미래에셋증권의 일본 경제 분석입니다. 참고하시기 바랍니다.일본은행 제로금리 철회 : 단기 중립, 그러나 중장기적으로는 신중한 접근이 필요􀁺 일본은행은 7월 금정위를 통해 5년 만에 제로금리 정책을 철회하고, 25bp 정책금리인상을 단행. 정책금리 외 재할인율도 기존 0.1%에서 0.4%로 상향 조정􀁺 일본은행의 금번 금리인상은 지난 3월 이후 양적완화조치의 점진적 철회 과정의 후속조치로서, 호전된 경기 여건(경기 회복 및 디플레이션 해소)의 바탕 위에 지속된 제로금리가 초래할 수 있는 버블 가능성을 차단하기 위한 선제적 대응으로 판단됨􀁺 물론 역사적 경험에 비춰볼 때, 지난 80년대 중후반 여타 선진국들의 금리인상기조에동참하지 못한 채, 버블 조장과 이에 따른 장기 불황을 경험한 일본 당국에게, 최근미국 및 유로의 금리인상에도 불구하고 일본 만의 제로금리 유지는 과거의 쓰라린 경험을 상기시키는 부담 요인 중 하나가 됐을 것으로도 추정됨􀁺 한편 일본은행은 성명서에서 밝히고 있는 것과 같이 낮은 금리수준을 통한 경기부양적 정책기조를 당분간 이어갈 것으로 밝혔으며, 이에 근거할 때 4/4분기 이후에나25bp 정도의 추가 인상이 가능할 것으로 예상됨􀁺 금번 조치는 일본은행의 5년 반 만의 변화라는 상징성은 높게 평가할 수 있지만, 여전히 극히 낮은 현 금리수준이나 일본은행의 신중한 태도를 감안하면, 금번 조치가금융시장 및 실물경제에 미치는 단기적인 영향은 그리 크지 않을 것으로 예상됨􀁺 다만 미국과 유로에 이어 일본 마저도 금리인상 대열에 동참함에 따라 Great3가 동반 유동성 흡수에 나서고 있는 점은, 일본은행의 실제 의도가 긴축인지 아닌지를 불문하더라도 금융시장 내 경험적 불안심리를 증폭시킬 가능성을 배제할 수 없을 전망􀁺 결국 금번 일본은행의 제로금리 철회 및 금리인상조치는 노출된 재료임과 동시에 경제주체들의 선제적 기대 조정으로 단기적으로 실물경제 및 금융시장에 미치는 효과가크지 않을 전망. 그러나 역사적 경험, 즉 주요 선진국들의 동시적 금리인상과 이에 따른 유동성 축소 노력이 결코 긍정적 결과로 이어지지 못했다는 점을 상기한다면, 일본은행 정책금리 인상의 중장기 효과에 대해서는 보다 신중한 접근과 대응이 필요할것으로 판단됨■ 일본은행 제로금리 철회의 네가지 배경􀁺 일본은행은 성명서를 통해 일본경제가 완만한 확장기조를 이어가고 있고, 내수와 수출, 기업과 가계가 적절히 균형잡힌 모습을 보이고 있으며, 소비자물가 상승률 역시 플러스권을 유지할 것이라는 긍정적 경기관을 피력하며 금리인상의 펀더멘털 측면의 근거를 제시􀁺 또한 현 제로금리 수준을 지속할 경우 향후 경기나 물가 변동성이 크게 확대될 수 있음을지적한 반면, 금번 금리인상에도 불구하고 낮은 금리수준에 입각한 경기부양적 통화정책을상당기간 지속할 것을 동시에 천명(이는 후쿠이 총재의 기자회견에서도 재차 확인)􀁺 일본은행 금리인상의 네가지 배경1) 전반적 경기 회복세 바탕 위에 지난 5년여간 지속된 제로금리 및 양적완화 등 비정상적이었던 통화정책 정상화 노력의 일환2) 지속된 디플레이션이라는 비정상적인 경제 펀더멘털의 정상화도 그 배경 중 하나. 일본은행의 7월 월간보고서에서도 지적됐듯이 당국은 일본 경제의 만성적인 과잉공급이 해소됨에 따라 생산갭이 플러스로 전환, 디플레이션이 해소된 것으로 평가하고 있음. 물가가 지속적으로 하락하는 디플레이션 해소에 따라 더 이상 제로금리를 유지할 근거가 사라짐. 즉 디플레이션이 지속되는 환경 하에서 정책당국은 명목금리를 가장 낮은 수준, 즉 0% 정도로 유지함으로써 실질금리 안정을 도모해야 했기 때문3) 암묵적으로는 지속된 제로금리 하에 과도하게 공급된 유동성이 초래할 수 있는 또 다른버블 형성 가능성에 대한 선제적 대응 목적도 감안해야 할 듯. 