최근 美 연방준비제도이사회(FRB) 이사들이 공식적으로 '소프트패치'란 말을 쓰다보니 이제는 누구든지 쉽게 이 말을 사용하고 있는 것 같다. 그런데 현재 美 금융시장이 보이고 있는 태도는 '소프트패치'에 대한 우려의 시선을 넘어서고 있는 것이어서 주목된다. 심지어 시장에서는 연준리가 조만간 금리인상을 중단할 수 있다는 전망이 다시 고개를 들고 있는 중이기도 하다.이에 따라 일부 전문가들은 '과민반응'이라는 지적을 내놓고 있다. 2월 FOMC 의사록의 충격이 가시지 않은 상황에서 3월 의사록은 공식적인 '인플레이션'우려를 재확인 시켰고 3월 소비자물가지수가 엄연하게 이 사실에 도장까지 찍었는데도 시장은 이 재료를 무시했다.그렇다면 이러한 시장의 태도를 과연 어떻게 해석할 수 있을까? 아마도 대략 두 가지로 정리해 볼 수 있을 것 같다. 그 한 가지는 과거 스태그플레이션 악몽이 재현될 수 있다는 불안감이 그 동안 지리했던 시장에 공포심을 심어주고 있을 가능성이 있다는 것이다. 인플레 압력이 상승하는데 경기는 둔화되고 있다는 점에서 이런 공포감은 어느 정도 이해가 가는 대목이다. 그러나 연준리 이사들이 거듭 강조하듯이 미국의 '잠재성장률'을 소폭 웃도는 성장 추세를 감안할 때 단지 '불안감' 혹은 '가능성'일 뿐 현실과는 거리가 멀다고 판단된다.따라서 지금 투자자들이 보이고 있는 불안감은 세계경제와 미국경제의 내년까지 진로에 대한 본능적인 우려로 보는 것이 맞을 듯 하다. 즉 현재의 경기 리스크에 대한 인식은 올해 상반기 중 미국과 세계경제가 경험하고 있는 경기의 일시적인 둔화, 즉 '소프트패치'에 있지 않으며, 실은 2006년 경기전망이 대단히 불확실해지고 있다는 보다 장기적인 불안감에 있는 것으로 볼 수 있다는 말이다.아래에서는 올해 세계경제 전망에서 우리가 간과했던 부분을 새롭게 보고, 2006년 경기 불확실성을 이끌어 낼 주요 변수가 어떤 것이 있는지를 최근의 국제금융 시장 내의 이슈를 통해 되집어 보고자 한다. 이러한 평가에는 현재 워싱턴 싱크탱그 국제경제학연구소(IIE)의 시니어 펠로우인 마이클 무사(Michael Mussa) 前 국제통화기금(IMF) 수석이코노미스트가 4월 초에 제출했던 세계경제전망 보고서의 분석이 기본적인 분석기반으로 사용된다.(이 전망에 대해서는 뉴스핌 4월 8일자 해외분석 기사 "세계성장 4%로 둔화, 내년에 추가 둔화 리스크 증대 - IIE 무사 외"에 이미 소개된 바 있다.)◆ 불안감: 2006년 미국 및 세계경제, "잠재성장률" 달성 힘들어질 가능성무사는 먼저 올해 미국경제나 세계경제는 지난 해보다는 성장률이 둔화되는 것이 맞겠지만, 사실 여전히 잠재성장률을 상회하는 안정적인 성장세를 기대해도 좋을 것이라고 말한다.그는 무엇보다 국제유가의 상승과 주요국 경제에서의 인플레이션 압력의 강화 그리고 국제경제의 불균형의 해소 필요성(특히 미국의 경상수지 적자 문제와 중국의 위앤화 재평가 과제) 등은 2006년 세계경제의 성장 및 인플레이션 전망에 명백한 리스크 요인으로 부상하고 있다고 본다.