[뉴스핌=김사헌 기자] 그 동안 안전 도피처로 간주되던 우량 회사채 시장도 세계 금융 위기로 인해 충격을 받을 수밖에 없을 것이란 전망이 나오고 있다.
미국 서브프라임(Subprime) 모기지대출에서 발생한 위기로 인해 전 세계 신용시장으로 몰아친 위기 사태는, 최근 '모노라인(Monoline, 채권지급보증업체) 위기'에 이어 회사채 보증 관련 비용지수의 급등으로 인해 2차 신용 위기 사태로의 전개 여부가 주목되는 시점이다.
이 같은 새로운 위기의 핵심에는 폭넓게는 기업자금 조달시장인 회사채 시장이 존재한다. 우량 회사채 시장에 빨간분이 들어와 비상한 관심이 쏠리고 있다.
신용 경색이란 결국 고조되는 불확실성으로 인한 위험 기피로 '등급이 낮은' 기업들의 자금조달이 막히고, 금융당국의 유동성 공급에도 불구하고 자금회전이 막히는 등 금융시스템이 마비되어 결국 기업 디폴트 사태와 개인의 파산이 증가하는 상황에 몰리는 것을 의미한다.
하지만 이 같은 위험에서 자유롭다고 보았던 우량회사채 시장도 보증 관련 복합파생상품시장의 존재가 흔들리면서 역시 어느 정도 충격을 받게 될 것으로 보인다.
(이 기사는 24일 16시 51분 유료기사로 송고되었습니다.)
◆ 우량 회사채도 모기지처럼 CDS에서 문제 발생
22일 미국 월스트리트저널(WSJ)은 "세계 금융 경색이 회사채 시장으로 퍼저나가면서 채무불이행(Default) 위험 보증 계약에 대한 투자 가치가 무너지고 있으며, 나아가 우량 대기업들이 발행한 채권도 이 같은 시장의 혼란으로 인해 영향을 받게 됐다"고 지적했다.
신용시장이 흔들리면서 우량대기업이 발행한 투자적격 등급의 회사채는 몇 되지 않는 위험 도피처 역할을 해왔다. 투자자들은 심각한 경기 침체가 오더라도 이들 기업은 붕괴되지 않을 것이라고 믿었다.
하지만 최근 크레딧디폴트스왑(Credit Default Swap, 이하 CDS) 시장의 투자자들은 세계 경제에 대한 우려와 해당 시장에서 드러나고 있는 문제 발생 가능성으로 인해 큰 불안에 떨고 있다.
125개 대형 기업들이 발행한 채권의 채무불이행 위험에 대한 보증 비용을 나타내는 지수들과 관련해 큰 손실이 발생하고 있다. 유럽과 북미 우량기업의 관련지수들이 연초들어 두 배 급등하면서 사상 최고치를 경신했는데, 이는 지급보증을 판매한 투자자들이 대규모 손실을 입고 있음을 의미한다.
우려되는 부분은 이 같은 지수의 움직임이 자기실현적 예언(self-fulfilling prophecy)이 되면 투자자들이 막대한 손실을 입게 되고, 이렇게 되면 개인이나 기업이 돈을 빌리기가 더욱 어렵게 될 수 있다는 점이다.
게다가 이 지수에 연동된 투자의 규모나 보유주체 그리고 전면적인 매도세를 이끌 요인 등은전문 분석가들도 아직 짐작만하는 수준에 그치고 있다고.
이와 관련 마이클 햄든-터너(Michael Hampden-Turner) 시티그룹(Citigroup) 소속 신용시장 전략가는 "언제 문제가 발생할지, 그 문제의 규모가 어느 정도일지 알 수 없다. 바로 이 점이 정말 노심초사하게 만드는 대목"이라고 우려했다.
국제결제은행(BIS)에 따르면 CDS가 담보하는 증권 규모는 무려 43조 달러에 이르며, 그 안에는 모든 유형의 채권이 포함된다. 이 중에 6조 달러 정도가 합성 부채담보부증권(synthetic CDO)와 고정비율부채증권(CPDO; Constant-Proportion Debt Obligation)이라고 불리는 투자상품에 함께 포함된 회사채와 관련된 것으로 전문가들은 분석하고 있다.
