송준덕 삼성증권 애널리스트는 28일 한화와 관련, "지난 금요일 발표된 한화석화의 증자로 지출할 2041억원의 증자금액은 미미하지만 불확실성을 확대한다는 측면에서 주주가치훼손이 우려된다"며 "제일화재와 대우조선해양 등의 M&A에서 발생하는 불확실성 등을 고려, 목표주가를 5만4500원으로 하향하고 투자의견도 매수에서 보유로 하향한다"고 밝혔다.


다음은 리포트 주요 내용이다.


◆ 한화석유화학 증자로 인한 불확실성...목표주가 하향

지난 금요일 자회사인 한화석유화학은 4525억원의 유상증자를 발표함. 회사 소유 지분 40.3%와 한화건설(100% 자회사) 소유 지분 4.8%를 고려할 때, 회사의 증자참여 금액은 2041억원임. 증자의 목적은 대규모 투자 및 기타 용도로 분류되었음.

금번 유상증자 참여 금액은 동사의 순자산가치(NAV)의 5% 미만에 불과하지만, 향후 불확실성을 증대시킨다는 측면에서 주주가치의 훼손이 우려됨. 따라서 회사의 NAV 6.3조원에 35%의 할인율을 적용하여 목표주가를 5만4500원으로 하향함. 이는 현주가 대비 14.7%의 상승여력이 존재하는 수준으로 투자의견 역시 BUY(M)에서 HOLD(M)으로 하향함. 당사는 다음과 같은 불확실성이 상당기간 주가에 부담으로 작용할 것으로 판단함.


◆ M&A 관련 – 과도한 프리미엄 우려

현재 회사는 대우조선해양 및 제일화제에 대한 인수를 추진 중. M&A에 따른 시너지 논란은 차치하고서라도, 인수에 강한 의지를 보이고 있는 회사가 과도한 프리미엄을 제기할 가능성이 존재함. 대우조선해양의 경우 포스코, GS 및 두산 그룹과 주요 조선업체들이 인수의향을 밝힌바 있어, 극심한 경쟁에 따른 상당한 인수 프리미엄이 예상됨. 또한 제일화재의 경우 적대적 인수설에 의한 주가 급등에도 불구하고, 최근 시장에서 이미 상당량을 매입한 상태임.


◆ 자금조달 관련

M&A에 따른 자금조달 문제 역시 불확실성을 증가시킴. 금번 유상증자의 목적이 구체적으로 공시되지 않았으나, 추진 중인 M&A와 별개로 판단하기 어려운 상황. 자산매각 등 구조조정이 선행되지 않은 상황에서, 급작스러운 유상증자를 통한 자금조달은 회사 주주 가치의 훼손으로 이어짐. M&A 추진에 따른 막대한 자금수요가 예상되는 가운데, 주주의 비용으로 무리한 M&A를 추진할 경우 기업지배구조에 대한 문제가 제기될 수 있음. 또한, 재무적 투자자를 유치하는 과정에서 발생할 수 있는 과도한 수익보장 가능성 역시 불확실성을 증가키는 요인임.

회사는 대한생명 및 한화건설 등 주요 자회사에 대한 지분정리 및 상장 등을 통해 자금조달을 시도할 가능성도 있음. 이 경우 주주가치에 보다 긍정적 선택이지만, 막대한 자금투자에 따른 불확실성은 여전히 남아있음. 결국 대우조선해양 인수에 관한 결론이 나기 전까지 이러한 불확실성은 주가를 억누르는 부담으로 작용할 전망.