이들은 세계경제가 더 이상 미국과 중국의 강한 수요성장세에 기댄 회복추세를 유지할 수 없을 것이라고 보았는데, 최근 미국의 경우 유가상승으로 인해 소비지출이 둔화되는 양상을 보이자 시장이 심각한 우려에 빠져들면서 이 같은 불안감을 실질적으로 반영했다고 판단된다.무사와 여타 IIE의 펠로우들은 여기서 계속 인플레이션 위험이 강화되고 있으며, 실제로 이런 위험을 벗어나려면 경제가 잠재성장률을 밑도는 후퇴가 불가피하며, 중앙은행의 생각보다 강력한 금리인상이 나타날 위험이 있다고 경고했다.국제유가, 인플레이션 압력 그리고 미국과 중국의 불균형 해소라는 3대 과제가 어떻게 해결되는 지에 따라 앞으로 세계경제와 미국경제의 전개과정이 크게 변화될 수 있을 것이라고 이들은 거듭 강조한다.◆ 최근 유가강세와 이미 예상된 '소프트 패치'사실 국제유가는 최근 고점을 기록한 뒤 배럴당 50달러 근처로 빠르게 하락해 고점을 지난 것이 아니냐는 판단을 가능하게 하고 있다. 그러나 최근에는 중국의 수요가 명백하게 감소하고 있다는 지표가 나오고 있는데도 유가가 배럴당 50달러 밑으로 쉽게 하락하지 않고 있는 것은 수요 뿐 아니라 공급부문이 한계 생산용량에 접근하고 있어 수요변화에 빠르게 대응하지 못하고 있음을 보여준다.따라서 고유가 기조가 상대적으로 오래 지속되면서 소비지출에 부담요인으로 작용할 가능성이 높다.그런데 지난 해에도 국제유가의 강세로 인한 세계경제의 '소프트 패치' 국면에 대한 우려로 올해 세계경제 전망이 상당히 하향조정된 바 있음을 기억할 필요가 있다. 그런데 당시에는 미국과 중국의 수요가 유가강세에도 불구하고 예상보다 강하게 유지되어 세계경제가 잠재성장률 이하로 하락할 위험은 작은 것으로 평가되었다.미국 연준리는 이처럼 미국 경기회복이 예상보다 강한 '견인력'을 확보하고 있다는 판단 하에, 인플레이션 압력이 상승하고 있다고 판단하여 긴축 사이클을 개시했고, 경기둔화 가능성을 억제하기 위해 '신중한' 태도를 견지했다.그러나 2004년 세계경제가 미국과 중국의 강한 수요증가에 기대어 수십년 래 최대 강세를 기록했다는 점을 감안할 때 2005년 경기가 소폭 둔화되는 것은 불가피해 보인다. 이런 점에서 올해 상반기의 '소프트패치'는 이미 베이스 이펙트에 따라 예견되던 것이라고 할 수 있다.하반기에는 지난 해 소프트패치의 영향으로 상대적인 회복국면이 강조될 수 있고, 이렇게 2005년은 2004년보다 성장세가 다소 둔화되는 수준으로 정리될 것 같다. 게다가 이러한 전망을 위협하는 큰 리스크 요인도 작은 편인 것 같다.문제는 올해가 지나고 내년, 즉 2006년의 경기전망이 대단히 불확실해지고 있다는 데 있다. 올해 즉 2005년 경제가 예상보다 강하면 강할 수록 역설적으로 2006년에 대한 불확실성이 더욱 커지게 될 수 있다. 왜 그런가?◆ 유가 급등 혹은 급락 가능성, 인플레이션 압력과 글로벌 불균형 문제지난 해 미국과 중국은 유가급등에도 불구하고 수요가 견조한 흐름을 지속했다. 통상 경제전문가들은 국제유가가 평균 배럴당 10달러 상승하면 세계 GDP가 0.5% 포인트 하락할 수 있다고 평가한다.그러나 일부 석유전문가들은 수급불안을 재료로 유가가 배럴당 70달러 대로 상승할 수 있다고 보는 반면, 또다른 사람들은 투기가 급격하 둔화되면서 유각가 급격하게 하락할 가능성도 있다고 주장한다. 