◆ 회사채 보증시장, 레버리지가 더욱 문제
이런 '알듯말듯한' 투자상품 시장에서 생각보다 문제가 커지고 있다. 유럽 125개 투자적격등급 기업들이 발행한 회사채 묶음(basket)에 대한 보증 비용을 나타내는 마킷 아이트랙스 유럽(Markit iTraxx Europe)지수와 미국과 캐나다의 125개 투자적격 기업이 발행한 회사채 묶음에 대한 보증 비용을 추적하는 마킷CDX북미투자적격등급지수(Markit CDX North America Investment-Grade Index)가 말썽이다.
이번 달 20일 기준으로 CDX 채권 1000만 달러를 5년간 보증하는데 드는 연간 비용은 15만 2000달러. 연초 8만 970달러에 비하자면 급격히 증가했다. 아이트랙스의 채권 1000만 유로를 보증하는데 드는 비용은 연초 5만 1320유로에서 20일 현재 12만 3750유로까지 두배 이상 증가했다.
회사채 보증 비용이 급증한 것은 이 보증을 판매한 투자자들이 큰 손실을 입고 있음을 의미한다. 이 같은 투자에서 빠져나오려면 처음 판매한 보증 증권을 대체할 수 있는 다른 보증 증권을 구매해야 하기 때문이다.
예를 들어 연초에 5만 달러에 보증 증권을 판매한 투자자들은 지금 그 증권 가격이 10만 달러라면, 이를 털어내는데 5년간 늘어난 비용 25만 달러를 더 내야한다. 처음 5만 달러 수익을 제외하면 현재 20만 달러 손해를 감수해야 하는 것이다.
일부 투자자들은 지수가 급격하게 상승한 것은 근거없는 우려 때문이며, 시간이 지나면 다시 하락할 것이라고 주장한다. 일단 회사채 가격이 지수가 움직인만큼 급격하게 떨어진 것은 아니기 때문에 보증 비용의 변화가 디폴트 가능성을 제대로 반영한 것은 아니라는 얘기. 하지만 모기지 시장의 경우 CDS가 시장의 문제을 이끄는 선행자 역할을 했다.
특히 대규모 디폴트 사태가 발생하지 않는다고 해도, 이들 지수의 상승은 복합 파생투자상품에 대한 불안으로 가치 하락을 유발하고 이것이 투자자들의 손실과 보증 비용 부담을 늘리게 함으로써 전세계 기업들의 자금조달 비용을 올라가게 할 수 있다. 일종의 악순환 고리가 형성되는 셈이다.
가장 취약한 상태에 빠진 것이 시장에 소개된 지 2년 밖에 되지 않는 CPDO. 이 상품은 iTraxx나 CDX에 포함된 기업들에 디폴트 보증을 선 투자자들에게 안전한 수익을 보장하는 것으로 간주됐다. 어떤 경우에는 채권보증업체를 포함한 일련의 금융업체들의 바스켓에 대해서도 마찬가지 상품이 등장했다.
그러나 이 상품에는 한 가지 결점이 존재했다. 이들은 빌린 돈 혹은 레버리지를 활용함으로써 투자자들에게 지급할 수익을 늘렸는데, 이런 전략은 성공할 경우 투자수익을 높이기도 하지만 손실 또한 크게 늘어나게 했다. 또 손실이 특정 수준에 도달하면 투자자금을 회수하는 장치를 포함했는데, 이 때문에 시장이 하락하고 있는 와중에 보증을 구입하기 위해 시장에 뛰어들도록 강제하는 요인이 됐다.
스티브 롭(Steve Lobb) ABN암로의 신용 및 대안상품 수석마케팅담당은 "레버리지를 이용하거나 그렇지 않거나 손실을 본 것은 마찬가지지만, 레버리지를 사용해 매수한 경우는 손실이 더 심각했다"며, "CPDO가 지금 시장의 문제는 아니며, 그 외 모든 문제들 중 작은 일부분에 불과하다"고 말했다.
