8월 美 연준의 연방공개시장위원회(FOMC)가 일주일 앞으로 다가왔다. 연준 스스로 밝히고 있는 바와 같이 이번 회의에서도 점진적인 금리 인상을 단행할 것으로 보인다.그런데 단기 정책금리의 인상에도 불구하고 장기 시중금리가 크게 움직이지 않는 '수수께끼' 같은 일이 발생하고 있어 문제가 되고 있다.이와 관련 월스트리트저널(WSJ)의 연준리 관측전문가(Fed Watcher) 그레그 입(Greg Ip)기자는 3일자 분석기사("Fed Sees Bond Market HamperingIts Steps to Keep Inflation in Check")를 통해 연준리 정책결정자들이 갈수록 긴축 통화정책을 통한 인플레이션 압력 억제 노력이 장기채권 금리 때문에 희석되고 있다는 쪽으로 공감대가 확산되고 있다는 관측을 내놓았다.문제는 정책당국자들이 이런 생각을 가지고 있기 때문에, 이례적으로 낮은 장기채권 수익률 때문에라도 이후 금리인상 폭을 더 늘릴 수밖에 없다는 데 있다.하지만 당연히 이는 반대로 장기 채권 금리가 상승할 경우 연준리가 정책금리 인상을 중단할 수 있다는 것을 뜻하기도 한다고 그레그 입은 지적했다.◆ 단기 금리인상으로 낮은 채권수익률에 대응?그는 이러한 대응방식을 일종의 '동학(dynamics)'이라고 부르면서, 이는 통상적으로 장기채권 수익률이 급격히 상승할 경우 단기금리를 추가 인상하고 반대로 수익률이 낮은 수준을 나타낼 경우 경기전망을 고려해 금리인상을 중단하는 식으로 대응하던 과거 관행과의 단절을 의미한다고 설명했다.연준리 당국자들은 최근들어 "향후 금리인상은 거시지표 결과가 성장 및 인플레이션에 대해 시시하는 바에 의존할 것(data-driven)"이란 입장을 반복해서 강조해왔다.이제까지 나온 거시지표 결과로는 인플레 압력이 낮은데다 경제가 안정적인 성장추세를 보이고 있기 때문에 연준은 경제활동을 부양하지도 제한하지도 않는 대략 3%~5% 사이로 알려진 "중립금리" 수준까지 금리를 계속 올리는 계획을 세워둔 것으로 판단된다.하지만 채권시장의 이례적인 행태는 중립수준이 어디쯤인지 알기 힘들게 함으로써 이러한 연준의 전략을 복잡하게 만들고 있는 것이다.일부 정책결정자들은 채권수익률이 과도하게 낙관적인 투자자들의 심리와 연결되어 있기 때문에, 이러한 낙관심리가 급격하게 후퇴할 경우 모기지 금리가 동반 상승하여 주택시장을 뒤흔들 수 있다는 점을 우려하고 있다고 한다. 실제로 일부 연준 이사들은 현재 채권 투자자들의 심리를 1990년대 말 주식 투자자들의 심리와 유사한 것으로 보고 있다는 것이 그레그 입의 설명이다.연준리는 연방기금금리의 목표를 변경함으로써 경제여건에 영향을 준다. 실제로 이 정책변화는 단기적인 소비자 및 기업대출(변동금리부 주택담보대출 포함)에는 영향을 주지만, 그러나 30년물 고정금리 주택담보대출과 같은 장기금리는 채권시장 투자자들이나 좀 더 큰 경제적 변화 내지 충격에 따라 결정된다.전 연준리 이사 출신이자 현재는 매크로이코노믹 어드바이저스(Macroeconomic Advisers) 소속 분석가인 로렌스 메이어(Laurence Meyer)는 "낮은 채권금리가 연준리로 하여금 계속 금리인상 정책을 추진할 것을 강제하고 있다"고 주장했다고 WSJ는 전했다.그는 연준리가 결국 정책금리를 현재 3.25%에서 4.0%까지 인상할 것으로 보지만 이는 장기채권 금리가 알아서 동반 상승할 경우를 감안한 것이고, 만약 장기채권 금리가 상승하지 않을 경우 정책금리는 4.50%까지 추가로 인상될 수밖에 없을 것이라고 전망했다.◆ 연준, "수익률 하락은 경기약세 아닌 '특수요인'의 반영"다음 주에 美 연준은 연방기금금리를 3.25%에서 3.50%로 인상할 것으로 예상된다. 그러나 지난 해 6월 4.7%까지 올랐던 10년물 국채금리는 최근 4% 선을 한 두 차례 위협한 뒤 4.30%대로 근접했다.이 과정에서 지난 몇 달간 연준리 관계자들은 장기금리가 하락한 이유를 놓고 계속 논쟁을 벌였고, 그린스펀 의장은 결국 "수수께끼"라는 표현을 사용했왔다. 