무사의 경우 이런 불확실성이 향후 2년간 경기전망의 가장 큰 불확실성이라고 인정하고 있을 정도다.한편 이런 불확실한 유가에 비해 좀 더 구체적인 위협요인은 인플레이션 압력을 차단하면서 동시에 세계경제의 불균형을 해소해야 한다는 부담감이라고 볼 수 있다.실제로 그 동안 세계경제의 수요성장은 주로 미국과 중국에 의존한 반면 유럽과 일본 등 주요 외부경제는 부진을 면치 못했다. 이 때문에 형성된 미국의 사상 최대규모의 경상수지 적자는 오히려 세계경제의 안정적인 성장에 가장 위협적인 존재가 되었다.문제는 미국이 이 같은 경상수지 적자를 기업투자의 확대와 순수출의 개선을 통해 쉽게 줄여나갈 수 없는 조건에 있다는 점이다. 미국경제는 생각보다 '유휴자원'이 충분하지 않은 수준에 도달했기 때문이다.달러화가 장기 약세를 보인 상황에서 인플레이션 압력이 쉽게 사라지지 않을 것이라는 점에서 연준리는 생각보다 공격적인 금리인상을 생각해야 될 수도 있다. 더구나 달러약세 등으로 수출경쟁력이 회복되어 순수출 부문의 개선으로 이어지는 환경, 즉 제조업경기가 개선되는 상황이 올 것이기 때문에 연준리가 단순히 내수둔화 때문에 금리인상을 중단할 이유는 작은 편이다.성장세가 둔화되고 있는데 유휴자원이 축소된다는 것은 큰 문제다. 마이클 무사는 만약 내수성장률이 4%에 달하고 완만한 수준의 순수출 증가추세가 지속된다면 미국경제는 올해 안으로 인플레이션 압력이 앙등할 가능성이 있는 지점까지 도달할 '가능성'이 있다고 경고한다.물론 현실적으로는 2005년의 경우 에너지 가격 상승과 달러약세 등 내수성장 둔화요인이 있고 따라서 내수성장세가 경제성장률을 밑돌 것으로 예상된다는 점에서 인플레이션 압력이 앙등할 가능성은 상대적으로 낮다고 볼 수 있다. 2006년에는 내수가 더 둔화되어 순수출이 좀 더 개선될 가능성이 있다.(참고로 실질 GDP에서 내수를 제외한 부분이 순수출이다)그런데 미국의 금리인상과 유가상승 등으로 미국을 제외한 나머지 세계경제가 상당히 부진한 상황이기 때문에, 현재 세계경제는 미국의 내수둔화를 상쇄할 수 있을 정도의 요인이 존재하지 않고 있다는 것이 또한 문제가 된다. 결국 이는 세계경제가 美 내수 둔화에 따라 잠재성장률 이하로 하락할 위험이 있음을 의미한다.미국의 경상수지 적자 해소가 이런 조건에서는 쉽게 이루어질 가능성이 작다는 지적은 이미 곳곳에서 나오고 있다.◆ 중국경제와 위앤화 평가절상 문제한편 세계경제의 양대 축 중 하나였던 중국경제에 대해서도 생각해 볼 것이 많다. 최근 1분기 GDP성장률이 9.5%에 이른 것으로 밝혀지면서 중국경제는 또 한번 과열 우려가 나타나고 있다. 당국의 노력에도 불구하고 경기를 잡기가 쉽지 않음을 단적으로 확인한 셈이다.지나친 고정자본투자의 과열은 경기의 장기 후퇴 가능성으로 이어지는데, 문제는 중국이 이 같은 과정에서 위앤화 재평가 작업을 진척시켜야 된다는데 있다.중국 당국은 계속해서 위앤화 재평가 시점을 연기하고자 노력하고 있지만, 만약 불가피한 재평가 시점이 2006년이 된다면 세계경제의 둔화와 중국 자체의 경기 착륙 효과까지 겹친 어려운 상황을 맞이할 수 있다는 경고가 나오고 있다.