한국투자증권 김봉기 애널리스트는 12일 동국제강과 관련, "3/4분기 영업이익은 시장의 기대치보다 잘 나왔으나 지분법손실 등으로 순이익은 시장의 기대치에 미치지 못했다"며 "동국제강은 미래 신성장엔진 찾기의 일환으로 M&A를 적극 고려하고 있으나 Portfolio 투자자 입장에서는 불확실성 확대로 보여진다"고 분석했다.

다음은 리포트 요약이다.

■ 중립의견 유지

투자의견 중립과 목표주가 46,000원을 유지한다. 목표주가 46,000원의 2007F Implied PER은 11.6배다. 봉형강과 후판의 제품 Portfolio를 통해 미래 수익전망이 긍정적임에도 불구하고 다음과 같은 이유로 중립을 유지한다. 1) 현 주가에 내재된 2007F PER 11.7배, EV/EBITDA 6.7배는 Global World-Class 철강사 평균 PER 11.1배, EV/EBITDA 6.5배 대비 높은 편이다. 동사는 Global World-Class 철강사 대비 재무 레버리지는 높고, 규모는 작아 상대적으로 Risk가 높으며, ROE 등 수익성은 더 낮아 Valuation에서 Discount를 받는 것이 합리적이다. 2) 유니온스틸 등 자회사 Risk가 존재한다. 자회사 가치의 대부분을 차지하고 있는 유니온스틸은 만성적인 적자구조로 인해 지속적인 지분법평가손실이 발생했으며, 향후에도 그 구조적인 개선 가능성은 낮다. 3분기 실적을 보더라도 영업이익은 시장의 기대치보다 잘 나왔으나 지분법손실 등으로 순이익은 시장의 기대치에 미치지 못했다. 3) 최근의 해상운임 급등은 동사 원가 상승 요인이다. 동사는 후판의 원재료인 Slab를 해외에서 수입하고 있어 해상운임 급등은 동사의 원가 급등을 의미한다. 4) 동사는 미래 신성장엔진 찾기의 일환으로 M&A를 적극 고려하고 있으나 Portfolio 투자자 입장에서는 불확실성 확대로 보여진다.

■ 3분기 영업이익 95.4십억원으로 기대보다 20%높으나, 순이익은 기대 보다 5% 낮아

3분기 매출액은 전분기 대비 4% 증가한 948십억원, 영업이익은 3% 감소한 95.4십억원을 기록했다. 영업이익은 우리의 추정치 79십억원, Fnguide 컨센서스 80.5십억원보다 각각 21%, 19% 높았다. 그러나 순이익은 우리의 추정치 46.8십억원, Fnguide 컨센서스 56.3십억원보다 각각 5%, 26% 낮았다.

비수기를 반영하여 제품 판매량(3분기 1,408천톤, 2분기 1,470천톤)이 전분기 대비 4.2% 감소했음에도 매출액이 전분기 대비 4% 증가한 것은 원재료 단가 상승에 의한 제품가격 인상에 기인한다. 전체 판매량이 감소했음에도 불구하고 3분기 후판 판매량(내수 624천톤, 수출 70천톤)은 조선시황 호조로 내수와 수출이 전분기 대비 각각 8.5%, 22.8% 증가했고, 형강 수출량(60천톤)은 유럽 및 중동지역 수요 호조로 전분기 대비 25% 증가했다. 세전이익이 영업이익보다 24.3십억원 낮은 것은 지분법손실 19.8십억원, 순이자비용 9.8십억원 때문이다. 동사는 철스크랩과 Slab 가격 상승을 반영하여 8~9월에 걸쳐 철근과 형강 가격을 약 5만원/톤 인상했고, 후판 가격을 7월 16일 주문분(9월 인도분)부터 4만원/톤 인상했다. 3분기 중 가격 인상 효과는 3분기에 일부 반영되고 4분기에 모두 반영될 것으로 보인다(세부내용 수익추정 주요 가정사항 표 2 참조).