이정헌 하나대투증권 애널리스트는 28일 한화 관련 보고서에서 "은행 차입 2.05조원, 대한생명 지분 매각(21.37%)을 통한 1.5조원, 한화/한화석유화학/한화건설 등 보유 현금 1조원, 재무적투자자(F.I) 1.75조원 등 총 6.3조원 수준이 될 전망"이라고 분석했다.

그는 또 "결론적으로 DSME 인수를 고려, 1) 차입금 증가에 따른 이자비용 증가, 2) DSME 영업권 상각 및 3) 심화되고 있는 건설경기 부진 및 상장계획 연기 가능성 등을 반영, 100% 자회사인 한화건설의 영업자산가치를 ‘0’으로 전제한 보수적 관점에서 보더라도 적정주가는 35,000원선에 달해 現주가 수준에서의 비중확대가 여전히 유효하다는 판단"이라고 지적했다.

다음은 보고서 주요 내용.


□ DSME 인수를 반영, 12개월 목표주가 35,000원으로 하향하나…

전주말 대우조선해양(이하 DSME) 인수 우선협상 대상자 지정이 발표됐다. 실사 과정에서의 금액 조정 여지가 크지 않다는 점을 감안하면, 인수 예상 금액이 6.5조원 수준이라는 점을 전제하더라도 實인수금액은 기존 전망치인 6.3조원대에서 크게 벗어나지 않을 것으로 예상된다. 결론적으로 DSME 인수를 고려, 1) 차입금 증가에 따른 이자비용 증가, 2) DSME 영업권 상각 및 3) 심화되고 있는 건설경기 부진 및 상장계획 연기 가능성 등을 반영, 100% 자회사인 한화건설의 영업자산가치를 ‘0’으로 전제한 보수적 관점에서 보더라도 적정주가는 35,000원선에 달해 現주가 수준에서의 비중확대가 여전히 유효하다는 판단이다. 물론 최종 인수금액, 한화그룹과 F.I.간의 지분율, 은행 차입 관련 이자율 등 諸불확실성이 산재해 있는 현실을 인정하지 않을 수 없다. 그러나 DSME 인수가 사실상 확정되어 이를 둘러싼 큰 불확실성이 대부분 해소되었으며, 이후 대한생명을 포함한 비상장 계열사 상장 및 보유 無수익 자산 매각, 低수익 계열사 구조조정 등이 이어질 가능성이 높고, 現시점에서 상기 언급한 諸불확실성이 늦어도 12월 본계약 전까지 확정될 가능성이 높다는 점을 감안하면, 단기간내 추가적으로 있을 지도 모르는 주가 하락폭에 대한 고민보다는 인수 후 그룹 구조조정 계획의 가시화 등을 통한 기업가치 회복에 보다 큰 관심이 두어져야 한다는 판단이다.

□ 자금 조달 계획 및 F.I. 지분 처리 방향에 대한 小考

1) 인수 자금 조달 계획: 은행 차입 2.05조원, 대한생명 지분 매각(21.37%)을 통한 1.5조원, 동사/한화석유화학/한화건설 등 보유 현금 1조원, F.I. 1.75조원 등 총 6.3조원 수준이 될 전망이다. 매각 대상 DSME 지분 50.4% 중 한화그룹이 36.4%, F.I. 가 14.0%의 비율로 지분을 분배하는 것으로, 은행 차입 이자율은 9%로 전제했다. 참고로 F.I. 지분율은 최대 15%선을 넘지 않을 전망이다.
2) F.I. 보유 지분 처리: F.I.로부터의 1.75조원(지분율 14.0%)에 대한 이자비용만 하더라도 年 1,750억원(이자율 10% 기준,)에 달한다는 점을 감안하면, 최대한 빨리 F.I. 보유 지분에 대한 처리방향을 정하지 않을 수 없을 것이다. 대한생명 또는 한화건설 등 非상장 계열사 상장 또는 보유 無수익 자산 등 매각을 통한 이들 지분의 조기 회수 또는 제3자에 대한 매각이 최대한 조기에 이루어질 전망이다.