이와 관련, 지난 주 자넷 옐렌 샌스란시스코 연방은행 총재는 "현재 경기주기와는 무관한 '다양한 요인'들이 작동하여 장기금리를 끌어내린 것이거나, 그것이 아니면 경제가 조만간 악화될 것이라는 기대를 반영한 것 둘 중 하나일 것"이라고 말해 주목을 받았다.여기서 옐렌 총재가 지적한 특수한 요인들에는 투자자들이 인플레이션 압력이 높지 않을 것이라는 신뢰감이 강하다는 점, 해외중앙은행의 美 국채매수세가 계속 강세를 유지하고 있다는 점 등이 포함되어 있다. 결국 옐렌 총재는 이러한 특수한 요인들이 아니면 국채금리가 더 높은 수준을 기록하는 것이 정상일 것이며, 반대로 시장이 경기가 좋지 않다고 판단한 것이 원인이라면 금리인상 정책을 중단해야 할 것이라고 결론 내렸다.사실 몇 달 동안 연준리의 주요 정책이사들은 경기둔화 전망보다는 특수한 요인이 금리 하향안정세의 주요인일 것이라는 견해를 반복적으로 밝혀왔다. 그러한 요인들 중에는 기대 인플레이션율, 전세계 신용수급(유동성 과잉), "기간 프리미엄(term premium)", 연준리의 능동적 정책결정 등이 그러한 요인들 속에 포함되었다.특히 그린스펀 연준리 의장은 지난 달 험프리 호킨스 증언에서 채권수익률이 낮은 것은 경기 약세보다는 '기간 프리미엄' 하락이 주요한 원인이라는 평가를 들고 나온 바 있다.그는 또 이러한 낮은 채권수익률이 최근까지 주택시장의 경기를 부양했을 것이라고 설명했다.(※뉴스핌 기사 참조, [해외이슈] 그린스펀, 불확실성 속에서 수수께끼 풀기 "장기금리 오른다" 2005/07/22 ) 한편 도널드 콘(Donald Kohn) 연준리이사는 최근 연설에서 일부 기간 프리미엄의 하락은 정당한 것이며, 이는 경제성장과 인플레이션 그리고 연준리 정책대응이 좀 더 예측 가능해졌다는 사실을 반영하고 있기 때문이라고 설명한 바 있다.◆ 연준, 투자자들의 비현실적인 기대는 억제하고 싶은 듯하지만 그린스펀 의장은 투자자들이 너무 낙관적인 태도를 보이고 있다는 점을 문제가 되고 있다고 분명히 지적한 바 있다. 그는 "리스크 테이커(risk takers, 투자자들)는 경제적인 안정성이 생각보다 훨씬 장기간 지속될 것이라는 기대감에 들떠있다"며, "그런데 이러한 장기적인 상대적 안정성은 그것이 영구화될 것이라는 식의 비현실적인 기대감을 형성하게 하고, 가끔 이에 따라 금융시장의 과잉 및 경제적 스트레스를 유발할 수도 있다"고 경고했다.이러한 그린스펀의 발언은 마치 1999년 주식가격의 급등에 대해 "보장되지 않은, 아마도 지나치게 낙관적인 최근 주식가치의 전개양상은 근거가 없어 보인다...이는 불가피한 조정이 발생할 경우 경제에 문제를 야기할 수 있다"고 경고한 것와 동일한 울림을 갖고 있다고 그레그 입은 지적하고 있다.비록 채권시장이 과거 주식시장만큼 극단적으로 고평가되어 있지는 않다고 해도, 이런 양상이 지니는 위험은 유사한 것이라고 한다. 즉 투자자들의 심리가 급격하게 반전될 경우 채권가격이 급락하고 수익률이 급등하여 모기지 금리의 급상승과 주택시장의 급락세를 이끌어 낼 수 있기 때문이다.그레그 입 기자는 따라서 연준리 이사들은 낮은 채권수익률이 단기금리를 계속 인상하게끔 만드는 요인이라는 점에 대해 점차 공감대를 넓히고 있지만, 그러한 요인 때문에 금리를 어느 정도까지 인상해야 할 지에 대해서의 서로 다른 견해를 가진 것으로 보인다고 판단을 제출했다.더구나 일부 연준리 이사들은 주택시장의 호황을 감안할 때 경제가 생각보다 빠르게 성장하지 않는다며 놀라움을 표시하기도 했고, 장단기 금리가 너무 빨리 상승하면 경제성장세가 잠식되는 것 아니냐는 우려를 가지고 있는 것 같다고 그는 지적했다.한편 다른 연준리 관계자들은 금리를 계속 높여 나가자는 쪽으로 마음을 굳힌 모양이라고 한다. 이런 입장을 가진 정책결정자들은 최근 장기채권 수익률의 상승도 경제성장이 강한 추세를 보이고 있다는 증거이며, 또한 인플레이션 압력이 투자자나 연준리가 생각하는 것보다 훨씬 큰 위험요인이 될 수 있다고 생각하고 있는 것 같다고 그레그 입은 덧붙였다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com