오승규 동양종금증권 애널리스트는 1일 유한양행과 관련, “우수한 현금창출능력과 영업 경쟁력을 기반으로 수익성 향상이 전망된다”며 투자의견 ‘매수’와 목표주가 25만9000 원을 유지했다.


다음은 보고서 주요내용.

◆ 우수한 현금 창출 능력으로 투자매력도 증대

유한양행의 현금성자산은 지난 2007년 기준 순자산 대비 22.1%에 달하고 있으며, 올해에는 순자산 대비 25.0%에 달할 것으로 전망된다. 순자산은 지난 2003년부터 2007년까지 연평균 13.2% 증가하였고, 2003년부터 2010년까지 14.5% 증가할 것으로 판단된다. 현금성자산은 2003년부터 2007년까지 연평균 6.8% 증가에 머물렀으나, 2003년부터 2010년까지 연평균 16.1% 증가할 것으로 전망된다. 이는 오창공장 이전에 따른 생산된 의약품에 대한 법인세 감면혜택이 2016년까지 이어질 예정이고, 유한킴벌리 등 자회사로부터의 지분법 이익 증가 및 배당 등으로 지속적인 현금 창출이 이루어질 것으로 전망되기 때문이다. 이와 같은 높은 비중의 현금성자산은 현재의 글로벌 거시변수의 영향에 따른 경기침체의 우려에도 동사의 사업모델을 지속시킬 수 있는 원동력이 될 것으로 판단되고, 국내 제약산업의 미래성장 동력인 신약 개발에 대한 R&D 투자를 지속할 수 있어 자가 신약인 ‘레바넥스’(항위궤양 치료제)의 후속 품목을 개발할 수 있는 역량을 보유할 수 있기 때문에 높은 투자매력도를 가진다.

◆ 뛰어난 영업 경쟁력을 기반으로 수익성 향상 전망

풍부한 현금성자산을 바탕으로 한 영업 경쟁력 강화가 외형 확대 및 수익성 향상으로 이어질 것으로 전망된다. 이는 지난 2007년까지 상위 제약사들과의 시장 경쟁에서 상대적인 영업경쟁력의 약화로 신규 품목의 시장 정착에 시일이 걸림으로써 수익성이 하락하는 모습을 나타내었으나, 2008년부터 큰 폭으로 향상된 영업 경쟁력을 기반으로 주력 품목 및 신규 품목의 매출액이 증가세를 기록하며 수익성이 개선되고 있기 때문이다.
특히 약가 인하된 ‘안플라그’(항혈전제)의 매출액은 성장성 둔화에 대한 우려에도 불구하고
지난 2008년 3/4분기까지 3분기 연속 큰 폭으로 증가하였다. 물론 2차 약제에서 1차 약제로 변경된 측면을 간과할 수는 없다. 그러나 변경 시점이 2005년이며, 2007년 10월 제네릭 의약품 출시로 약가가 20% 인하되었다는 점을 고려한다면 매출액 증가에 미치는 영향은 제한적인 것으로 판단된다. 오히려 국내 제약산업의 특성을 고려할 때 강화된 영업 경쟁력을 통한 M/S 확대가 ‘안플라그’ 매출액 증가의 주요인으로 판단된다.