우리투자증권 이훈 애널리스트는 20일 GS칼텍스와 관련, "고도화 설비 증설로 강력한 이익 성장 모멘텀이 될 것으로 기대된다"며 " 현대오일뱅크 인수성공 시 강력한 시너지 효과를 낼 것"이라고 전망했다.

이 애널리스트는 이어 "GS의 현대오일뱅크 인수 실패 시 GS칼텍스에 미치는 부정적인 영향 또한 적을 것"이라고 덧붙였다.


다음은 리포트 요약이다.


- 순항중인 고도화 설비 증설 - 예정보다 앞선 10월 중순 이후 본격 가동 전망

GS홀딩스의 핵심 자회사인 GS칼텍스의 고도화 설비는 완공되어 지난 주부터 시험가동에 들어간 상황이다. GS칼텍스는 당초 11월부터 본격 가동에 들어갈 것으로 전망했지만 설비증설이 순조롭게 진행됨에 따라 10월 중순~하순에는 가동률 90%이상의 완전 가동에 들어갈 것으로 전망하고 있다. 투자자들이 GS칼텍스의 고도화 설비에 주목하는 것은 이를 통해 강력한 이익성장 모멘텀이 기대되기 때문이다. 특히 GS칼텍스는 지난 3년간 벙커씨 대비 경질류 스프레드 마진이 유지된다면 연간 659백만달러(6,135억원)의 추가영업이익 증가를 전망하고 있다. 더욱이 최근 유가급등에 따른 벙커씨 제품에서의 대규모 적자로 인하여 적정수익성 확보를 위해 고도화설비는 필수적이다. 따라서 순항중인 고도화 설비는 2008년 이후의 긍정적인 이익전망을 강하게 뒷받침하고 있다.


- 현대오일뱅크 인수성공과 실패 경우 모두 불리할 것이 없음

GS칼텍스는 S-Oil, 롯데그룹, 그리고 해외업체 등과 함께 현대오일뱅크 지분인수에 참여한 것으로 보도되었다. 인수성공과 실패의 두 가지 경우 모두 불리할 것이 없다는 측면에서 GS칼텍스의 현대오일뱅크 인수참여는 긍정적이다.

우선 인수에 성공할 경우 강력한 시너지 효과를 기대해 볼 수 있다. 우선 설비 규모면에선 정제설비로는 SK(SK인천을 포함) 대비 92%에 이르게 되고, 고도화 설비 규모는 일일 205,000 배럴로 국내최대 수준에 이르게 된다. 물론 인수가격이 중요하겠지만, 인수가격 책정시 최대한으로 영업시너지효과까지만 고려하는 GS그룹의 정책상 과도한 경영권 프리미엄을 주는 인수 가능성은 낮다. 즉, 인수성공은 적정가격에 인수한 것임을 의미한다. 반대로 인수에 실패할 경우에도 GS에 미치는 부정적인 영향은 제한적이다. 가장 불리한 경우는 S-Oil이 인수하는 경우인데, 수익성을 중시하는 S-OIL의 정책상, 공격적인 가격경쟁을 통한 시장교란 가능성은 매우 낮다. 더욱이 롯데 혹은 해외업체의 인수의 경우 정유산업에 대한 영향은 제한적이다. 따라서 인수 성공과 실패의 모든 경우 GS입장에서는 불리한 요소는 없는 것으로 판단된다.


- 단기적인 수익변수 보다는 4분기 이후의 이익성장 모멘텀에 주목할 시점

단기적으로는 유가급등에 따라 벙커씨 제품 마진이 악화되고 있으며 아직 계절적 영향으로 정제마진의 본격 반등이 시작되고 있지는 않다. 하지만 4분기 이후 난방유를 중심으로 한 마진회복이 기대될 뿐 아니라, 고도화 설비 본격 가동에 따라 2008년 영업이익 증가률은 62%에 이를 전망이다. 현재 GS홀딩스의 주가는 NAV대비 30% 저평가된 수준에 거래되고 있어, 단기적인 정제마진 변화에 주목하기보다는 2008년 이후의 기업가치의 본격 증가에 주목해야 할 시점이다.