에 각각 4.0%, 5.2% 늘어난다. 최대한 보수적으로 접근해 PBR 0.6배가 유지된다고 가정할 경우 올해와 내년에 주가가 각각 4.0%, 5.2% 상승하는 것이다. 본사 부지 활용계획이 확정되어 부동산가치가 부각되거나 전기요금이 인상되면 추정 BPS가 추가 상승할 것이다.
