[뉴스핌=이연춘 기자] 한국증권은 30일 CJ에 대해 CJ주가는 올해 들어 핵심 자회사인 CJ제일제당과 CJ E&M의 견조한 상승 흐름에도 불구하고 대한통운 인수추진에 따른 우려로 저평가되고 있다고 전망했다.

이훈 애널리스트는 "일단 대한통운 우선협상자 발표가 이루어지는 6월말~7월초까지 주가변동성은 예상되지만, 비중확대전략이 유효한 것"이라고 판단했다.

그는 이어 "2분기 이후 CJ E&M은 시너지 효과의 본격화, CJ제일제당은 원재료 비용 하락 및 바이오부문 재평가를 통해 CJ기업가치 상승을 이끌 것"이라고 분석했다.

그는 또한 "대한통운 우려는 주가에 상당부분 반영되어 추가적인 부정적인 영향은 제한적인 반면 상승여력은 충분하기 때문"이라고 덧붙였다.

다음은 리포트 주요 내용이다.

■ 대한통운 인수에 가려진 긍정적인 측면

CJ주가는 올해 들어 핵심 자회사인 CJ제일제당과 CJ E&M의 견조한 상승 흐름에도 불구하고 대한통운 인수추진에 따른 우려로 69,000~84,000원의 박스권 흐름을 보여주고 있다. 특히, 밸류에이션인 NAV대비 할인율은 49%(지난 1년간 31~52%로 거래됨)로 확대될 정도로 시장에서 저평가 되어있다. 일단 대한통운 우선협상자 발표가 이루어지는 6월말~7월초까지 주가변동성은 예상되지만, 비중확대전략이 유효한 것으로 판단된다. 첫째, 2분기 이후 CJ E&M은 시너지 효과의 본격화, CJ제일제당은 원재료 비용 하락 및 바이오부문 재평가를 통해 CJ기업가치 상승을 이끌며, 둘째, 대한통운 우려는 주가에 상당부분 반영되어 추가적인 부정적인 영향은 제한적인 반면 상승여력은 충분하기 때문이다.

■ 인수 실패시 => 주가상승 vs 인수 성공시 => 추가 주가하락은 제한적

언론에 따르면 대한통운 인수는 1.2~1.5조원 내외로 평가되는 대규모 M&A로 CJ 기업가치 및 주가에 상당한 영향을 미칠 전망이다. 일단, 인수관련 불확실성으로 우선협상자가 발표되는 6월말~7월초까지 투자판단은 조심스럽지만 저점매수전략은 유효할 전망이다.

첫째, 대한통운 인수자를 예측하기는 불가능하지만, 경쟁사대비 재무적 능력 등을 비교할 때 CJ의 가능성은 상대적으로 높지 않을 전망이다. 만약, 인수에 실패하고 무리한 M&A를 추진하지 않는다는 원칙을 보여준다면, 저평가된 밸류에이션은 빠르게 회복될 전망이다. 둘째, 인수 성공시, CJ가 지불하는 경영권 프리미엄이 창출 가능한 시너지로 합리화될 수 있느냐가 중요하다.  일단, 투자자들은 향후의 시너지보다는 당장의 프리미엄에 따른 부담을 우려하여 인수 자체는 주가 상승의 걸림돌이 될 전망이다. 그러나 인수가격이 중요한데, 만약 대우건설과 아시아나의 대한통운 보유지분 38%에 대해 인수가격이 언론에 언급되는 1.3~1.4조원내외라면 현재가 대비 69~80%, 혹은 5,237~6,237억원의 프리미엄을 의미한다. 이 경우 경영권 프리미엄 전부를 시너지 없는 비용으로 인식하더라도 CJ의 NAV대비 할인율은 40%에 이르러 이러한 금액선에서 인수가 이루어진다면 주가의 추가 하락폭은 크지 않을 전망이다.

■ 삼성생명 주식 처리여부는 대한통운 인수 및 공정거래법 국회통과에 좌우됨

시장에서 관심있는 CJ가 보유한 삼성생명 주식 6.4백만주(3.2%) 처리 여부는 대한통운 인수 및 공정거래법 개정안 국회통과에 달려 있다. 첫째, 대한통운 인수시 CJ를 인수주체로 가정한다면, CJ의 현금보유액(현금+단기증권) 5,084억원과 삼성생명 주식금액 5,690억원이 우선적으로 고려된다. 따라서 인수 성공시 삼성생명 주식은 처분될 가능성이 높다. 둘째, 인수가 실패하더라도 금산분리 완화 내용을 담은 공정거래법안이 9월 이전에 통과되지 않는다면 CJ는 보유중인 삼성생명 주식을 매각해야 한다.



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[뉴스핌 Newspim]이연춘 기자 (lyc@newspim.com)