따라서 최근 미국은 이 같은 위험을 사전에 방지하기 위해서 '지금' 중국이 위앤화를 재평가 해야 한다고 강하게 주장하고 있는 중이다.즉 美 당국의 위앤화 평가절상 압력은 2006년 자국 및 세계경제 전망의 불확실성에 대한 판단에 기초하고 있다는 말이 된다.한편 연준리로서는 인플레이션 압력의 상승 속에 만약 美 달러화가 위앤화를 필두로 아시아 주요통화 대비로 갑작스런운 평가절하를 경험하게 된다면 공격적 금리인상을 통해 이를 억제해야 한다는 부담에 시달릴 가능성도 있다.무사 등은 지난 90년대 중국의 실질실효환율이 상대적으로 강한 상승세를 보였음에도 불구하고 경제성장에 별 문제가 없었듯이, 현재 부분적으로 달러화의 장기약세로 인해 저평가된 위앤화(약 25% 정도 저평가 판단)가 평가절상 된다고 해도 큰 경제적 문제가 되지 않을 가능성이 높다고 주장한다.이들은 중국 경제에서 국제무역의 비중이 크게 증가해 단기적으로는 통화평가절상에 따른 충격이 크겠지만, 그렇다고 이러한 재평가 요구를 억누르려고 한다면 갈수록 투기적인 흐름이 강화될 수 있어 부담이 더 늘어날 것이라고 경고했다.◆ 최악의 시나리오와 최선의 시나리오이제까지 상황의 전개에 대한 판단을 묶어 볼 경우 최악의 시나리오를 도출할 수 있는데, 이는 1979~80년의 재연이라고 할 수 있다. 즉 국제유가가 급등하고 인플레이션 압력이 상승하는데 GDP는 감소하고, 미국의 거시 및 금융정책에 대한 국제적인 신뢰도가 추락하고 이에 따라 시장금리가 급등하며 달러화가 폭락하는 사태를 예상할 수 있다.상황이 이렇다면 연준리는 경기가 약화되는데도 불구하고 공격적인 금리인상을 통해 인플레이션을 억제하는 것이 불가피하다. 이런 최악의 시나리오는 현실성은 별로 없지만, 이런 우려 속에서 연준리가 금리인상 폭을 시장의 예상보다 높일 가능성은 분명히 존재하는 것으로 보인다.대신 마이클 무사 등은 미국경제가 1995~2000년 사이의 순조로운 경기 추세를 보일 가능성, 즉 최선의 가능성이 주목한다.통화정책이 GDP성장률에 밀접하게 관련되면서도 실제로 효과는 실질내수 성장률에 강하게 나타난다고 볼 때, 지난 1995~2000년 사이에는 대외 채무가 급격하게 증가하지 않았다면 내수성장 만으로는 경제가 한계에 도달했을 것으로 판단된다고 한다. 만약 이랬다면 연준리는 강한 금리인상 정책을 구사했어야 한다.그러나 이미 경상적자가 GDP의 6%에 도달했고, 앞으로도 상당히 더 증가할 가능성이 있는 것으로 봤을 때 현재 미국경제는 1995~2000년 사이의 추세를 '역전'시키는 과정으로 보아야 할 것이라고 한다.결국 경상적자가 줄어들려면 내수성장률이 실질 GDP성장률을 밑돌아야 하고 이를 위해서 연준리가 금리를 최소한 1995~2000년 기간 보다는 높게 유지할 수밖에 없을 것이라는 논리가 도출된다. 이런 점에서 지금의 금리수준은 "behind the curve" 논란을 빚을 수 있는 수준이라고 평가된다.이런 관점에서 무사는 연준리가 앞으로도 해야 할 일이 많이 남았다며, 금융시장이 예상하는 것보다 상당히 많은 폭으로 금리를 인상해야 할 것이라고 주장했다.[뉴스핌 Newspim] 김사헌 기자 herra79@newspim.com