◆ 용어설명 = CPDO란? 고정비율부채증권(Constan Proportion Debt Obligation)의 줄임말로, 부채증권지수(주로 아이트랙스나 CDX와 같은 크레딧디폴트스왑(CDS) 지수이나 특정 국채의 맞춤지수가 될 수도 있다)에 대한 투자를 담보로 특수목적회사(SPV)가 발행한 증권. 부채담보부증권(CDO)과 유사하다.
투자지수가 등급이 적격에서 이탈한 회사를 걸러내는 식으로 주기적으로 변화되기 때문에 SPV는 기존지수에 대한 보증을 매수하는 동시에 새 지수에 대한 보증을 매도해야 한다. 이 과정에서 롤오버 위험, 즉 기존지수를 유지하는 것이 새 지수보다 훨씬 더 비용이 많이 발행할 위험이 나타난다. 이 경우 계속해서 자산과 부채 스프레드가 맞어떨어지도록 레버리지를 조절할 수 있도록 구조화되어 있다. 일반적으로 손실이 발생하면 레버리지를 높이는 이 전략은 손실 발생시 레버리지를 늘려 이를 통해 손실 이상으 이익을 본 뒤 다시 레버리지를 줄이는 거래 전략인 이른바 '마틴게일전략(Martingale Strategy)'과 유사하다.
최소의 DPDO는 2006년 ABN암로가 발행했으며 리보(Libor)+200bp(2%포인트)를 지급하는 증권임에도 불구하고 신용평가업체(S&P/Moody's)로부터 AAA/Aaa 등급을 받았다. 신용위험이 아니라 시장위험(스프레드위험)을 주로 함유한 이 증권에 대한 높은 신용등급에 대해 회의적인 여론이 일자, 무디스(Moody's)는 몇 개월 후 이 증권에 부여한 최고등급은 유지하지만 이 등급은 다른 트리플에이(Aaa) 최고등급과 비교할 때 매우 변동성이 큰 것임을 인정했다. 이들은 또한 나중에 동일한 스프레드로 증권이 발행된다면 이 같은 최고 등급을 획득할 수는 없을 것이라고 밝혔다. 칼리옹(Calyon)이 발행한 사상 두 번째 CPDO는 좀 더 보수적인 구조로 훨씬 낮은 스프레드를 만듦으로써 AAA/Aaa 등급을 받을 수 있었다.
미국 서브프라임(Subprime) 모기지대출에서 발생한 위기로 인해 전 세계 신용시장으로 몰아친 위기 사태는, 최근 '모노라인(Monoline, 채권지급보증업체) 위기'에 이어 회사채 보증 관련 비용지수의 급등으로 인해 2차 신용 위기 사태로의 전개 여부가 주목되는 시점이다.
이 같은 새로운 위기의 핵심에는 폭넓게는 기업자금 조달시장인 회사채 시장이 존재한다. 우량 회사채 시장에 빨간분이 들어와 비상한 관심이 쏠리고 있다.
신용 경색이란 결국 고조되는 불확실성으로 인한 위험 기피로 '등급이 낮은' 기업들의 자금조달이 막히고, 금융당국의 유동성 공급에도 불구하고 자금회전이 막히는 등 금융시스템이 마비되어 결국 기업 디폴트 사태와 개인의 파산이 증가하는 상황에 몰리는 것을 의미한다.
하지만 이 같은 위험에서 자유롭다고 보았던 우량회사채 시장도 보증 관련 복합파생상품시장의 존재가 흔들리면서 역시 어느 정도 충격을 받게 될 것으로 보인다.
(이 기사는 24일 16시 51분 유료기사로 송고되었습니다.)
◆ 우량 회사채도 모기지처럼 CDS에서 문제 발생
22일 미국 월스트리트저널(WSJ)은 "세계 금융 경색이 회사채 시장으로 퍼저나가면서 채무불이행(Default) 위험 보증 계약에 대한 투자 가치가 무너지고 있으며, 나아가 우량 대기업들이 발행한 채권도 이 같은 시장의 혼란으로 인해 영향을 받게 됐다"고 지적했다.
신용시장이 흔들리면서 우량대기업이 발행한 투자적격 등급의 회사채는 몇 되지 않는 위험 도피처 역할을 해왔다. 투자자들은 심각한 경기 침체가 오더라도 이들 기업은 붕괴되지 않을 것이라고 믿었다.