일본은 80년대 중후반의 자산버블로 인해 이후 10년 이상의 경기 부진을 경험했음. 즉 어떤 형태의 버블이든 버블 발생 심리와 분위기를 차단하는 것이 제일의 정책목표가 될 수 있기 때문. 최근 들어 일본의설비투자가 확대되고 있고, 이를 방증하듯 은행대출도 빠르게 확대되고 있는데, 제로금리유지가 또 다른 설비투자 및 신용 버블을 확대시킬 가능성을 미연에 차단코자 하는 정책당국의 의지를 보여준 것으로도 해석 가능4) 80년대 중후반의 역사적 경험을 반복하지 말아야 한다는 정책당국의 심리적 부담. 역사적 경험에 비춰볼 때, 지난 80년대 중후반 여타 선진국들의 금리인상기조에 동참하지 못한채, 버블 조장과 이에 따른 장기 불황을 경험한 일본 당국에게, 최근 미국 및 유로의 금리인상에도 불구하고 일본 만의 제로금리 유지는 과거의 쓰라린 경험을 상기시키는 부담 요인중 하나가 됐을 것으로도 추정됨􀁺 그렇다면 왜 7월인가?1) 지난 3월 단행된 양적완화 철회의 결과, 이후 4개월 동안 유동성 공급 규모가 당초30~35조엔에서 10조엔 내외로 점진적으로 축소됐음에도 불구하고 실물경제 및 금융시장여건은 큰 변화가 없었음을 확인. 따라서 일본은행이 의도한 양적완화의 실질적 철회 요건이 어느 정도 충족됐고, 이에 정상적인 금리조절 정책으로의 복귀 기반이 마련2) 지난 양적완화 철회 결정(3월 9일) 이후 일본의 주요 ‘경기’ 관련 경제지표는 비교적 긍정적인 모습 지속. 한편 소비자물가는 플러스권을 유지하며 완연한 디플레이션 해소 가능성을높였고, 최근 2/4분기 이후 은행대출이 비교적 가파른 증가세를 보이는 등 정책금리 인상 환경이 조성된 것으로 추정됨3) 당초 예상과 달리 미국 및 유로의 금리인상기조가 하반기 중에도 지속될 것으로 전망됨으로써 그에 대한 정책당국의 경험적 심리적 부담이 7월 금리인상으로 표출된 것으로 판단됨■ 향후 전망 및 시장 함의􀁺 결국 5년 만의 금리인상은 일본 통화정책의 중대한 변화로 그 상징성에 큰 의미를 둘 수 있겠지만, 추가 금리인상에는 다분히 신중한 입장을 보이고 있고, 금리인상에도 불구하고 절대 금리수준이 극히 낮은 상황이라는 점에서 단기적으로 금융시장 및 실물경제에 미치는 효과는 우려 만큼 크지 않을 것으로 판단됨. 추가적인 금리인상 시기 및 강도도 잘해야 금년4/4분기 이후 25bp 정도에 그칠 것으로 예상됨􀁺 다만 역사적 경험에 비춰볼 때, G3(미국, 일본, 유로)의 동반 금리인상이 중장기적으로 초래한 결과는 결코 우호적이지 않았던 점을 상기해야 할 듯. 현재 글로벌 경제는 미국의 소비를 그 누군가가 받아주어야 하는 상황임에도 불구하고 미국을 제외한 여타 선진국이나 아시아 중심의 개도국이 이를 회피하고 있는 상황. 미국에 이어 유로 및 일본의 동반 금리인상은 80년대 중후반과 같은 글로벌 소비축 이전이 결코 쉽지 않은 상황임을 방증. 일단 미국 제외 선진국들은 금리인상을 통해 이를 강하게 거부하고 있는 상황으로 판단되기 때문.더불어 중국의 긴축과 우리나라의 금리인상 등과도 결부시켜 볼 때, 향후 상기한 과정은 다분히 순탄치 못한 경로가 예상됨. 만약 이러한 Bumpy Road가 지속될 경우 글로벌 경제 및금융시장도 그리 낙관적인 양상을 보이기만은 어려울 듯􀁺 결국 일본의 금리인상 자체가 주는 표면적인, 그리고 단기적인 영향은 크지 않을 전망이지만, 이후 글로벌 경제의 중장기 틀이 어떻게 변할 지에 대한 불확실성은 이전에 비해 높아진 것으로 평가됨. 미국 통화정책의 변화 여부, 이후 여타 지역의 추가 금리인상 여부 등글로벌 통화정책과 이에 따른 경기 전망의 불확실성은 3/4분기 이후에도 지속될 것으로 전망됨[미래에셋증권 류승선 이코노미스트]