[편집자] 이 기사는 6월18일 오후 7시14분 뉴스핌의 프리미엄 뉴스 안다(ANDA)에서 표출한 기사입니다.

[뉴스핌=김선엽 기자] 삼성물산과 제일모직의 합병을 위한 임시 주주총회가 한 달 앞으로 다가온 가운데 삼성물산 우선주의 합병비율 문제가 불거지고 있다.

삼성 측은 보통주에 적용된 합병비율을 그대로 우선주에도 적용해 아무런 문제가 없다는 입장이다. 하지만 일각에서는 삼성이 택한 방식이 딱히 법적 근거가 없는데다가 삼성물산 우선주 주주들에게 불리할 수 있다고 지적한다.

실제 SK와 SK C&C의 합병방식과 비교하면, 이번에 피합병되는 삼성물산 우선주 주주들이 크게 불리한 것으로 나타났다. 이에 일각에서는 우선주 주총을 열어 우선주 주주들에게 합병비율에 대한 동의를 얻을 필요가 있다고 주장한다.

◆ 삼성, 보통주와 동일한 비율 적용 vs SK, 시장 평균 괴리율 사용

18일 업계에 따르면 지난달 제일모직으로의 흡수합병 계획을 발표한 삼성물산은 우선주 합병비율에 대해서 보통주 합병비율인 1대 0.35을 그대로 적용했다.

우선주란 종류주의 일종으로 보통주보다 배당우선권을 갖되 의결권을 갖지 못하는 주식이다.

삼성물산은 우선주를 발행했지만 제일모직이 우선주가 없는데, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 및 시행령은 상장법인 간의 합병에 대해서는 주가로 결정하라고만 서술하고 있을 뿐 합병법인에 우선주가 없는 경우에 대해 규정하지 않고 있다.

이에 삼성은 보통주 합병비율을 우선주에도 동일하게 적용, 삼성물산 우선주 주주는 보유하고 있는 우선주 1주당 합병법인의 우선주 0.35주를 받게 된다.

반면, 지난 4월 합병을 발표한 SK는 우선주 합병비율에 대해 전혀 다른 방식을 사용했다. 합병법인이자 존속법인인 SK C&C가 우선주가 없어 주식시장 평균 괴리율을 사용해 가상의 SK C&C 우선주 가격을 구했다.

괴리율이란 보통주와 우선주의 가격 차이를 의미하며 '(보통주 가격-우선주 가격)/보통주'로 계산된다. 이에 SK는 상장한 127개 모든 우선주를 분석해 54.77%라는 평균 괴리율을 도출했다.

SK C&C의 보통주 가격이 23만5073원이므로 이 괴리율을 적용하면 가상의 SK C&C 우선주 가격은 10만6328원이 된다.

이 가격을 다시 SK 우선주(11만8050원) 가격과 비교해 합병비율을 1대 1.11로 정했다. SK 우선주 1주로 합병법인의 우선주 1.11주를 받을 수 있는 것이다.

◆ SK 합병방식 적용하면, 삼성물산 우선주 가치 37% 올라가

문제는 SK가 사용한 방법을 그대로 제일모직과 삼성물산의 합병에 적용하면 삼성물산 우선주의 가치가 현재보다 37%나 늘어난다는 것이다.

시장 평균 괴리율 54.77%를 적용해 가상의 제일모직 우선주 가격을 구하면 7만2051원이 된다. 이를 삼성물산 우선주 가격 3만4810원과 비교하면 우선주 합병비율은 현재의 1대 0.35가 아닌 1대 0.48로 크게 올라간다. 삼성물산 우선주 1주로 합병법인의 우선주 0.35주를 받는 것이 아니라 0.48주를 받아야 하는 것이다.

물론 시장에서도 반드시 SK의 방식이 옳다고 보지는 않는다.

하지만 삼성이 제일모직 우선주 합병비율을 보통주와 동일하게 결정해, 결과적으로 제일모직 우선주의 괴리율(37.58%)이 시장 평균 괴리율(54.77%)을 크게 하회하게 한 것은 문제가 있다는 지적이다.

괴리율이 낮을수록 보통주 대비 우선주의 가치는 올라간다. 미국계 헤지펀드 엘리엇이 지적하듯이 가뜩이나 제일모직 보통주에 대해 고평가 논란이 있는 상황에서 괴리율을 낮게 잡아 제일모직 우선주의 가치도 잔뜩 높여 잡았다는 비판이다.

제일모직 우선주 가치가 높게 상정될수록 맞교환되는 삼성물산 우선주 주주는 손해를 볼 수밖에 없다.

이에 최대주주 및 특수관계인이 우선주를 거의 보유하고 있지 않아 우선주를 홀대한 것이 아니냐는 분석도 제기된다. 우선주 주총을 개최해야 하는 목소리가 높아지는 것도 이 때문이다.

실제 일부 삼성물산 우선주 주주들은 이번 합병안에 불만을 제기하고 있다. 미국계 기관투자가 3곳이 삼성물산에 우선주 주주총회를 요구하는 주주 제안서를 발송하기로 의견을 모은 것으로 알려졌다.

최광욱 에셋플러스자산운용 최고운용책임자(CIO) 역시 "합병됐을 때 삼성물산 우선주가 제일모직 우선주로 바뀌는 부분에 대해 합병 비율이 정당한 가격인가에 대한 이슈가 있을 수 있다"며 "만일 우선주 주총이 열릴 경우 고객 이익을 최우선으로 해서 의사결정을 하겠다"고 말했다.

상법 제 436조는 '회사의 합병으로 인하여 어느 종류의 주주에게 손해를 미치게 될 경우 주총 결의 외에 그 종류주 총회의 결의가 있어야 한다'고 명시하고 있다. 종류주 주총을 열어야 하는데도 불구하고 이를 생략하면 일반 주총의 합병 결의도 효력이 발생하지 않는다.

하지만 삼성 측은 우선주 합병 비율에 특별한 문제가 없으므로 우선주 주총도 열지 않겠다는 입장이다.

삼성물산 관계자는 "우선주 주주들에게 손해를 안 미치는 방법을 찾기 위해 판례나 사례를 찾아보고 금융당국에도 자문을 구한 것"이라며 "(이 방법이) 우선주 주주들에게 적어도 손해는 끼치지 않는다고 판단하기 때문에 우선주 주총은 열지 않는다는 입장"이라고 말했다.

[뉴스핌 Newspim] 김선엽 기자 (sunup@newspim.com)