하지만 최근 크레딧디폴트스왑(Credit Default Swap, 이하 CDS) 시장의 투자자들은 세계 경제에 대한 우려와 해당 시장에서 드러나고 있는 문제 발생 가능성으로 인해 큰 불안에 떨고 있다.
125개 대형 기업들이 발행한 채권의 채무불이행 위험에 대한 보증 비용을 나타내는 지수들과 관련해 큰 손실이 발생하고 있다. 유럽과 북미 우량기업의 관련지수들이 연초들어 두 배 급등하면서 사상 최고치를 경신했는데, 이는 지급보증을 판매한 투자자들이 대규모 손실을 입고 있음을 의미한다.
우려되는 부분은 이 같은 지수의 움직임이 자기실현적 예언(self-fulfilling prophecy)이 되면 투자자들이 막대한 손실을 입게 되고, 이렇게 되면 개인이나 기업이 돈을 빌리기가 더욱 어렵게 될 수 있다는 점이다.
게다가 이 지수에 연동된 투자의 규모나 보유주체 그리고 전면적인 매도세를 이끌 요인 등은전문 분석가들도 아직 짐작만하는 수준에 그치고 있다고.
이와 관련 마이클 햄든-터너(Michael Hampden-Turner) 시티그룹(Citigroup) 소속 신용시장 전략가는 "언제 문제가 발생할지, 그 문제의 규모가 어느 정도일지 알 수 없다. 바로 이 점이 정말 노심초사하게 만드는 대목"이라고 우려했다.
국제결제은행(BIS)에 따르면 CDS가 담보하는 증권 규모는 무려 43조 달러에 이르며, 그 안에는 모든 유형의 채권이 포함된다. 이 중에 6조 달러 정도가 합성 부채담보부증권(synthetic CDO)와 고정비율부채증권(CPDO; Constant-Proportion Debt Obligation)이라고 불리는 투자상품에 함께 포함된 회사채와 관련된 것으로 전문가들은 분석하고 있다.
◆ 회사채 보증시장, 레버리지가 더욱 문제
이런 '알듯말듯한' 투자상품 시장에서 생각보다 문제가 커지고 있다. 유럽 125개 투자적격등급 기업들이 발행한 회사채 묶음(basket)에 대한 보증 비용을 나타내는 마킷 아이트랙스 유럽(Markit iTraxx Europe)지수와 미국과 캐나다의 125개 투자적격 기업이 발행한 회사채 묶음에 대한 보증 비용을 추적하는 마킷CDX북미투자적격등급지수(Markit CDX North America Investment-Grade Index)가 말썽이다.
이번 달 20일 기준으로 CDX 채권 1000만 달러를 5년간 보증하는데 드는 연간 비용은 15만 2000달러. 연초 8만 970달러에 비하자면 급격히 증가했다. 아이트랙스의 채권 1000만 유로를 보증하는데 드는 비용은 연초 5만 1320유로에서 20일 현재 12만 3750유로까지 두배 이상 증가했다.
회사채 보증 비용이 급증한 것은 이 보증을 판매한 투자자들이 큰 손실을 입고 있음을 의미한다. 이 같은 투자에서 빠져나오려면 처음 판매한 보증 증권을 대체할 수 있는 다른 보증 증권을 구매해야 하기 때문이다.
예를 들어 연초에 5만 달러에 보증 증권을 판매한 투자자들은 지금 그 증권 가격이 10만 달러라면, 이를 털어내는데 5년간 늘어난 비용 25만 달러를 더 내야한다. 처음 5만 달러 수익을 제외하면 현재 20만 달러 손해를 감수해야 하는 것이다.
일부 투자자들은 지수가 급격하게 상승한 것은 근거없는 우려 때문이며, 시간이 지나면 다시 하락할 것이라고 주장한다. 일단 회사채 가격이 지수가 움직인만큼 급격하게 떨어진 것은 아니기 때문에 보증 비용의 변화가 디폴트 가능성을 제대로 반영한 것은 아니라는 얘기. 하지만 모기지 시장의 경우 CDS가 시장의 문제을 이끄는 선행자 역할을 했다.
특히 대규모 디폴트 사태가 발생하지 않는다고 해도, 이들 지수의 상승은 복합 파생투자상품에 대한 불안으로 가치 하락을 유발하고 이것이 투자자들의 손실과 보증 비용 부담을 늘리게 함으로써 전세계 기업들의 자금조달 비용을 올라가게 할 수 있다. 일종의 악순환 고리가 형성되는 셈이다.
가장 취약한 상태에 빠진 것이 시장에 소개된 지 2년 밖에 되지 않는 CPDO. 이 상품은 iTraxx나 CDX에 포함된 기업들에 디폴트 보증을 선 투자자들에게 안전한 수익을 보장하는 것으로 간주됐다. 어떤 경우에는 채권보증업체를 포함한 일련의 금융업체들의 바스켓에 대해서도 마찬가지 상품이 등장했다.
그러나 이 상품에는 한 가지 결점이 존재했다. 이들은 빌린 돈 혹은 레버리지를 활용함으로써 투자자들에게 지급할 수익을 늘렸는데, 이런 전략은 성공할 경우 투자수익을 높이기도 하지만 손실 또한 크게 늘어나게 했다. 또 손실이 특정 수준에 도달하면 투자자금을 회수하는 장치를 포함했는데, 이 때문에 시장이 하락하고 있는 와중에 보증을 구입하기 위해 시장에 뛰어들도록 강제하는 요인이 됐다.
스티브 롭(Steve Lobb) ABN암로의 신용 및 대안상품 수석마케팅담당은 "레버리지를 이용하거나 그렇지 않거나 손실을 본 것은 마찬가지지만, 레버리지를 사용해 매수한 경우는 손실이 더 심각했다"며, "CPDO가 지금 시장의 문제는 아니며, 그 외 모든 문제들 중 작은 일부분에 불과하다"고 말했다.
◆ 용어설명 = CPDO란? 고정비율부채증권(Constan Proportion Debt Obligation)의 줄임말로, 부채증권지수(주로 아이트랙스나 CDX와 같은 크레딧디폴트스왑(CDS) 지수이나 특정 국채의 맞춤지수가 될 수도 있다)에 대한 투자를 담보로 특수목적회사(SPV)가 발행한 증권. 부채담보부증권(CDO)과 유사하다.
투자지수가 등급이 적격에서 이탈한 회사를 걸러내는 식으로 주기적으로 변화되기 때문에 SPV는 기존지수에 대한 보증을 매수하는 동시에 새 지수에 대한 보증을 매도해야 한다. 이 과정에서 롤오버 위험, 즉 기존지수를 유지하는 것이 새 지수보다 훨씬 더 비용이 많이 발행할 위험이 나타난다. 이 경우 계속해서 자산과 부채 스프레드가 맞어떨어지도록 레버리지를 조절할 수 있도록 구조화되어 있다. 일반적으로 손실이 발생하면 레버리지를 높이는 이 전략은 손실 발생시 레버리지를 늘려 이를 통해 손실 이상으 이익을 본 뒤 다시 레버리지를 줄이는 거래 전략인 이른바 '마틴게일전략(Martingale Strategy)'과 유사하다.
최소의 DPDO는 2006년 ABN암로가 발행했으며 리보(Libor)+200bp(2%포인트)를 지급하는 증권임에도 불구하고 신용평가업체(S&P/Moody's)로부터 AAA/Aaa 등급을 받았다. 신용위험이 아니라 시장위험(스프레드위험)을 주로 함유한 이 증권에 대한 높은 신용등급에 대해 회의적인 여론이 일자, 무디스(Moody's)는 몇 개월 후 이 증권에 부여한 최고등급은 유지하지만 이 등급은 다른 트리플에이(Aaa) 최고등급과 비교할 때 매우 변동성이 큰 것임을 인정했다. 이들은 또한 나중에 동일한 스프레드로 증권이 발행된다면 이 같은 최고 등급을 획득할 수는 없을 것이라고 밝혔다. 칼리옹(Calyon)이 발행한 사상 두 번째 CPDO는 좀 더 보수적인 구조로 훨씬 낮은 스프레드를 만듦으로써 AAA/Aaa 등급을 받을 수 있었다.
